赚4亿就飘？三只松鼠，凭什么A+H双上市？

三只松鼠无论体量还是利润，在“老大哥们”面前都是“弟弟”。已经在A股上市了，干嘛还要登陆港股呢？

文丨金融八卦女作者：乌彦祖假正经

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3月27日晚，“零食第一股”三只松鼠接连发布了两条公告。

一条宣称要进军港股，而且态度坚定，4月底就开股东大会审议。

另一条则表明“港股上市的底气”——2024年财报。公司2024年营收106.22亿，同比增长49.3%；净利润4.08亿，同比增长85.51%。

网友对此辣评：“好大的胆子，4亿利润就敢双上市？”

毕竟，能实现“A+H”双上市的企业，多是金融、能源、通信等领域的巨头，连消费赛道也仅有茅台、伊利这类重磅品牌能胜任。三只松鼠无论体量还是利润，在“老大哥们”面前都是“弟弟”。

已经在A股上市了，干嘛还要登陆港股呢？要么有点东西，要么有点意图。

1.

/中专生打造“资本宠儿”，

上市之后为什么跌跌不休？ /

三只松鼠的创始人叫章燎原，中专毕业后，摆过地摊、开过饭店，卖过光碟，开过摩的，但都惨淡收场。用他自己的话说，从18岁到26岁都不知道什么叫成功。

后来加入到一家坚果公司，不是罗永浩那家手机公司，就是单纯卖坚果的公司，一待就是9年。

2012年，已经36岁的章燎原辞职，创立三只松鼠。或许前半辈子的坏运气已经用完了，三只松鼠发展那叫一个顺利。

当时消费者普遍接受在网上买东西，三只松鼠又是零食领域第一个“吃螃蟹”的公司，竞争对手不多，此外，三只松鼠用“萌萌哒”的包装和“呆萌小松鼠”的品牌形象，成功俘获了一大批年轻消费者的心，因此发展迅速。

章燎原基本的战略就是“线上营销+线下代工”，这个逻辑虽然现在不吃香了，但在当时真的非常好用，省时省力，营销搞好了，刷刷刷地挣钱。

资本市场上也对此给予肯定。三只松鼠刚成立两个月，就拿到IDG资本的150万美元A轮融资，此后又获得今日资本等多个明星VC的加持。

2019年7月，更是“通关”，直接A股上市，成为“零食第一股”。当年的“业绩”非常亮眼，营收破百亿，仅2019双十一一天销售额就突破了10亿。借着这股东风，三只松鼠不到一年时间，股价翻了6倍，市值超过360亿元。

不过，2020年之后三只松鼠业绩持续下降，2020年到2023年营收分别为97.94亿、97.7亿、72.93亿、71.15亿，一跌就是4年。股价也从最高峰90.33元/股下跌到14.3/股的历史低点。

下跌的原因中，自然有一部分是口罩期间，大家网上购买东西的欲望降低，但这不是主要的。

主要还是在于，三只松鼠不能“吃独食”了。三只松鼠这种“线上营销+代工生产”的模式已经被“友商”吃透了，“你敢三只松鼠，别人就会四只松鼠、五只松鼠，价格还便宜”，都是代工，又没有独家秘方，消费者自然用脚投票。

章燎原实在忍不住了，2022年底搞了一个”高端性价比“战略。听名字大体就知道什么意思，就是维持品质不变，但把价格打下来。三只松鼠对旗下产品进行了较大幅度的降价，比如，500g量贩装夏威夷果售价从约30元下降至22.9元。

经过2023年的酝酿，后一年继续贯彻“价格调整”，2024年三只松鼠竟然产生了20个亿元销售额的大单品，财报上表现良好也就不是难事了。目前三只松鼠股价走出“低价区”，股价维持在25元左右，总市值约110亿元。

既然至暗时刻结束了，眼瞅着日子好起来了，干嘛还要登陆港股呢？

2.

/港股“自救式”上市，

就能实现200亿的野心？ /

2024年5月，章燎原在三只松鼠全域生态大会上说自己和品牌：生来倔强，不认输，也没有失败可言。同时，章燎原给三只松鼠定了一个目标：2026年营收达200亿元。

对于这个目标，章燎原撂下狠话：“不是可能，是100%。”

好大的口气啊，以2024年106.22亿元营收计算，也就是说，后面两年三只松鼠的复合增长率要达到38%。

章燎原吹的牛，怎么实现呢？

对此，章燎原2024年底拿出2亿，收购了坐拥1800家门店的湖南零食量贩品牌“爱零食”。2024年10月，三只松鼠通过增资、借款等方式投资不超过1亿元，布局和孵化超大腕（方便速食）、东方颜究生（中式滋补）、巧可果（巧克力）、金牌奶爸（宠物食品）等新品牌。2025年1月，三只松鼠投资成立全资子公司安徽围裙阿姨食品有限公司，用于孵化预制菜品类新品牌“围裙阿姨”。3月，三只松鼠注册登记咖啡品牌“第二大脑”，计划3年内冲击20亿销售额......

感觉这么操作没什么毛病，问题是能成功吗？

三只松鼠的基本面或许可以回答这个问题：

1、三只松鼠的“主战场”还是线上渠道。2024年线上营收74.07亿元，占了总收入的69.73%。而其中贡献最大的抖音，销售额达21.88亿元，接下来是天猫和京东。（不过，各大平台流量见顶，且流量也越来越贵了。）

2、2019年，章燎原提出了“万家门店计划”，目标为5年内开设1万家线下门店，但2022年这一目标还实现了不到500家。这两年，线下零食折扣店如雨后春笋，三只松鼠干脆不提这一目标了。2024年通过分销模式，三只松鼠线下营收为32.15亿元。

3、“三只松鼠”作为公司的主品牌2024年贡献营收98.25亿，占了总营收的92.5%，剩下不到8%的营收则来自子品牌“小鹿蓝蓝”，一个成立5年的子品牌。指望，短时间能孵化出一个如三只松鼠，贡献巨大营收的品牌，显然不太可能。

也就是说，按照目前的情况，三只松鼠“疯狂线上投流、线下大范围开店，再扶持几个子品牌”的战略在短时间内都不太容易实现，至少2年翻倍的宏愿不太容易实现。还有咖啡赛道有多难，问问星巴克就行。

那怎么办？不是还有“走出去”嘛。三只松鼠2024年首次实现海外销售收入，金额为69.68万元，占总营收的比例为0.01%。

太少，对不对？要的就是太少，意味着潜能无限。远的不说，泡泡玛特“出海”也没几年，2024海外营收50.7亿元，占公司总营收的38.9%。要是复制这一“神迹”，200亿营收未尝不能成功。

三只松鼠在拟港股上市的公告中称，此次募资金额，部分将用于三只松鼠规划东南亚工厂建设，推动坚果原料直采及本土化生产。

香港上市还有其他好处。公司在两个不同市场上市，可以获得更多国际资本的关注，融资更多元化。港股和A股在估值上存在差异，在A股市场上，目前三只松鼠的动态市盈率22倍，低于港股消费板块均值（如农夫山泉PE 32倍），H股上市有可能修复估值。

还有，香港上市后，三只松鼠就成“国际品牌”了，摆脱“网红品牌”的标签，甚至向百事系百草味、日本卡乐比等全球零食巨头看齐。

在国内零食界内卷，三只松鼠是够够的。

3.

/多位“高手”摆烂，

也没人能在零食江湖杀出重围？ /

在中国的零食江湖里，找不到“霸主”，却到处是“武林高手”。

三只松鼠的主要竞争对手有百草味、盐津铺子、良品铺子、零食很忙、赵一鸣、好想来、来伊份、陆小馋等等，要是把范围放宽，蜜雪冰城等奶茶品牌都能来凑个热闹，更别说各个地区那些数都数不过来的本土零食品牌了。

咱们今天主要说说在资本市场上跟三只松鼠能掰一掰手腕的品牌。

百草味应该说是三只松鼠的头号劲敌，多年来两家营收一直差距不大。2020年百草味被食品巨头百事收购，彻底找了个“好归宿”，背靠大树好乘凉，资本上的事情不用担心。

目前还没有官方数据显示百草味2024年的具体营收，但百草味的野心是瞒不住了。2024年跟京东达成战略合作，预计 “未来 3 年内，百草味本味甄果系列产品的销售额将实现 30 倍增长。”

良品铺子卖的是综合零食的，2020年成功上市，净利润曾一度碾压三只松鼠。不过，良品铺子因2024年11月被举报“配料表造假”陷入舆论危机，虽然最终官方调查显示举报不成立，但公司仍面临消费者的信任危机。

从良品铺子 2024 年业绩预告来看，公司预计净利润在 -4000 万元到 -2500 万元之间，一向长期盈利的它竟然罕见地亏损了。股价表现也不佳，市值仅有48亿。

作为三只松鼠肉脯品类的最大对手，来伊份2016 年就上市了，但 2024 年它的业绩也不咋地。根据来伊份发布的 2024 年度业绩预减公告，公司预计 2024 年度归属净利润约 -8600 万元，和 2023 年相比，减少了 1.4 亿元，同比暴跌 251%。

三只松鼠在对手衬托下，4亿的盈利显得难能可贵。

不过，也啥可骄傲的。

目前，我国零食市场规模已经高达 1.4 万亿元，可包括三只松鼠、百草味、良品铺子、来伊份、好想你在内的前5大公司，市场占有率加起来才 5.9%。

而且，行业越来越卷，店铺都开到消费者家门口了。

“赵一鸣”“好想来”“嗨特购”“好特卖”……近年来，这种开到家门口的量贩零食店如雨后春笋，出现在街头拐角处、居民楼下、学校旁边和大型商场内。数据显示，2024年全国新增零食企业121.5万家。

对三只松鼠来说，除了卷港股之外，内地市场也得加倍小心咯，别一不小心，丢了大本营。