谢逸枫：深铁疯狂输血万科！万科自救能否逆袭？

文/谢逸枫

针对投资决策和管理、经营和财务、信用债务、交房、库存去化一系列问题，万科化解风险与自救之路自2024年开始，到2026年一直未停止，其中深铁持续输血万科、债券展期、付利息、人员和管理调整、卖资产最为频繁。

不管万科的债务展期方案如何精巧，都无法回避一个根本问题。就是一年缓冲期内，万科能否真正走出危机？这将取决于六大关键变量，即全国楼市能否实质性回暖、万科的存量低效资产能否卖掉、新管理团队能否稳住经营。

另外三个分别是大股东深铁集团是否继续输血、是否有房地产大刺激政策出台、政府和央企及国企是否出手。万科倾尽所有筹码，艰难换来了一年的自救时间。但市场会不会给机会，现金流能不能撑住，一切尚无定论。

接下来的一年之内（12个月），将是万科的生死决胜期。2026年万科仍有大额债务待处置，7月将迎偿债高峰，压力未消。毫无疑问，万科的化债之路，从来不是“独善其身”，而是为整个行业提供了一份“稳健突围教科书”。

深铁集团依然在持续向万科提供资金支持‌，这一轮“输血”主要通过新增借款额度和补充原有担保协议的形式进行。5月12日，万科与深铁集团签署框架协议，‌深铁在2026年1月1日至12月31日期间向万科提供不超过25亿元的借款额度‌。

截至目前，本次借款额度下已实际发生的借款金额为23.59亿元。按照公告，每笔借款的初始期限不得超过3年，经深铁集团同意，借款期限可以延长。借款主要用于偿还万科在公开市场发行的债券本息以及经深铁集团同意的指定借款利息。

截至目前，深铁集团持有万科27.18%股权，为其第一大股东。按照要求，深铁集团有权要求万科指定其下属单位或其他第三方为股东借款提供保证担保，万科应根据深铁集团要求指定经深铁集团认可的主体提供保证担保。

万科于2026年5月12日与深铁集团就《框架协议》签署《关于股东借款及资产担保的框架协议之补充协议》，就原220亿股东借款事项下的担保方式、担保物、抵/质押率等相关安排进行了补充约定。

其中借款本金余额与经营性房地产、固定资产、存货、在建工程、股票等担保物评估价值的比率（抵/质押率）为60%-100%，与非上市公司股权、合伙份额、票据、存单、债权、应收账款、项目未来可得收益权。

或其他法律、行政法规规定可以出质或抵押的资产、财产权利等担保物评估价值或账面价值的比例（抵/质押率）为50%-100%。相关约定遵循市场化原则，担保资产对应的抵/质押率不劣于市场惯例的水平。

2026年5月12日晚，万科发布公告，又借了大股东深铁不超过25亿的借款额度。代价是万科把在建工程、库存、甚至未来收益权全部打包抵押。2025年深铁对万科的直接借款支持‌超过300亿元‌（至2025年11月已达307.96亿元。

2024年至2026年5月‌，深铁对万科直接输血资金支持累计超过330亿元‌‌‌。万科与深铁补充协议中，将各类资产（房产、股权、未来收益权）的抵押率大幅上调，部分资产允许100% 抵押。这意味着万科的资产被“榨干”到了极限，资次换借款。

万科持续推进债券展期。今年已持续推动“22万科MTN004”“22万科MTN005”“23万科MTN001”“23万科MTN002”四笔中期票据展期议案通过，合计本金97亿元。11亿元的“H1万科02”一笔公司债券的展期议案已获债券持有人会议表决通过。

按照此前披露的展期议案，万科均在实施不超过10万元固定兑付的基础上调整本金兑付和支付安排，其中本金的40%先行兑付，剩余60%展期1年，并同步提出增信措施。毫无疑问，万科债务展期已经成功了。

中国农业银行作为召集人，与5月6日召开了万科企业股份有限公司2023年度第二期中期票据（简称“23万科MTN002”）2026年第一次持有人会议，本次会议仅有一项议案：本期中期票据本息兑付安排调整的议案（特别议案）。

资料显示，“23万科MTN002”发行规模20亿元，票面利率3.1%，起息日为2023年5月12日，期限3年，到期日为2026年5月12日，经过会议表决之后，新的兑付日得以延后一年。

和过去几只公司债一样，万科这次通过的展期方案同样也是套用“10万元固定兑付+40%本金立即兑付+60%本金展期1年＋增信措施”方式，已形成了一种“公式化”化债路径。具体来看，“23万科MTN002”通过的展期方案包括四个方面。

一是固定兑付安排。对表决同意议案的的每个持有人账户，实施10万元的兑付。二是调整本金兑付和支付安排。在原到期日按时兑付扣除固定兑付安排后的40%本金，剩余60%展期一年至2027年5月12日。

三是未付及新增利息兑付调整和支付安排。在原到期日按期支付应付的6200万元利息，展期期间剩余60%本金维持3.1%的票面利率计息，并在一年后随本金一同支付。

四是提供增信。以万科对项目公司昆明万宜房地产开发有限公司（下称“昆明万宜”）、武汉万云房地产有限公司（下称“武汉万云”）的应收款为本期中期票据未付本息提供增信质押担保。

今年1月份通过的“21万科02”展期方案中，增信措施部分同样包含了对武汉万云的应收款质押担保。截至目前，万科旗下已有五只公司债通过展期，发行规模合计108亿元，展期方式如出一辙。

按照展期方案计算，“23万科MTN002”需支付的40%本金+利息+固定支付三个部分金额合计约为8.65亿元，五只公司债合计需支付约46.5亿元。2026年1月27日，深铁再次向万科提供了一笔额度不超过23.6亿借款。

5月10日，万科发布公告确认，其2023年度第二期中期票据（简称“23万科MTN002”）的本息兑付调整议案，已获得持有人会议高票通过。该债券余额20亿元，票面利率3.1%，原到期日为2026年5月12日，经表决后兑付期限延长一年。

至此，2026年以来万科已完成5只境内债券展期，累计金额108亿元，且方案核心高度统一，10万元小额兑付+40%本金即付+60%展期1年+资产增信质押。万科的债券展期已经成为行业的房企债务展期的样本。

3月底万科回答投资者提问时表示，2026年仍面临到期公开债合计146.8亿元，其中4月至7月集中到期112.7亿元。除却已完成展期的3笔，万科年内还有5笔公司债即将到期，发行金额合计72.66亿元，大部分集中在7月份，规模47亿元。

截截至一季度末，持有货币资金604.9亿元，较期初减少10.0%；有息负债合计3560.5亿元；资产负债率为77.1%。万科告知其2027年到期美元债券的部分持有人，公司已开始汇款以支付该债券利息，资金已到位。

目前，万科有两只美元债券存续，发行规模合计13亿美元，均为10年期，将分别于2027年11月9日、2029年11月12日到期。毫无疑问，万科的债务压力非常巨大，如何应对到期的债务，是重中之重。

5月8日，万科企业股份有限公司已告知其2027年到期美元债券的部分持有人，公司已开始汇款以支付该债券利息，资金已到位。万科专门划拨资金支付一笔2027年到期美元债利息，目的是为了守住境外债履约底线，避免触发交叉违约。

2026年5月8日‌，万科已划拨资金用于支付‌2027年到期美元债的利息‌，确保境外履约，避免触发交叉违约‌‌。2025年5月13日，万科如期偿还一笔4.23亿美元（约30.5亿元人民币）的美元债，本息已清零。

2024年，万科已成功偿还全部到期美元债，包括3月的6.3亿美元和6月的6亿美元。2024年6月5日，万科已将一笔于2024年6月7日到期的中期票据，本金及利息合计6.13亿美元（约44.41亿元）全数汇款至万科地产的境外银行账户。

这笔中期票据是万科地产于2019年3月7日发行，发行规模6亿美元，票面利率4.2%。而偿还完这笔美元债，万科2024年到期的美元债将全部还清。值得注意的是，该笔美元债为万科年内到期的最大一笔债券。

目前万科境外美元债合计7只‌，总规模约32.19亿美元（约合人民币230亿元，按当前汇率估算）。其中，未来一年内（至2027年5月）面临兑付压力的美元债规模为26.75亿美元，规模对于万科来讲，依然是挺大的。

相对于万科的债务规模，深铁的出手相助只能解燃眉之急。万科20225年11月到明年6月待偿境内债券本息有155亿元，待偿美元债利息约0.3亿美元。到2026年11月2日，万科年内已经偿付的债券本息大约是303亿元。

其中来自于深铁信用借款是165亿元，约占了55%。地主家也没有太多余粮了。根据深铁债券半年报公告，到2025年中期末，深铁集团总资产将近8000亿元，负债4796亿元，负债率大约60%。上半年营收73亿元，净利润亏损33亿元。

当前万科的债务压力远未解除。万科2026年公开债到期规模达146.8亿元，扣除已展期的108亿元，剩余待处置规模仍不小，7月将迎来年内又一个偿债高峰。目前万科的现金无法覆盖短期债务，深铁继续输血和万科卖资产是不可避免的。

截至2026年一季度末，万科货币资金604.9亿元，较去年末持续下滑，有息负债总额仍处于高位。为缓解现金流紧张局面，万科一方面寻求大股东深铁集团的借款支持，另一方面积极处置非核心资产，拟挂牌转让环山集团股权。

万科在公告中坦言，尽管集团年内全力开展自救，已完成332.1亿元公开债务偿付，但受多种因素影响，风险并未彻底化解，经营发展依然面临严峻挑战。同时，因面临公开债务的集中兑付，集团流动性压力进一步加大。

截至2026年3月末，万科短期借款及一年内到期的非流动负债合计1676.02亿元，较2025年末增加逾46亿元。而期末货币资金仅有604.93亿元，较2025年末减少逾67亿元，对应现金短债比0.36倍，到期债务覆盖能力严重不足。

万科已经开始卖、质押核心资产。核心资产“清仓式”质押，万科已将持有的 57.16% 万物云股权几乎全部质押。万物云是万科旗下最优质的现金流资产，这相当于把“会下金蛋的母鸡”押给了深铁。

2026年4月29日，万科发布公告，以32.9亿元挂牌转让环山集团全部股权，退出养殖业务。这家盈利稳定的优质猪企被全盘出售，既是万科加速剥离非主业的战略选择，也是房企流动性承压之下，盘活资产、回血自救的关键一步。

万科已于2026年4月29 日正式公告，拟以32.9亿元底价挂牌转让旗下养猪业务核心主体环山集团100%股权，彻底退出养殖赛道‌。这笔交易被视为万科在房地产行业深度调整期，为缓解流动性压力、聚焦主业而采取的“断臂求生”之举。

此次卖掉持续盈利、现金流稳定的养猪生意，万科将损失长效收益。万科直言，养殖业务的发展需要投入更多资金，但公司目前流动性承压，难以支持该业务的发展。同时，本次交易可为公司贡献现金流。

不过，即便变卖上述资产，万科短期内仍存在较大资金缺口。这是当下不得不做的“断臂求生”之举，舍弃短期利润换取现金流，优先保障主业平稳运营。除了卖掉养猪业务，万科2025年8月就已剥离冰雪业务，将旗下松花湖国际度假区。

包括北京万冰雪体育等相关资产，转让给中旅国际联合资本平台，彻底退出冰雪文旅赛道。2026年4月29日，万科还发布了2026年一季度报告，财报显示，2026年第一季度，万科实现营业收入289亿元。

受开发业务亏损的影响，一季度万科归母净利润为下降59.52亿元，较上年同期亏损收窄4.71%；扣非归母净利润下降53.34亿元，较上年同期亏损收窄11.67%。一季度，万科的房地产开发业务贡献营业收入145.7亿元，同比下降36.1%。

数据显示，其房地产开发业务实现合同销售面积140.1万平方米，合同销售金额167.7亿元，同比分别下降42.2%和53.8%；实现结算面积135.3万平方米，结算金额145.7亿元，同比分别下降33.4%和36.1%。

万科人员和管理大调整。几乎同时，万科内部治理迎来重大调整。5月8日，董事会通过高管薪酬管理新规，明确要求高管绩效薪酬占比不低于50%，同时建立薪酬止付与追索机制，其目的是减少经营和管理成本。

万科核心管理层持续地震式换血，治理架构出现真空。2025年-2026年，万科高层迎来密集人事动荡，老牌职业经理人团队彻底退场。2025年1月，郁亮辞去董事会主席，祝九胜辞去总裁职务。

2025年3月，刘肖辞去执行副总裁、首席运营官职务。2025年10月，接任董事长仅9个月的辛杰辞职。2026年1月，郁亮到龄退休，彻底辞去所有职务。目前，万科总裁职位仍处于空缺状态。

一个年销售额数千亿元的头部房企，核心经营一把手长期缺位，直接导致经营管理效率下滑。而现任董事长黄力平，身兼深圳地铁集团党委副书记、总经理，这意味着万科从“职业经理人主导”模式，全面进入“大股东全面接管”时代。