A股存量博弈下的众生相： 存量困境与生存之道

（原标题：A股存量博弈下的众生相： 存量困境与生存之道）

⊙本报记者 陈俊岭

“6641.9亿元！”这是上周沪市一周五天的成交量总和，扣除因节假日占去部分交易日的非完整周，这一“地量”也创造了自2014年7月第四周（5212亿元）以来的新低。

成交量重回上轮牛市启动之初，“地量地价”的历史规律能否再现？尽管市场对这一问题的回答仍存较大分歧，但对当下“存量资金博弈”的定性，却让市场各方达成共识。

“目前，不同风格的基金管理人都将各自的优势发挥到了极致——择股型的更加强化研究能力，去伪存真寻找抵御下行周期的真成长，而择时型的则将择时周期由以往的月、季、年精确到现在的旬、周、日。”某基金管理人称。

不过，一个让市场对增量资金憧憬的积极现象是，在市场重回3000点下方后，一些秉承价值投资的老股民和市场大户再度活跃起来，他们曾是去年上半年冲顶时的冷眼旁观者，却在市场历时一年的下跌后，近期开始逐步“加仓入场”。

“存量博弈”成市场共识

1268.4亿元、1400亿元、1494亿元、1241亿元、1237.9亿元——这是过去一周沪市每个交易日的成交量，日均1328.38亿元的成交量不仅刷新了近两年的绝对低量，也让当前市场存量博弈的特征呈现得日益明显。

与极低的成交量相一致的是，上周每个交易日的沪指波动区间也比以往大幅收窄，除上周二跌幅在1.27%外，其他四个交易日的涨跌幅均不足1%，市场交易的清淡从中可以窥见一斑。

最近，广发证券策略分析师陈杰注意到市场有些“不正常”的特征：大家张口闭口就是“国家队”；大家普遍悲观，却以不低的仓位做短线；即使乐观的投资者，也发现找不到真正敢下手的股票。

陈杰进而得出这样的结论——在存量资金博弈带来的扭曲心理下，市场的热点轮动非常快，没有赚钱效应，也没有一条持续的行业主线，这样就很难吸引期望通过布局核心产业，来赚取长线收益的资金入场。

与陈杰观点类似，上海凯石投资高级分析师桑柳玉也认为，当前市场存量格局已成，股市对场外资金吸引力不足，而在没有增量资金入场的情形下，未来指数仍以震荡走弱为主，但继续大幅下跌的风险也不大。

杠杆资金是窥视市场资金的一面镜子。5月19日，沪深两市融资余额为8289亿元，相比上周下降62.69亿元，融资余额在近期市场走弱的情况下，持续下降，目前已经回落至2014年底的水平。

谈及成交量的今非昔比，歌斐资产FOF基金董事总经理宁冬莉解释称，自股指期货工具被限制后，从事量化策略的对冲基金都无法正常发挥，这是造成当前两市成交量大幅萎缩重要原因之一。

宁冬莉发现，“今年市场非常不好做，很多择股型的管理人，最近都将大量资源花在研究上，甚至超配了比以往更多的研究员。”她判断，今年市场大概率将价值回归，届时最优质的上市公司将得到机构的认可。

在存量博弈的环境下，不同风格的基金经理的生存之道也大为不同。择时能力强的基金经理，会将择时策略发挥到了极致，精准控制仓位以求绝对收益，而择股能力强的基金经理，则强化研究能力，以期找到抵御周期的“真成长”。

对于一些规模略大的基金而言，“多策略”趋势也非常明显。因为市场有情绪存在，一种策略很难为客户创造绝对收益，很多基金管理人也将产品线延伸到商品期货、港股甚至海外市场，这也是应对这场持久战的新策略。

择时派：精准控仓锁定“绝对收益”

“今年要打好防守反击，你看世界杯历史上的传统强队，都是防守能力特别强，他们首先是坚决不能轻易丢球，其次才是抓住机会要大胆突破攻门。”谈及当前环境下的生存之道，以择时能力见长的北京神农投资总经理陈宇比喻称。

在陈宇看来，其实市场并不是特别差。理由是，宏观上新兴行业仍在快速发展；流动性上“钱无处可去”仍困扰很多投资人。因此，当前股市当前最大的风险是估值风险，最主要的矛盾是供给不足的矛盾。

如何把握存量博弈市的赚钱机会？陈宇给出的投资建议是：“大跌大买，大涨减仓。”在他看来，现在估值合理并不多，满仓操作压力会比较大，要借鉴军事大师战场上的“逐次抵抗”的战法，在每一个卖压衰退的时点反冲锋。

当然，即便市场不存在整体性市场机会，却存在一的结构性机会。陈宇也建议把握股票结构性的分化：对于没有业绩、讲故事的，要尽早壮士断腕；而对于有估值支撑、业绩向好的，一旦跌出价值就要敢于买进。

与追求绝对收益的私募“择时”策略相似，最近发行中的两只主打“保本”概念的公募基金经理，也将“择时”能力提高到空前高度。

“在这种波动较为剧烈的行情中，收益与流动性风险、信用风险之间的平衡显得尤为重要。”建信基金固定收益投资部总经理李菁称，今年要做好“波段性”的投资机会，在保证本金金额安全的基础上，力争为保本基金创造超额收益。

谈及保本基金的投资策略，长盛同享保本基金拟任基金经理蔡宾告诉上证报记者，在经济寻底和股市宽幅震荡的市场格局下，“先保本，再增值”的投资策略是当前市场形势下的稳健选择。

“当前市场开启震荡模式，配置保本基金恰逢其时。”蔡宾认为，存量资金博弈格局短期难以得到实质性扭转，当前股市处于缩量、窄幅震荡、低波动率状态，不具备较强的趋势性机会，但配置保本基金具有“进可攻、退可守”的优势。

今年以来，出于风险的考虑，投资人对股票型基金多有畏惧心理，一些“固收型”、“保本型”、“定增型”产品，甚至涉足一级市场的类PE、VC的创新产品，却在不同程度上得到了市场的追捧。

近期，汇添富也新发了一款主打“多策略”的基金，在其基金经理赵鹏飞看来，“多策略”主打股票定向增发，它具有“折价买股”的优势。例如，1年期定增股票平均折价率为18.61%，相当于在2300-2400点左右买入。

择股派:加强调研布局“真成长”

相比自上而下选股的“择时派”基金经理，一些擅长自下而上选股的“择股型”基金经理则在近期加大了调研投入，他们渴望能够去伪存真，寻找到能抵御市场下行风险的“真成长”。

作为追求绝对收益的知名私募，朱雀投资的投资策略十分清晰，即在存量博弈的格局下，寻找“结构性行情”机会。“目前市场向下调整的空间有限，但时间维度还没有结束，若市场再次下跌将提供加仓机会博反弹。”朱雀投资相关负责人称。

最近一段时间，白酒、家电、养殖等板块走势较强，机构间“抱团取暖”情形再现。上述朱雀负责人称，市场的中期风险应关注人民币汇率，不过，在这轮调整后，可以精选一些被错杀的成长股。

与朱雀的投资逻辑相似，观富资产最近的策略是“积极选股、淡化指数”：中短期做通胀主题，主要在能源类、能源设备、农业类、可选消费等传统行业；中长期盯着新蓝筹，大概率在农业现代化、制造业高端化、服务业规模化等领域。

寻找哪些结构性投资机会？益民基金给出的配置建议是，包括新兴行业中的新能源、VR、人工智能等，以及传统行业中的供给侧改革、产品涨价主题。理由是，一季度盈利虽有改善，但全面持续回升概率较小，结构性一些变化值得关注。

存量格局下，九泰基金认为市场机会更多来自于“结构性机会”，一是具有估值优势和符合弱市中市场配置偏好的板块，如电力和公用事业、家电；二是具备政策面利好的行业，如血制品、非银金融；三是一季报表现靓丽且盈利趋势较好、景气度较高的行业，如食品饮料（白酒）、新能源汽车。

“由于市场仍偏弱，主题热度和持续性明显偏弱，参与的收益风险比偏低。”九泰基金在主题投资上给出建议是，关注互联网彩票和土壤修复。互联网彩票有望受益于重启预期的抬升。“土十条”即将公布，资金瓶颈也有望边际改善。

在很多市场人为存量博弈困惑时，一个积极信号开始出现。记者调查发现，近期一些秉承价值投资的老股民和市场大户再度活跃起来，他们曾是去年上半年冲顶时的冷眼旁观者，近期却开始逐步“加仓入场”。

上周，来自江苏的“大户”于君将仓位提高了一倍，并将持仓结构做了一些“微调”，除保留一两只大蓝筹股外，也新加了部分中小市值的股票。在他看来，目前的点位已是“相对底部区域”，只要做好大类资产配置，就不用过于担心。

“资金入市有三个阶段：首先是超级大户入场；其次是机构投资者入场；最后是散户入场。目前，超级大户入市还没有看到，预计下半年养老金将入市，但初期资金不大，难改当前资金供需的大格局。”一位资深市场人士称。

“地量地价”、“大户入场”……这些预示市场见底的特征，能否再次应验，并不好判断，但无论是追求绝对收益的私募，还是延续相对排名的公募基金，当下都并不悲观，反而在市场不明确的情况下，格外注重调研的分量。

来自格上理财的统计显示，5月9日至5月15日沪深两市共有131只个股获得私募机构调研，其中，计算机行业最受欢迎，有20家上市公司受私募调研，其次是机械设备和电子行业，分别有11、10家。