片仔癀“杠杆增持”悬疑：国资90％贷款托盘，能否扛住2000亿元市值灰飞烟灭 ｜ 中药锈带

本报（chinatimes.net.cn）记者王瑜 于娜 北京报道

近期，老牌中药龙头片仔癀（600436.SH）完成上市以来首次控股股东大额增持，引发资本市场广泛热议。漳州市属国资平台漳州市九龙江集团有限公司（下称九龙江集团）斥资5亿元完成顶格增持，且本次增持资金绝大部分来源于银行专项贷款。

近年来，片仔癀遭遇股价深度回调。有股民戏称，100万元入场，现在只剩二十多万元。回溯过往数据不难发现，片仔癀在2021年市值接近3000亿元，而现在仅剩830亿元左右，市值蒸发超2000亿元。

片仔癀在投资者平台表示，公司将持续采取多项措施以提振市值并回报股东。而在众多措施中的首条，就是控股股东九龙江集团实施增持。

和君咨询医药医疗事业部高级咨询师史天一对《华夏时报》记者表示，九龙江此举主要传递“稳预期”信号：一是在业绩与股价承压期真金白银护盘，提振市场信心；二是暗示当前估值已获国资认可，或临近底部；三是配合公司去库存调整，稳定渠道与投资者情绪，为后续修复铺垫。

一边是地方国资罕见加码托底，一边是公司上市以来首次出现年度营收下滑、渠道库存高企。在股价深度回调、估值持续回落的背景下，目前究竟是中长期配置的历史机遇，还是基本面尚未出清的价值陷阱？市场多空分歧持续放大。

控股股东首启增持模式

近日，片仔癀公告披露，公司已于近日提前完成了控股股东首次增持。

今年1月，片仔癀发布控股股东增持公告，九龙江集团拟在六个月内，以自有及自筹资金实施3亿元至5亿元股份增持。这轮增持目前已经完成，这是自片仔癀上市以来，九龙江集团的首次增持，而且是提前两个月完成顶格增持。目前九龙江集团持股比例由50.97%提升至51.50%，进一步巩固了国有控股地位。

九龙江集团本次增持资金采用“自有资金+银行专项贷款”组合模式。其中，中国工商银行漳州分行提供不超过4.5亿元三年期专项增持贷款，占本次增持资金比例达90%，剩余0.5亿元为企业自有经营资金。

九龙江集团在公告中表示，此次增持是基于对片仔癀公司未来持续稳定发展的信心和长期投资价值的认可，择机逐步实施。

从二级市场走势来看，本次增持处于公司股价深度调整阶段。2021年7月，片仔癀股价冲高至491.88元历史高点，总市值接近3000亿元；截至2026年5月中旬，公司股价长期徘徊于140元附近，区间最大跌幅超71%，市值蒸发超两千亿元。本次国资增持成交均价约157.7元/股，略高于当前二级市场现价，经过持续回调，公司市盈率（TTM）已从152倍回落至45倍左右，处于近十年估值低位。值得注意的是，自5月以来，片仔癀股价仍下跌了3%左右。

看多观点认为，国资入场构筑了较强安全边际。从资产属性来看，片仔癀拥有国家绝密中药配方，品牌壁垒稀缺且不可复制，具备长期保值属性；国资入场体现对企业长期发展的坚定态度，叠加股价、估值双低位，当前位置或为中长期布局的历史性机遇。而伴随天然牛黄原料价格逐步回落，公司生产成本压力边际缓解，后续毛利率存在修复空间。

不过，市场质疑声音同样鲜明。有业内分析人士表示，此次增持属于国资杠杆维稳行为，并非市场化抄底。在企业基本面持续走弱、行业需求未见回暖的前提下，单纯股权增持难以扭转下行趋势，低位入场或存在“接飞刀”风险，并非确定性投资机遇。

大单品依赖难解

与国资增持形成强烈反差的是，片仔癀近两年基本面持续走弱。2025年年报数据显示，公司全年实现营业收入90.01亿元，同比下降16.56%；实现归母净利润21.59亿元，同比下滑27.49%，为上市二十三年以来首次出现营收、净利润年度双降。2026年一季度颓势延续，单季营收同比下滑12.74%，归母净利润同比下降25.64%。除此之外，公司2025年经营活动现金流净额仅7702.66万元，同比大幅下滑94.14%，盈利质量显著弱化。

深究业绩下滑核心诱因，史天一表示，从营销看片仔癀此前依赖“提价—压货—炒作”的循环，将药品营销成高端礼品与理财硬通货。但经济下行致高端消费退潮，渠道库存高企、价格倒挂，过往“追涨囤货”逻辑失效，动销停滞，因此业绩下滑。

而极端大单品依赖是公司最突出的结构性弊病。财报数据显示，2025年公司医药制造板块营收44.42亿元，其中核心产品肝病用药营收达42.68亿元，占医药制造业务比重高达96.09%。公司另有心脑血管产品，但营收仅1.15亿元，仍同比下降59%。

可以说，片仔癀靠单一产品撑起企业核心营收与利润。2025年，受终端需求疲软影响，肝病用药营收同比下滑19.63%，产品毛利率由往年80%以上大幅回落至61.29%，直接拖累公司整体盈利水平。而心脑血管用药毛利率仅7.95%。

马来西亚思特雅大学（UCSI）商学院营销学教授欧程曦向《华夏时报》表示，片仔癀终端非医疗需求（礼品、投资囤货）占比曾超70%，远大于真实医疗需求。需求萎缩的营销原因在于：一是经济下行致高端礼品消费收缩，社交货币属性失效；二是价格高企及“防癌”等神话破灭，投资逻辑崩溃引发抛售；三是适应证扩大化等过度营销反噬，消费回归理性，渠道库存淤积。

2025年财报显示，渠道库存积压问题愈发严峻，2025年末公司肝病用药库存同比增幅超260%，终端市场价格出现明显倒挂，官方定价760元/粒，而在美团买药上，不少商家将同款药品定价降低至600元左右。

此外，公司多元化布局不及预期，第二增长曲线长期缺位。近年片仔癀持续布局化妆品、医药流通、健康食品等业务，但各板块发展乏力，化妆品业务2025年营收5.67亿元，同比下降24.64%，化妆品的毛利率为57.54%，同比下降3.26%。医药流通业务毛利率仅7.62%，更难为公司贡献利润。

站在当前估值与基本面的十字路口，片仔癀已然告别了过去躺赢式的高增长时代。国资杠杆增持彰显稳定预期，中药材价格回落也为盈利修复打开了想象空间，但大单品依赖、渠道库存高企、多元化布局乏力、高端消费需求疲软等深层症结仍未真正出清，因此目前难言抄底还是陷阱。然而可以预见的是，这场终极估值博弈最终比拼的不是短期护盘动作，而是企业长期经营韧性与产业转型的真实成色。

责任编辑：姜雨晴 主编：陈岩鹏