转折临近？鲍威尔称美股“太贵”，多项估值指标发出信号

受美联储降息预期提振，美国三大股指本周一连续第二个交易日联袂创历史新高。然而，市场情绪在美联储主席鲍威尔有关估值问题的表态后有所降温，股市连续两个交易日回落。

市场观点认为，鲍威尔的表态，加之投资者对人工智能（AI）相关交易持续性的疑虑逐渐升温，是短期调整的主要原因。不少华尔街人士认可鲍威尔的观点有一定依据。过去三年，标普 500 指数（SPX）和纳斯达克指数持续强劲上涨，已将多项广泛使用的估值指标推至历史高点或接近历史高点。

事实上，鲍威尔并非首位指出股市估值过高的美联储主席。雅德尼研究公司（Yardeni Research）创始人雅德尼（Ed Yardeni）将鲍威尔的言论与前美联储主席格林斯潘的一句名言联系起来。

1996年12月5日，格林斯潘在一次演讲中表示：“我们如何知道非理性繁荣何时会过度推高资产价值，进而导致资产价值遭受意外且持续的下跌？”“非理性繁荣” 这一说法因格林斯潘而广为人知，后来更成为互联网泡沫的代名词。在他发表这番演讲三年多后，股市才达到当时的峰值。当前这轮牛市是否会面临类似结局，仍有待观察。不过从以下三个指标看，潜在风险似乎值得注意。

周期调整市盈率

周期调整市盈率（CAPE）由诺贝尔经济学奖获得者、耶鲁大学经济学家罗伯特·席勒于1988年提出，其核心逻辑是通过计算股价与过去10年经通胀调整的平均盈利之比，消除经济周期对短期盈利的干扰，提供更稳定的估值参考。

自本轮牛市启动以来，该比率持续走高。截至8月底，CAPE 比率已经升至2021年底以来新高。当时美股开启了一段熊市行情，随着美联储开启紧缩周期，标普500指数在9个月时间内一度下跌超过20%。

希勒团队的网站每月仅更新一次标普500指数CAPE比率，过去几周随着股市持续攀升，该比率已进一步走高。

创意规划公司（Creative Planning）首席市场策略师比莱洛（Charlie Bilello）本周早些时候在社交平台 X上发文称，标普500指数的CAPE比率自2000年以来首次突破40。而当时，互联网泡沫破裂后的熊市才刚刚开始。

巴菲特指标

一些市场人士喜欢将美国股市总市值与美国经济总产出进行对比，这一指标被称为 “巴菲特指标”。2001年，伯克希尔哈撒韦公司董事长沃伦巴菲特在接受《财富》杂志采访时表示，将美国所有股票的市值与国内生产总值（GDP）进行对比，“或许是衡量特定时点估值水平的最佳单一指标”。

道琼斯市场数据的一项分析显示，截至6月底，美国股市总市值约为64.5万亿美元。与此同时，美国第二季度GDP最新数据显示，美国经济总规模为23.7万亿美元。据此计算，当前股市估值约为GDP的2.7倍，这一水平自2001年3月以来从未出现过。

有观点认为，鉴于企业盈利（理论上是投资者最关注的变量）在很大程度上由整体经济活动驱动，这一指标仍是衡量股市估值的有效工具，还能帮助判断估值是否与经济基本面脱节。

琼斯交易公司（Jones Trading）首席市场策略师奥罗克（Michael O'Rourke）表示：“关注巴菲特指标的原因在于，它能反映资产估值相对于GDP、整体经济及全国经济活动的水平。”他进一步分析道：“当指标触及这些历史新高时，意味着资产价格相对于美国经济规模的涨幅，已远超以往任何时期。”

市销率

从成分股公司营收角度看，当前标普500指数的估值已处于历史最高水平。

道琼斯市场数据显示，截至8月底，标普500指数未来12个月预期市销率为3.12，创下自2000年1月有纪录以来的新高。

部分分析师认为，市销率是衡量股市估值更贴合实际的指标。原因在于，企业可以通过调整折旧、摊销等非现金支出，来操纵净利润（这是按公认会计原则计算的最常引用的盈利指标），而销售额相对更难操纵。

不过，FactSet的数据显示，美国企业利润率已回升至接近历史高点的水平。这意味着，将当前市销率与历史水平直接对比，并非完全 “同类比较”（即两者所处的盈利环境存在差异）。

市场 “新常态”？

估值是投资者决策过程中的重要因素，但大量华尔街研究表明，有时候估值指标的预测能力非常有限。

雅德尼认为，过去几周，市场对企业盈利的预期增速加快，这意味着第三季度企业利润有望再创新高。理论上，强劲的盈利增长会让投资者更愿意接受较高的估值水平。

美国银行首席股票策略师苏布拉马尼亚（Savita Subramanian）认为，目前暂无立即担忧的必要。对投资者和市场而言，高估值或许只是“新常态” 的一部分。毕竟，如今美国最大的一批企业，与20世纪80年代和90年代的同行已截然不同。

如今，标普500指数成分股公司的资产负债率普遍更低；对于大型企业而言，浮动利率债务几乎已完全消失，这使得偿债支出更具可预测性。

大型企业的利润有所增长，而季度间的盈利波动有所下降。美国银行的数据显示，如今高资质企业在标普500指数中的权重占比已超过60%，而20年前这一比例还不到50%。此外，企业的 “轻资产化” 程度更高，有助于降低固定成本，同时自动化程度不断提高，也在帮助企业减少劳动力成本。“或许我们应该将当前的估值倍数视为新常态，而非期望它回归过去时期的平均水平。”苏布拉马尼亚写道。