国投林荣雄策略：A股步入长牛慢牛的核心基础条件已经被满足，拉长来看中国权益市场自此大大方方可高看一眼

全文摘要

核心结论：2026Q1全A/全A两非盈利增速分别为7.27%/12.32%，全A两非盈利同比自2021年以来首度回升至双位数增长，环比2025年年报的3.03%/0.05%有所上升。在这一过程中，我们欣喜地看到作为新动能的核心代表，2026Q1科技+出海盈利占比（剔除金融）之后环比2025年年报（44%，2025Q3是36%）进一步上升到45%，而传统经济（传统周期、地产链、资源品等）资本开支增速在近半年以来逐渐企稳，2026Q1非金融传统经济归母净利润同比增长1.2%，实现从拖累到贡献的转变，尤其注意到2025年扣非净利润由负转正，包括资产减值在内的非经常性损益负面影响有望见顶之后回落。同时，在《30%-60%：A股正在步入新盈利周期》中，我们提出随着时代主线的发展，所对应的板块占A股（剔除金融）盈利占比突破30%后，在后续5-8年将持续提升至60%，成为该阶段的核心基本面主线，并在突破50%之后会引发新一轮A股盈利向上的周期。目前看，2026年A股基本面在以科技+出海为核心的新动能支撑下具备较强支撑，在经历油价中枢上移在Q2带来的考验后，2026年H2进一步形成新一轮盈利向上周期的概率大幅增强，这意味着类比2021年围绕“AI供需缺口（涨价）+出海新能源”成为2026年“新宁组合”概率也在提升，目前正在沿着大光到光圈扩撒，也正通过创业板指-科创指数-恒生科技进行传导，即便后续高位或存在波动，也很难动摇我们坚定看好“新宁组合”，也很难改变基于新宁组合持续看好创业板指，两者是“科技+出海”双主线大浪潮崛起下的必然。结合宏观层面2025年新动能GDP占比首度实现对旧动能的超越，在一季度GDP实现5%开门红，全年经济增速目标维持4.5%-5%的情况下，我们可以鲜明地作出判断：新旧动能转换的曙光明确，也意味着A股步入长牛慢牛的核心基础条件已经被满足，拉长来看中国权益市场自此大大方方可高看一眼。

2026Q1全A/全A两非盈利增速分别为7.27%/12.32%，全A两非盈利同比自2021年以来首度回升至双位数增长，环比2025年年报的3.03%/0.05%有所上升；2026Q1全A/全A两非营收同比分别为4.66%/5.66%，整体相比2025年的1.00%/1.14%同样小幅回升。当前A股基本面回升主要归结于结构性景气主导，内需仍是拖累项，科技+出海是核心贡献项，Q2整体盈利持续性需要进一步观察高油价冲击。

1、经营周期和ROE节奏判断的角度来看，如果要观察到A股基本面最真正的拐点，往往需要经历销售净利率的触底反弹（企业降本增效，产能彻底出清），随后观察到资产周转率的回升（需求端开始复苏）。目前来，2026Q1（TTM）A股整体处于净利率上行+周转率下行阶段，2026Q1全A/全A两非资产周转率（TTM）分别为14.84%/55.31%，环比均有小幅下降，资产周转率连续十个季度持续下行，是造成当前A股ROE向上空间受到约束的重要原因，其背后正是由于内需持续疲软。

2、当前AI供需缺口+出海新能源（风电、锂电、电力设备）是景气双核心主线。2025-2026Q1大多数一级行业盈利增速分化明显：1）受益于AI带来的产业浪潮，科技TMT领域业绩释放明显，电子（2026Q1+72.92%，下同）环比进一步加速，通信当中通信设备光模块（+128.15%）业绩持续释放高增长。2）出海有所分化，风电、锂电为代表的新能源业绩明显回暖，电力设备（+55.08%）环比加速；3）周期品整体业绩较好，受益于反内卷+涨价链，受益于价格持续上涨的有色金属（+114.07%）业绩翻倍上涨，油价上涨背景下石油石化（+15.28%）、基础化工（+14.62%）业绩加速。

在这一过程中，我们欣喜地看到作为新动能的核心代表，2026Q1科技+出海盈利占比（剔除金融）之后环比2025年年报进一步上升到46%。同时，在《30%-60%》中，我们提出随着时代主线的发展，所对应的板块占A股（剔除金融）盈利占比突破30%后，在后续5-8年将持续提升至60%，成为该阶段的核心基本面主线，并在突破50%之后会引发新一轮A股盈利向上的周期。

1、在2000年-2008年随着中国加入WTO开启工业化进程，在那轮工业化大浪潮过程中，所对应的顺周期资源品（资本品形成）盈利占比从30%提升至60%，并在05-07年突破50%之后引发一轮A股盈利向上周期。

2、在2010年-2017年工业化开始转向城镇化，在那轮加速城镇化浪潮中，所对应的中游制造和消费品+房地产（中间品和消费品形成）盈利占比从30%提升至60%，并在2016-2017年突破50%之后引发一轮A股盈利向上周期。

同时，2025年非金融传统经济（传统周期、地产链、资源品等）净利润占全A非金融的比重从2024年的48%降至2025年的42%。值得关注的是旧经济资本开支增速在近半年以来逐渐企稳，预计对A股整体盈利的拖累（包括大量减值和非经常性损益）在2025年年报见顶之后回落，2026年Q1非金融旧经济归母净利润同比增长1.2%，整体企稳。

1、事实上，历史数据看，旧经济资本开支增速呈阶梯式下行：2023年同比增长13%，2024年一季度放缓至5.4%，2025年全年非金融旧经济资本开支同比-2.5%，但四季度已触底回升。2026年一季度旧经济资本开支增速实现0.9%的正增长，为2024年下半年以来首次转正，在建工程增速同步回升至2.2%，显示企业投资意愿改善。

2、2025年全A非金融旧经济资产减值损失同比增长38%，其中四季度单季减值规模占全年的45%。其中，房地产资产减值已达历史峰值，若后续房价逐步企稳，标志着资产质量风险集中释放期结束。房地产行业2025年资产减值损失约1150亿元（可比口径），同比增长12%，创历史新高，其中TOP50上市房企亏损总额1450.97亿元，但较2024年减少1360.3亿元，显示行业在集中减值后亏损面收窄。

3、2025年全A非金融石油石化资产减值损失达到-6419亿元，同比增长15%，创2008年以来新高，导致2025年非金融旧经济归母净利润同比-1.1%，而扣非净利润同比增长2.3%，显示主业已具备复苏基础。

结合宏观层面2025年新动能GDP占比首度实现对旧动能的超越，在一季度GDP实现5%开门红，全年经济增速目标维持4.5%-5%的情况下，我们可以鲜明地作出判断：新旧动能转换的曙光明确，也意味着A股步入长牛慢牛的核心基础条件已经被满足。更进一步，2026年A股基本面在以科技+出海为核心的新动能支撑下具备较强支撑，2026年H2进一步形成新一轮盈利向上周期的概率大幅增强，这意味着类比2021年围绕“AI供需缺口（涨价）+出海新能源”成为2026年“新宁组合”概率也在提升。

作为AI科技硬件+出海中上游品种最佳指数代表，眼下创业板指已经步入通过利润增长不断消化估值的良性模式，愈发接近“中国的纳指”。当前创业板指PE从去年高位回归43倍，仅为历史40%分位数水平，较历史中位估值还有15%的空间；拉长看，创业板指预测盈利增速更高（按照一致盈利预测，2026-2027在20-30%，纳指则在10%-20%），创业板指预测PEG仅为0.88，在全部宽基中偏低。同时，前七大公司权重占比上升至47%，水平与MAG7相类似，愈发接近“中国版”纳指，即便后续高位或存在波动，也很难动摇我们基于新宁组合【AI供需缺口（涨价）+出海新能源（含电力设备）】持续看好创业板指，也很难改变基于新宁组合持续看好创业板指，两者是“科技+出海”双主线大浪潮崛起下的必然。

本文源自：券商研报精选