“一切国资尽可能证券化”，湖北国资改革的背后深意

来源：市场资讯

　　突然刷屏的“三资”改革：一场从湖南复制到湖北的化债实验

　　作者 | 付琪森

　　来源 | #融中财经（ID：thecapital）

　　武汉洪山人工智能大厦，6年前还是一栋入住率不到30%的“鬼楼“，如今已是年产值15亿元的“亿元楼“。秘诀是什么？资产证券化——在上交所发行商业房地产抵押贷款支持证券（CMBS），一次性融资3.01亿元，传统模式需要10到20年才能回本的租金收入，被“魔术般“地提前变现。

　　废弃矿山变身国内首个氢能仓库，公交集团用未来票款收益权融资6.01亿元，磷矿探矿权换来银行18亿授信……一个个“变废为宝“的案例背后，是一套被反复强调的改革逻辑：“一切国有资源尽可能资产化、一切国有资产尽可能证券化、一切国有资金尽可能杠杆化“。

　　官媒的宣传攻势如此密集，以至于让人产生一种错觉：这似乎是湖北的原创改革。

　　但稍作追溯就会发现，这套话术最早出现在600公里外的湖南。时间节点是2023年3月2日，地点是长沙，主角是时任湖南省常务副省长的李殿勋。

　　提出这套改革逻辑的李殿勋，2024年12月31日已调任湖北省委副书记，2025年1月当选湖北省长。

　　但真正值得追问的是：为什么是2023年3月？为什么是现在？

　　答案藏在一个更沉重的词汇里——化债。

　　化债重压下的“三资”总动员

　　时间要回到2022年。那年5月，国务院办公厅印发《关于进一步盘活存量资产扩大有效投资的意见》这是中央层面的政策信号：在投资拉动乏力、土地财政难以为继的背景下，地方政府需要从“增量扩张“转向“存量盘活“。

　　当年8月，湖南省发改委就发布了建立盘活存量资产台账的通知。岳阳、长沙等地陆续启动“三资“盘活工作——那时，这还只是一场相对温和的“存量盘活“运动。

　　但到了2023年初，画风突变。李殿勋提出的“三个尽可能“，把原本温吞的“盘活存量“，升级成了“三资改革“。从“可以做“到“尽可能做“，从“鼓励试点“到“全领域、全口径、全覆盖“。

　　2022年是个转折点。疫情三年，地方财政收入锐减，曾经是“第二财政“的土地出让金更是断崖式下跌。根据公开数据，全国300城土地出让金从2021年的6.5万亿元，暴跌到2022年的4.8万亿元，跌幅超过25%。与此同时，疫情期间各地举债抗疫、保民生、稳经济，隐性债务规模急剧膨胀。2022年底，各地债务风险集中暴露，中央开始要求地方政府“谁家的孩子谁抱“，自己想办法化债。

　　在这样的背景下，“三资“改革就不难理解了。这不是“锦上添花“的资产优化，而是“背水一战“的化债自救。当土地卖不动，当传统的融资渠道收紧，当债务到期日一天天逼近，地方政府必须找到新的“变钱“方式。于是，所有能动的资源都要动起来：六类国有资源（土地、矿产、林业、水利、能源、数据），五类国有资产（实物、债权、股权、特许经营权、未来收益权），两类国有资金（闲置和低效）——这是一场对国有“家底“的全面清查，也是一场对变现能力的极限测试。

　　更关键的是把原本用于发展的资本运作工具，改造成了化债武器。资产证券化、REITs、ABS、CMBS……这些原本属于金融市场的专业术语，现在成了地方政府化债工具箱里的常规武器。

　　洪山AI大厦的故事之所以被反复宣传，正是因为它完美诠释了这套逻辑：同一栋楼，传统模式下靠租金回本需要10到20年，但通过资产证券化，可以立刻融资3亿元——这就是把未来的现金流，折现到今天用。

　　从2023年3月的湖南，到2024年底的湖北，李殿勋带着这套改革逻辑，在中部两省进行了一场激进的实验。而这场实验的真正考验，才刚刚开始。

　　从黄奇帆到李殿勋

　　2024年12月31日，李殿勋从湖南调任湖北。这是一次典型的“救火“式任命。

　　湖北当时的情况有多糟？疫情重创尚未完全恢复，当代集团千亿债务暴雷，蒋超良留下的隐患还没完全清理（两个月后他就被查了），全省清理出的国有“三资“高达21.5万亿元——这个数字意味着什么？意味着有太多资产在“沉睡“，有太多债务需要偿还，有太多窟窿需要填补。

　　相比之下，李殿勋在湖南的日子稍微好过一些，但也只是“稍微“。2021年12月他任湖南常务副省长时，湖南的债务压力同样巨大。但至少，湖南给了他试错的空间。从2022年的温和盘活，到2023年3月提出激进的“三个尽可能“，再到岳阳盘活220亿、长沙盘活248亿的阶段性成果——湖南成了李殿勋验证想法的试验田。

　　现在，他要把这套打法搬到更严峻的湖北战场。

　　熟悉李殿勋履历的人会注意到一个细节：他在重庆工作了27年，从1991年到2018年。这27年里，有14年（2002-2016）是黄奇帆主政重庆的时期。李殿勋先后担任法制办主任、开发区管委会副主任兼财政局长和国资公司董事长、区县书记。

　　这段经历很难不让人联想：李殿勋的“三资“改革思路，是否受到了黄奇帆的启发？

　　对比两人的做法，相似性确实惊人。

　　黄奇帆在重庆最为人称道的，是创造性地把资源变成资本。正如黄奇帆所说，万事万物都是可以重组的，债务与资产的重组，一直是他的拿手好戏。

　　最经典的案例是“地票制度“：把农村宅基地复垦后产生的建设用地指标，拿到交易所公开交易——这就是“资源资产化“。农民得到了实实在在的收益，政府获得了建设用地指标，开发商买到了合法的土地，三方共赢。

　　李殿勋的“一切国有资源尽可能资产化“，逻辑如出一辙。湘潭把学校、医院的屋顶变成光伏发电站，大冶把废弃矿山变成氢能仓库——这不就是新版的“地票制度“吗？只不过黄奇帆盘活的是土地指标，李殿勋盘活的是更广泛的“资源“。

　　黄奇帆的另一个绝活是资产证券化。他把重庆的“八大投“（八个融资平台）打造成融资机器，通过发行企业债、中期票据等方式为城市建设融资。这在当时是开创性的——把政府的资产和未来收益，包装成金融产品卖出去。

　　李殿勋的“一切国有资产尽可能证券化“。湖南湘江集团发行的资产支持专项计划，天心国资集团的CMBS，湖北公交集团用票款未来收益权融资——这些都是把“未来的钱“提前变现的玩法。洪山AI大厦那3.01亿元融资，和黄奇帆当年的“八大投“发债，只是工具更新换代，底层逻辑一模一样。

　　至于“一切国有资金尽可能杠杆化“，黄奇帆更是个中高手。他最得意的案例是处置重庆的银行坏账：用30亿财政资金撬动了180亿注资，以1：6的杠杆率化解了金融风险。李殿勋在湖北推的“三项信用贷款改革“——10亿风险补偿资金撬动1000亿信用贷款——杠杆率1：100。

　　当然，根据笔者的理解，杠杆化指以国有资本尽可能大比例地撬动社会资本，从而降低政府本身表内的杠杆率。

　　但时代不同了。

　　如果说黄奇帆是在做加法，李殿勋就是在做减法。

　　黄奇帆那个年代（2000-2010年代），地方政府的主要任务是发展、建设、扩张。资本运作是为了筹钱搞建设，是“锦上添花“。所以黄奇帆可以稳扎稳打，一个试点接一个试点，一步步推进。

　　李殿勋面对的是债务高压、土地财政失灵、民企暴雷接盘的局面。他的资本运作不是为了扩张，而是为了“止血“——化解债务、填补窟窿、维持运转。这是“雪中送炭“，甚至是“背水一战“。所以他没时间慢慢试点，必须“全领域、全口径、全覆盖“地推进。

　　黄奇帆是资本运作的“稳健派“，李殿勋是“激进派“。前者把资本运作当工具，后者把它当武器。前者在做城市发展的大棋局，后者在打化债生存的攻坚战。

　　李殿勋显然没有选择。或者说，他的选择就是：先活下去，再谈未来。

　　各显神通——

　　从资产证券化到资产代币化

　　李殿勋的“三个尽可能“虽然只在湖南湖北提出，却逐渐成了各地的标准动作。但有意思的是，当同一套剧本传到不同的舞台，演出的效果却大相径庭。

　　天津玩的是“串珠成链“。北方国际信托的“盘活·津辰1号“不动产信托，把城投公司手里零散的写字楼、停车场、商铺打包进信托，解决了长期困扰地方国资的难题——单个资产太小不值钱，打包起来就能融资。

　　黄冈走得更激进。2024年12月，“光大财通-声赫-鄂东明珠供应链金融1期ABS“成功发行，4.99亿元，利率2.80%。债务人是黄冈国有资本投资运营集团下的四家二级子公司——粮食储备公司、生态农业公司、贸易公司。这些公司本身没有发债资格，但通过“化整为零“，绕过了监管红线。增信方式也变了，不再是城投主体担保，而是湖北省融资担保集团出面。这是2024年供应链ABS的新玩法：“银行保函+多债务人+省级担保“。

　　但最魔幻的，是数据资产入表这场“造富运动“。

　　2024年1月，财政部的《企业数据资源相关会计处理暂行规定》正式实施，城投公司立刻嗅到了机会。根据上海高金智库的统计，截至2024年底，全国228家非上市公司完成数据资产入表，其中城投公司66家，类城投国企128家——194家“城投系“占比85%。

　　看看他们都把什么塞进了资产负债表：青岛华通集团把“企业信息核验数据集“列为无形资产；南京扬子国资把“3000户企业用水脱敏数据“计入资产；天津临港更绝，直接拿“通信管线运营数据“和“智脑数字人“的知识产权证书去质押贷款，拿到1500万授信。这套玩法的逻辑很简单：做大分母，降低负债率。

　　而在这场资产盘活的军备竞赛中，最前沿的武器是RWA，现实世界资产代币化。

　　2025年4月，大连干了一件更激进的事：把整个岛屿“上链“。大连市小平岛闲置资源盘活项目正式签约落地，总投资20亿元，这是国内首个RWA数字岛屿项目。项目由中国经济建设投资集团与大连舜跃集团合作，在辽宁省文旅厅和省政府支持下，把62.3公顷闲置填海用地通过区块链技术代币化，发行数字通证。

　　这是什么概念？传统的做法是，这块闲置地要么卖给开发商，要么自己贷款建设，再慢慢招商运营回本。但RWA的玩法完全不同：把整个岛屿的医养酒店、温泉综合体、冰雪场馆的未来收益权，打包成数字代币，卖给全球投资者。投资者买的不是土地，而是这些资产未来产生的现金流份额——可以随时在区块链上交易，24小时不间断，还能跨境流通。

　　本质上都是把未来能产生收益的资产，提前变现到今天。只不过传统ABS要通过交易所、券商、评级机构；RWA直接通过区块链和智能合约，绕过了所有中介。而且，RWA打开了全球资本市场的大门——大连的闲置岛屿，过去只能找国内银行贷款或发债，现在可以直接卖给香港、新加坡、欧美的投资者。

　　四川和内蒙古，相比之下路子就更传统一些。四川强调“三个转化“——特许经营权、资产资源、债务项目统筹化债，把高速公路收费权、景区门票证券化；内蒙古更直接，调整矿业权出让、土地指标交易，把“家底“变现。湖南常德清理盘活国有“三资“521.1亿元，广西通过资产证券化拓宽化债资金来源——这都是传统意义上的“砸锅卖铁“，变卖的是真金白银。

　　从ABS到数据入表再到RWA，从交易所到资产负债表再到区块链，从境内融资到跨境代币化——好像一场金融工具的军备竞赛。黄奇帆当年盘活的是土地、厂房、国企股权，那些是看得见摸得着的“硬资产“。李殿勋时代的各地追随者盘活的，则是收费权、数据、未来现金流、甚至是区块链上的代币——从“硬“到“软“，从“有形“到“无形“，从“境内“到“全球“。

　　当大连的闲置岛屿未来20年的收益，已经被打包成代币卖给全球投资者；当城投公司的数据资产、未来票款收益权都能进资产负债表；当所有能证券化的资产都证券化了，能代币化的也代币化了——下一步呢？