汪涛丨中国住房调查：市场情绪疲弱，下行风险仍存

汪涛系瑞银亚洲经济研究主管、首席经济学家，中国首席经济学家论坛理事

我们最新的瑞银中国住房调查把脉房地产市场情绪和居民预期。本期调查有哪些重要发现和宏观影响？

购房意愿和购房信心依然疲软

在最新的瑞银中国住房调查中（调查时间为4月2日至19日），未来两年的购房意愿仍位于23%的低位，与2023年3月持平，较2022年8月（18%）季节性小幅回升。购房信心依然疲弱，且预计未来12个月房价下跌的受访者占比超过预计房价将上涨的受访者。烂尾楼风险仍是受访者最大的担忧之一，尽管随着政策支持持续加码，这一情况仅小幅缓解。另一方面，受访者反映包括下调房贷利率在内的房地产政策放松有一定效果，提前还款的受访者占比较前次调查小幅下降。

房价下跌及其影响

过去几年国内房价持续下跌，本期调查显示房价预期也比较疲软。房价下跌带来的负财富效应抑制了消费者信心和支出，如果房价进一步下跌，则负面影响将加剧。本次调查显示低线城市居民、中低收入群体以及较为年轻的房主可能更容易受到房价下跌的冲击。本次调查中仅17%的受访房主表示房价已跌至其购房价格以下，52%的受访房主表示房价仍高于其购房价格。若房价较目前水平进一步下跌10%，则36%的房主将承受账面损失，而若房价进一步下跌30%，该比例将上升到58%。另一方面，仅23%的受访房主背负房贷，其平均贷款价值比（LTV）略低于40%。贷款价值比较低，这意味着中国房主对其房产的持有意愿和能力相对较强，不太可能被迫抛售或房贷违约，因而银行面临的风险相对可控。

房地产活动有望未来几个月企稳；不过下行风险仍存

本期调查显示，收入增长和政策放松被视为有望提振信心的最重要因素。本期调查中的收入增长和收入预期均弱于往期调查，而政策支持有望加码，尤其是在4月政治局会议召开后。我们依然认为二季度房地产销售和新开工将进一步下跌，但未来几个月有望企稳。我们预计全年房地产销售面积将下降5-10%，新开工面积将下降15-20%，房地产投资将下降5-10%，2024年房价跌幅可能不超过10%太多。此次调查反映市场情绪疲软，这意味着房地产活动存在下行风险，除非政府很快出台更有力的政策支持。

2024年4月最新一期中国住房调查。尽管房地产政策自2023年8月下旬起持续放松，但2024年房地产活动延续了下行趋势，房地产销售、房价以及新开工面积均进一步下跌。二手房挂牌量依然高企，而且二手房价格跌幅大于新房。政府自2023年下半年起开始放松房地产政策，从而提振市场需求，推进保交楼。最新的居民购房意愿和预期如何？房价下跌对居民的负财富效应有多大？影响市场情绪的主要因素有哪些？UBS Evidence Lab中国住房调查在4月2日至19日采访了2,500位受访者，就上述问题提供了一些数据和视角。

尽管政策持续放松，购房意愿依然乏力

购房意愿和市场情绪依然疲弱。计划在未来两年购房的受访者占比仍位于23%的低位，与2023年3月持平，但较2023年8月（18%）季节性小幅回升。本次调查结果为历年春季调查中的第二低，仅高于2020年4月新冠疫情爆发后的结果。同时，没有购房计划的受访者比例达47%，创历史新高（2023年8月为46%）。另一方面，仅19%的受访者表示比6个月前对购房更有信心，为2015年底以来的次低点（仅高于2023年8月的18%），而购房信心走弱的受访者占比小幅下降至20%（2023年8月为24%）。即使在近期房价明显下跌后，仍有36%的受访者预计房价将进一步下跌，超过预期房价将上涨的受访者占比（18%），且高于往期调查比例。与之类似，央行2024年一季度储户调查中，22%的受访者预计房价将下跌（创历史新高，四季度为20.2%），超过预期房价将上涨的受访者占比（11%，创历史新低，四季度为12.3%）。总体而言，当前市场情绪可以总结为购房意愿下降、信心疲软以及房价预期乏力。

对烂尾楼问题的担忧依然存在，仅小幅缓解。27%的受访者表示烂尾楼仍是影响市场信心的最大因素之一，与2023年8月的28%相近，但仍高于2023年3月的21%。60%的潜在购房者表示更倾向于购买已经完工的住房、而非在建住房，与2023年的调查结果基本持平（61-62%），仍高于两年前的水平（48%）。与此同时，得益于政府出台政策化解烂尾项目风险，计划购买在建住房的受访者占比从2023年的低位小幅回升至19%（2023年为12%，2022年8月为20%）。此外，如果已购买住房项目出现交付问题，超过一半的受访者会考虑暂停还贷（52%，与2023年8月比例相同），而不会考虑暂停还贷的受访者占比较去年8月小幅提高至36%（2023年8月为30%）。调查结果显示对烂尾楼的担忧仍存。瑞银房地产团队估计截至2023年12月烂尾项目可能较2022年6月（出现停贷潮时）翻倍、至690万套，这些项目完工所需1.5万亿元。我们认为相关政策和信贷支持需进一步加码，以保障烂尾项目的顺利交付，从而提振市场情绪。

受访者表示知晓房地产政策放松，房贷获批容易，房贷利率下降。政府从2022年11月开始放松房地产政策，2023年8月底以来政策放松有所加码。在我们的调查中，近一半的受访者知晓近期一些城市放松了房地产政策，且更多潜在购房者表示他们计划购房的城市放松了房地产政策、占比高于2023年8月。此外，84%的潜在购房者认为房贷容易获批（2023年为85-86%）；对于过去6-12个月内买房的受访者，房贷平均审批时间从2023年的3.4-3.5周进一步缩短至3周。在过去6-12个月内申请房贷的购房者中，89%表示其房贷利率低于4.5%，52%表示房贷利率低于4%，均高于此前调查（分别为58%和39%）。与之对应，官方数据显示过去三年银行新增房贷利率持续下降，2023年12月降至4%以下（较2022年12月下降29个基点，较2021年12月下降166个基点）。

随着存量房贷利率下调，提前还贷的压力有所缓解。32%的房贷持有人有计划提前还贷，较2023年8月调查的36%小幅下降，但仍高于2023年3月调查的27%。存量房贷利率较高仍然是提前还贷的首要原因，尽管该比例略低于2023年8月和3月的调查（62%，2023年8月为66%，2023年3月为73%）。这在一定程度上得益于政府下调了存量房贷利率——57%的房贷持有人表示过去6个月其存量房贷利率有所下降（8 月调查中为60%），其中存量房贷利率降幅超过30个基点的受访者占比增加到14%（2023年8月为10%）。由于持有房贷的房主平均月供占其月收入的27%，存量房贷利率下降有助于减轻其还贷负担。

房价下跌和负财富效应

本期调查显示过去6个月房价持续小幅下跌。过去几年国内房价持续下跌。在我们最新的调查中，30%的受访者表示过去6个月其房产周边的房价有所下跌，而29%的受访者表示房价上涨。在一线城市中，表示周边房价上涨的受访者占比高于表示房价下跌的受访者占比，而三线城市则相反，表示房价下跌的受访者占比高于表示房价上涨的受访者占比。调查中加权平均的房价变化几乎为零，不过表示房价下跌的受访者中，过去6个月内平均房价降幅达6.3%。统计局官方数据显示70个大中城市的二手房价格较2021年年中的高点平均下跌了10%，过去6个月下跌4%。但中原地产的市场数据显示6个主要城市的二手房均价较峰值下跌约20%，过去6个月内下跌9%，跌幅均远超对应的官方数据。

房价下跌可能抑制购房意愿。虽然一些受访者认为房价过高会导致其推迟购房（28%的受访者），但调查结果也显示涨价预期对购房意愿的提振超过降价预期。对于过去6个月内周边房价上涨的受访者，其中39%更可能因涨价而购房，超过了更不可能购房的受访者占比（26%）。对于周边房价下跌的受访者，其中46%更不可能购房，只有16%更可能购房。因此，房价企稳或有助于支撑购房意愿，而房价进一步下跌或下跌预期会抑制购房意愿。

负财富效应拖累消费。尽管房价已连续多年下跌，但在我们最新的调查中，52%的房主表示目前房价仍高于他们购房时的房价，17%表示房价跌破其购房价格。其余受访者中，18%表示目前房价与其购房价格大致持平，另外13%表示不确定——也许是因为目前房价与其购房价格相差不大。若房价较目前水平再跌10%，则36%的房主会面临房价低于购房价格的情况，而若房价进一步下跌30%或更多，该比例将上升到58%。我们认为房价下跌带来的负财富效应已经对消费者信心和支出造成拖累，而房价进一步下跌将带来更大负面影响。

市场数据显示，6个大城市的二手房价格已较高点下跌约20%，而低线城市的房价下跌更早、跌幅也可能更大。总体看，低线城市居民、中低收入群体以及较为年轻的房主可能更容易受到房价下跌的冲击。调查显示，63%的一线城市房主表示目前房价仍高于他们的购房价格，高于三线城市的50%；18%的一线城市房主表示面临账面亏损，而三线城市为16%。在家庭月收入5万元以上受访者中，65%表示目前房价仍高于其购房价格，对于家庭月收入在1.5-5万元之间的受访者，这一比例为63%，而月收入更低的受访者中这一比例为45%左右。此外，在41-64岁群体中，58%的受访者表示存在账面盈利，而21-30岁群体中该比例为45%，这可能因为前者购房较早。

房价下跌对银行房贷质量的负面影响有限。根据最新的调查，在过去6-12个月购房的受访者中，近80%申请了贷款，贷款占其房屋总价的56%。调查还显示，61%的房主没有任何存量房贷，16%不愿意透露，而背负房贷的房主（23%）的平均贷款价值比略低于40%。贷款价值比相对较低是因为中国的首付比例要求一直较高，且不存在个人房屋净值贷款或按揭贷款再融资。房贷的贷款价值比较低意味着房主对其房产的持有意愿和能力相对较强，不太可能被迫抛售或出现房贷违约。这表明中国40万亿元存量房贷的违约风险相对较小（截至2023年底占银行贷款的17%，银行资产的10%）。

未来有何可期？房地产市场与政策展望

受访者认为收入增长和政策放松是提振信心最重要的因素。在过去6个月情绪好转的受访者表示，政策放松是提振信心的主要因素，包括政府发放现金或优惠券形式的补助（29%，高于前次调查的23%）、下调房贷利率（27%）、放松限购（25%）以及升职/加薪（24%）。朝前看，对于情绪走弱的受访者，升职/加薪（26%）依然是能够提振信心的首要因素，其次是下调首付比例（22%）、下调房贷利率（21%）和经济增长加快（16%）。与此同时，对未完工/烂尾项目的担忧（27%）仍是抑制受访者信心的最主要因素之一。因此，除了推动经济和收入增长的宏观政策外，保交楼、提振需求（降低首付比例和房贷利率）等房地产政策也可能对稳定市场信心起到重要影响。

受访者的收入增长和收入预期走弱。从净占比来看，过去12个月收入增加的受访者占比降至20%（32%的受访者表示收入增加，12%的受访者表示收入减少），2023年净占比为29-30%。预计未来12个月收入将增长的受访者净占比也从2023年的41-43%降至34%（40%的受访者预计收入将增加，6%的受访者预计收入将减少）。本期调查中收入增长和收入预期的走弱，这与我们在2月下旬至3月初开展的瑞银中国消费者情绪调查的结果相符。此外，最新官方数据显示由于基数较高，一季度实际居民收入同比小幅下降，但自2019年至今的年均复合增长率基本平稳。一季度居民进一步积累超额储蓄，表明消费者情绪谨慎。目前收入与房价预期低迷，且消费者情绪谨慎，这些均可能不利于购房意愿和消费复苏。

未来几个月政策支持有望加码。北京、深圳、天津、成都等多个大城市近期宣布进一步放松限购。4月政治局会议对房地产行业的定调更为积极，指出要统筹研究消化存量房产的政策措施。这意味着可能允许更多地方政府直接购买存量住房，部分或用于增加保障房或公租房供给。我们认为中央政府需要提供更多低成本资金支持（包括由政策性银行提供资金），支持地方政府消化存量房产库存，同时确保未完工/烂尾项目完工交付。我们认为未来几个月各部委和地方政府可能会出台更多政策和细则。

我们依然预计房地产活动将在未来几个月企稳。考虑到已出台和即将出台的政策支持，我们的基准预测依然是二季度房地产销售和新开工将进一步下跌，之后几个月有望企稳。我们预计2024年房地产销售面积或将下降5-10%，新开工面积或将下降15-20%，房地产投资可能下降5-10%，2024年房价跌幅可能不超过10%太多，降幅较2023年小幅收窄。此次调查结果显示4月市场情绪和购房意愿疲软，同时房价预期和收入展望依然乏力。烂尾楼风险仍是受访者最担忧的问题，房价进一步下跌可能会抑制购房意愿，进而拖累消费。这些结果并不令人意外，但市场情绪疲软表明房地产活动可能面临下行风险，除非政府很快出台更有力的政策支持。在悲观情景中，房地产投资和房价的跌幅可能超过我们目前的预期，给消费、地方政府财力、整体经济增长和通胀带来更大的下行压力。