北交所新股发行迎改革窗口期 业内热议市值打新可行性

来源：证券时报

近期北交所新股热度高涨、IPO扩容提速，万亿打新资金常态化进场，其中中科仪时隔3年重启询价发行上市，更是释放市场化定价改革信号。

伴随北交所打新机制多轮迭代，纯现金打新弊端显现，机构参与度不足、散户中签难等问题突出，市值打新落地可行性及制度设计成为市场关注焦点。

重启询价折射打新风向

2026年以来，北交所新股发行节奏明显提速，供给扩容叠加赚钱效应凸显。截至5月14日收盘，年内累计上市新股25家，新股首日平均涨幅超过163%，打新收益持续亮眼，网上申购资金维持在8500亿元左右的高位，市场参与热情高涨。与此同时，北交所“后备军”储备充足、持续扩容。截至5月初，北交所已过会待发行、已注册及在审项目合计超70家。

北交所自开市以来，打新机制始终伴随市场发展持续优化，经历了全额现金预缴申购、试点网下询价后又全面暂停、取消发行底价、战略配售规则大幅放宽等，每一轮调整都直指定价合理性、机构参与度两大核心问题。2026年4月，中科仪成为时隔3年首家重启网下询价的硬科技企业，标志着打新生态全面转向市场化。该股发行价格为16.21元/股，发行市盈率为35.23倍，上市当天即大涨3.44倍，目前股价已超过百元，相较发行价上涨5.97倍。

申万宏源研究所分析师刘靖认为，本次重启询价有两大核心变化：一是底价机制取消，原底价制度扰乱报价，使“询价”变成实质上的“定价”，取消之后发行价格更市场化；二是报价生态改善，以公募基金为代表的机构取得定价主导权，个人报价的影响力减弱。改革旨在推进定价市场化，挖掘企业内在价值，增强北交所对优质创新企业的吸引力。

青波鸣资本董事长习青青表示，重启询价发行有利于让利企业，当前直接定价模式下新股涨幅偏高，询价发行可减少债权类资金打新套利，提升企业募资效率。

市值打新争议持续

随着北交所成交规模扩容、IPO供给持续增加，市场对推出市值打新的呼声日益高涨，但也有大量反对声音，各方围绕可行性、潜在风险与市场适配性展开激烈博弈。

北交所市场资深人士、华兴会计师事务所副总裁朱为绎坚定支持推进市值打新。他表示，当前北交所成交活跃度显著提升，叠加15倍发行市盈率约束，新股不存在发行失败风险已大幅降低，推出市值打新时机已成熟。

“当前北交所万亿级打新资金常态化，如海昌智能、振宏股份申购资金均破万亿元，这类资金多为套利资金，并不进入二级市场。”在他看来，若维持现有的纯现金打新模式，二级市场投资者因门槛高选择不参与打新、不愿接盘新股，机构也会因赚钱效应不足流出市场。而引入市值打新，能引导打新资金布局北交所蓝筹股作为底仓；即便新股上市涨幅不及预期，投资者也不会抛售反而会加仓，让长期坚守二级市场的投资者享受打新红利，而非让套利资金获利。

“打新应该给坚持二级市场的投资者奖赏，而不是给套利投资者。”朱为绎说。

反对者则指出，美国、欧洲、中国香港等成熟市场均采用现金申购模式，北交所应借鉴成熟市场经验，而非照搬沪深模式。

习青青从市场基础层面分析，“目前北交所上市公司数量少，且走势波动大，长期持股投资人群比例低，若要市值打新，技术上要把沪深市值同时纳入市值计算范围。目前沪深市值打新是分开计算，不能混用。北证若与沪深一样实施打新分开计算，由于上市公司数量少，持股人群比例低，可能会导致发行失败。”

刘靖态度审慎。他认为，当前北交所机构参与度已有明显提升，推行市值打新，可大幅增加机构参与积极性，但从目前运行情况看，推行的必要性和风险需要做好平衡。从必要性来看，维持当前的现金打新制度，也有200倍以上的申购倍数，不存在机构参与度不足导致发行失败的风险；从风险来看，主要是短期可能会导致大量套利资金增持北交所，使市场出现大幅波动风险。本质上，还是北交所市场规模尚小导致的，“我们认为，未来北交所做大规模之后，也会朝这个方向演进，但当前是否有紧迫的需要，还值得商榷”。

资深财经评论员皮海洲则直接否定落地市值配售的可行性。他提到，目前北交所全部股票流通市值仅5000多亿元，低于多家A股单只A股龙头。一旦实行市值配售，机构与个人投资者将被动大量持有北交所个股，极易推高股价泡沫，损害市场长期健康。

对于允许将沪深市值计入北交所打新额度，皮海洲认为同样不合适。“当下，沪深交易所的打新，计算的股票市值都是按各自市场的股票市值来计算的。如果北交所打新计算的股票市值将沪深股票的市值计算在内，会使北交所没有了自己的特点。”

设计渐进式、差异化路径

综合多方观点，北交所直接照搬沪深纯市值打新模式风险较高，无法适配自身“小而专、服务专精特新企业”的市场定位，不过，多位专家还是从门槛、模式、配套规则层面，给出具体设计方案。

朱为绎提出分层设计、分步落地思路，建议政策在打新利益上给二级市场投资者一定的倾斜。就像油车到纯电的过渡阶段——混动，北交所网上打新也可以实行市值＋现金，就像北交所网下询价一样，市值是询价的基础，后面还是拼资金。针对网下询价环节，其提出可在1000万市值门槛上做突破，建议将市值拆分，例如700万沪深市场市值搭配300万北交所市值，以此降低参与门槛，吸引更多合格投资者参与网下询价，提升定价合理性。现金打新方面，建议设置50万市值门槛作为参与现金打新的前提，满足门槛后仍按原有现金打新规则执行，即资金越多获配越多，兼顾市场公平和参与积极性。

皮海洲则跳出市值打新的框架，提出资金申购+账户配售的折中方案，认为此举不仅可以避免打新资金的巨大浪费，也可以让更多的打新账户获得新股中签的机会。“一方面北交所打新仍然采取资金申购的方式，但另一方面要限制每个打新账户申购的资金额度，比如规定每个打新账户最多只能申购5000股（这个配售额度可以视新股发行规模进行调整）。如此一来，投资者单个打新账户所支出的申购资金就比较有限，巨额资金打新的情况就不再出现。”

皮海洲认为，此举不仅可以避免打新资金的巨大浪费，也可以让更多的打新账户获得新股中签的机会，有利于保护广大中小投资者的利益，实属“双赢”甚至是“多赢”之举。

如此看来，目前更合理的路径是采用过渡方案，待市场条件成熟后，再逐步探索更适配北交所的长期模式。

“如果引入市值打新，建议还是仿照沪深的制度，沪深已经有非常成熟的市值打新制度，运行已经非常成熟。”刘靖说。