斑马智能二次递表：从“智行”到“智能”、 940万辆车装不出的盈利

改名易、重塑难，斑马智能能否靠“元神AI”打破增长天花板？

文/每日财报 南黎

日前，斑马智能信息技术股份有限公司（以下简称：斑马智能）再次向港交所递交上市申请。距离首次递表过去仅七个月，这家由阿里巴巴与上汽集团于2015年联合孵化的智能座舱企业，试图以更新后的财务数据重新叩响资本市场大门。

然而，招股书披露的业绩表现却难言乐观。2023年至2025年，公司营收分别为8.72亿元、8.24亿元和8.61亿元，增长动力明显不足；同期净亏损从8.76亿元扩大至18.96亿元，三年累计亏损超过36亿元。二次IPO征途中，斑马智能需同时解决盈利能力、股东依赖和转型落地三大挑战。

940万辆车装不出的盈利

公开资料显示，斑马智能是阿里与上汽“世纪联姻”的产物，成立于2015年11月，初始注册资本10.64亿元。历经多轮融资，2018年A轮获16亿元投资进入独角兽行列，2021年C轮融资30亿元，2023年最后一轮融资后估值达210亿元。

2025年完成股改，阿里主动放弃部分投票权，斑马不再纳入其合并报表，为独立上市铺路。2025年8月首次递表港股失效后，2026年3月18日再度递表，公司名称也由“斑马网络技术股份有限公司”变更为“斑马智能信息技术股份有限公司”。

经过十年发展，公司业务已扩展至系统级操作系统解决方案、AI全栈端到端解决方案和车载平台服务三大板块。从装机规模看，斑马智能行业地位依然稳固。

截至2025年末，其解决方案已搭载于69家主机厂的940万辆汽车，年度搭载量从2023年的206.1万台增至2025年的248.7万台。按灼识咨询数据，2024年其收入规模和解决方案搭载量均排名行业第一。

然而，规模扩张并未带来相应收入增长。2023年至2025年，公司营收分别为8.72亿元、8.24亿元和8.61亿元，三年未迈过9亿元门槛。毛利率从2023年的46.4%降至2024年的38.9%，2025年回升至41.9%，但仍未回到两年前的水平。

更令人关注的是亏损规模。2023年和2024年分别净亏损8.76亿元和8.47亿元，2025年骤增至18.96亿元，三年累计亏损超36亿元。

对于2025年巨亏，公司解释称核心原因是计提了18.41亿元无形资产减值，与系统级操作系统解决方案相关，源于市场竞争加剧及战略向AI驱动转型后的审慎评估，这意味着其核心技术未来盈利预期已被大幅下调。

股东双刃剑与独立性质疑

斑马智能的股权结构，在拟上市企业中比较特殊。上市前，阿里系合计持股41.67%，控制37.09%投票权；上汽系合计持股32.90%，控制35.48%投票权。

双方为共同控股股东，无单一实际控制人。这种“双巨头”架构在公司初创期提供了宝贵的资源支持，但如今却演变成一场对独立性的持续拷问。

在销售端，上汽集团连续三年位居斑马智能第一大客户。2023年至2025年，来自上汽的收入占比分别为47.4%、38.8%和39.2%。前五大客户的收入合计占比虽然从89.9%降至76.4%，但头部客户依赖度仍然偏高。

在采购端，对阿里的依赖更为显著。2025年，公司向阿里巴巴集团的采购额占总采购额的61.3%，其中仅阿里云一项就占35.7%。2025年全年，公司与两大股东的关联交易总额达7.52亿元，占营业收入的87.3%。

这种深度绑定，让斑马智能的自我造血能力和独立市场拓展能力受到外界质疑。2025年8月，就在公司首次递表港交所后，前首席财务官夏莲在朋友圈公开表态，称“不看好公司业务发展”，认为“没有门槛的座舱技术，车厂都可以自己干”。

从营运数据看，这种依赖关系带来的影响是具体的。2025年，公司应收账款周转天数升至196.7天，近200天的回款周期占用了大量营运资金。

经营活动所用现金净额从2023年的4.17亿元扩大至2025年的5.74亿元，连续三年净流出且逐年扩大。截至2025年末，公司现金及现金等价物降至9亿元，按2025年的亏损速度计算，这笔钱能维持的时间并不宽裕。

旧引擎渐失速新故事未成

目前，智能座舱赛道的长期市场空间依然可观。据灼识咨询预测，中国智能座舱软件解决方案市场规模，将从2024年的401亿元增至2030年的1149亿元，复合年增长率达19.2%，其中以软件为核心的解决方案增速更快，复合年增长率预计达22.5%。

但斑马智能的二次IPO之路，不仅面临业绩和股东依赖的内部问题，还有外部竞争环境的剧烈变化。

一方面，车企自研智能座舱系统已成趋势，比亚迪有DiLink，蔚来有SkyOS，理想有星环OS，打破对外依赖。另一方面，华为、百度（09888.HK）等科技巨头强势跨界入局，凭借技术优势快速抢占市场份额，挤压斑马智能的生存空间。

面对这一局面，斑马智能将未来押注于AI转型。公司自主研发“元神AI”架构，定位升级为“AI驱动的智能座舱解决方案全球先驱”，并于2026年2月完成更名。

但从收入结构看，转型仍处早期。2025年，公司系统级操作系统解决方案收入6.43亿元，占比74.7%；AI全栈端到端解决方案收入6660万元，占比7.7%，同比增长22.0%；车载平台服务收入1.51亿元，占比17.6%。

尽管传统业务占比已从2023年的86.2%逐步下降，新业务体量还不足以对冲其下滑压力。AI业务能否在短期内成为新引擎，仍是未知数。

对斑马智能而言，二次冲击港股是为加速AI转型获取资金，也为突破发展瓶颈。但改名“智能”易，重塑“智能”难。资本市场从不缺“换汤不换药”的故事，缺的是能穿越周期的硬实力。

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