日元汇率史150年：以黄金为锚，以美元为锚，自由浮动

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“日本货币”内容系列从属于【格物·货币】

第一部分：日本货币之源

第二部分：皇朝十二钱

第三部分：金银铜三货时代

第四部分：独立统一币制

第五部分：德川货币改铸

第六部分：“圓/円”诞生

第七部分：日本纸币演变

第八部分：日本金本位

第九部分：日元国际化

本文为“日本货币”系列 第 十 部分

格物者说：约一百五十年前，日元曾按金平价原则与美元1:1等值兑换；约七十年前，日元与美元汇率被固定在360:1，并维持至1971年；此后，日元汇率进入自由浮动，并大幅升值。

“圓/円”汇率开端

1871年5月，明治政府颁布《新货币条例》，开启了日本货币史的“圓/円时代” （即中文的“日元”），同时还规定“1圓=1.5克纯金”（根据此原则，铸造新式标准金币，重25.72格令，成色90%，含金量23.15格令=1.5克，法定价值刚好是“1圓”）。“圓/円”汇率史由此开端，且是以金本位的方式开端。更多阅读：《日本货币史：“圓/円”的诞生》

19世纪70年代时，全球已初步形成国际金本位格局（以英国为代表的金本位先驱）， 各主要货币大都和黄金挂钩，都有各自的含金量，因而，日本“圓/円”的对外汇率是以金平价原则（货币含金量）来计算确定的，各主要货币之间的汇率，均按照金平价原则而固定下来，形成固定汇率制。更多阅读《金本位150兴衰史》

比如，当时“1 dollar”（1美元）金币含金量为23.22格令，这和“1圓”的含金量23.15格令非常接近，所以按金平价原则，美元/日元汇率大约为1:1。

▼图：1871年时，“1圓”日本金币和“1 dollar”美国金币几乎等值。制图丨格物·资本

1871-1897：汇兑确定原则变化

1871年以后，由于日本持续贸易逆差，以及国际银价持续下跌（国际金银比价从1:16逐渐扩大），导致日本金币大量外流，日本国内流通中的金币日渐稀少，银币上升成为主导流通铸币；到1878年5月时，日本政府承认了银币的本位币地位，日本实际变成了金银双本位制。更多阅读《日本金本位》

由于日本国内金属货币本位的变化，日元对外汇兑确定原则也发生改变。由于银币逐渐上升为主导流通铸币，日本在对外贸易中，基本都是用银币支付，日元的对外汇兑无法适用原来的金平价原则，变成了日本银币与外国金币的汇兑关系（如“一圓”日本银币，与“1 dollar”美元金币或“1 pound”英镑金币的汇兑）。

▼图：日元对外汇率确定原则的变化：从金币到银币。制图丨格物·资本

1871年后，因国际金银比价的持续扩大，白银相较于黄金价格持续走跌，银币的价值相较于金币的价值也持续下跌，所以，日本银币对外国金币（美元金币和英镑金币）的汇率也在持续下跌，即日元对美元（或英镑）汇率持续浮动贬值。

到1894年时，“1 dollar”美元金币，等值于两枚“一圓”日本银币，即日元兑美元汇率达2:1，相较于1871年时，日元贬值了一倍。

▼图：国际金银比价1687-2012年。19世纪后三十年，国际金银比价的持续扩大，1871年时约为1:16（1盎司黄金=1盎司白银），到1894年达1：32（1盎司黄金=32盎司白银）。图片来源：Measuring Worth

1897-1917：重回金本位与金平价

1897年日本政府颁布《货币法》，正式确立了金本位货币制度（1871年《新货币条例》尝试了金本位，但因金币大量外流而失败），同时，该法案还参考了当时国际金银比价情况（1:32），重新规定了“圓/円”的含金量：1圓=0.75克纯金（1871年时为“1圓=1.5克纯金”），并按此准则，重新铸造新的日本金币。（在相同面值的情况下，1897年新金币较1871年旧金币，含金量减少了一半，成色未变90%，重量减少了一半）

1897年日本正式确立金本位的同时，也标志着日本正式成为国际金本位体系中的一员。因此，“圓/円”的对外汇兑重新回到了金平价原则，变成了固定汇率制。

由于1897年相较于1871年，“圓/円”的含金量减少一半，而“dollar”或“pound”在这期间的含金量不变，所以，按金平价原则，1897年相较于1871年，日元对美元（英镑）的汇率贬值了50%。1871年时，1美元≈1日元，1897年时，1美元≈2日元。

1897-1917年这二十年间，日元对外汇兑一直遵循着金平价原则，对美元一直保持着2:1固定汇率不变。

▼图：1871-1941年美元/日元汇率。图片来源：sikyou.com

1917-1931：金本位与金平价终结

1914年一战在欧洲爆发，欧洲国家为了防止黄金外流，纷纷下令禁止黄金出口。1917年9月美国宣布禁止黄金出口，日本两天后也随即颁布黄金出口禁令。更多阅读《日本金本位》

各国禁止黄金出口，意味着各国对外中断了金本位，各货币之间的汇率也不再遵循金平价原则，因而在日本颁布黄金出口禁令后，日元的金平价固定汇率制随之中断。

日元中断金平价后，原则上变成了浮动汇率制，但日本政府为了避免日元汇率大幅波动，对汇率进行了干预管制。最初时，日本政府试图将日元与美元挂钩，稳定在2:1附近，但一战结束后日本很快经历了经济衰退，紧接着又发生1923年关东大地震，日本产生巨大贸易赤字，日元汇率贬值压力大增，1923-1925年间，日元对美元快速贬值至2.5:1（见上图：1871-1941年美元/日元汇率）。1926年之后的几年里，日元对美元汇率有所升值，且趋于稳定。

到1930年1月，日本解除了黄金出口禁令，对外重启金本位，且恢复至战前的金平价水平“1圓=0.75克纯金”。当时欧美主要工业国也均已重启了金本位制，国际金本位体系恢复，所以各主要货币之间的汇率，又重新回到了金平价原则下的固定汇率制，而日元对美元汇率则被再次固定在2:1。

不过，1930年重启的金本位并没维持多久。当时正处于全球经济大危机时期（1929-1933），日本解禁黄金出口后，在大危机冲击之下，其官方黄金储备很快就遭到挤兑，快速流失，这最终迫使日本政府于1931年12月宣布脱离金本位：再次禁止黄金出口，且日本纸币不再能兑换成金币。此后，日本金币很快便退出了流通，日本纸币从此也变成了不可兑现的信用纸币。

由于金本位的终结，“圓/円”和黄金事实脱钩，日元的对外汇率也不再遵循金平价原则，从固定汇率又变成了自由浮动汇率。而同时，放弃金本位的做法，严重削弱了人们对日元的持有信心，日元的汇率在也因此急剧贬值（见上图：1871-1941年美元/日元汇率）。

1932-1934年间，日本政府遵循着自由浮动的原则，未对日元过多干预；1935年后，日本政府试图将日元和英镑挂钩，维护汇率稳定。到二战时期，国际贸易中断，日元官方汇率数据也随之中断，不过，战时的日本国内通胀飙升，日元汇率应该是大幅走跌的。

1945-1973：军事汇率和固定汇率

1945年8月，日本宣布战败投降；二战结束后，日本随即进入以美国上将麦克阿瑟（驻日盟军总司令）为首的美军军事管理时期，日元汇率也因此变成了由美军及日本政府单方面决定的军事管制汇率（不受市场供求影响）。

1945年9月，根据美军驻日司令部的商议和决定，日本政府公布了日元对美元的军事汇率15:1，即1美元可兑换15日元。由于日本经济被战争彻底拖垮，战争结束后，日本立马陷入恶性通胀的泥潭之中。通胀的飙升，促使日元对美元的军事汇率也大幅调贬，1947年3月时，日元对美元军事汇率调整至50:1，到1948年7月时，则达到270:1。

1949年4月，负责指导日本战后经济稳定与复苏工作的美国银行家约瑟夫·道奇，告知日本财政大臣池田勇人，日元对美元应调整为360:1才合适，日本政府按要求确定了“1美元=360日元”的军事汇率。

▼图：约瑟夫·道奇（JosephMorrell Dodge），美国银行家，二战后“道奇计划”的提出者和执行者。1949年2月，道奇受时任美国总统杜鲁门指派抵达东京，担当麦克阿瑟的财政经济顾问，“1美元=360日元”正是出自他之手。图片来源：ameblo.jp

由于“1美元=360日元”的汇率对日本经济稳定与复苏起到了很好的效果，此后三年，日本政府一直将此汇率保持下来，未作改变。

1952年8月，日本加入IMF和国际复兴开发银行（世界银行的前身），同时也正式纳入到布雷顿森林体系（以黄金为基础、以美元为中心的国际货币体系），在该体系之下，各国货币皆与美元固定挂钩，且由各国政府/央行负责维持固定汇率，日元当然也不例外，日元与美元的汇率固定在360:1（沿用此前汇率），且在此基准上允许浮动范围±1%。更多阅读《美国货币史：美元霸权的构建》

1952年以后，日元与美元汇率长期固定在360:1（±1%区间浮动），直到1971年8月“尼克松冲击”。（1971年8月15日，美国总统尼克松发表电视演讲，宣布“新经济政策”，并宣布“关闭黄金兑换窗口”，美元与黄金事实脱钩，标志布雷顿森林体系开始崩溃。该事件对国际金融市场影响巨大，日本人将此称为“尼克松冲击”）

“关闭黄金兑换窗口”消息一出，国际外汇市场上随即大量抛售美元（由于美元纸币不再能兑换黄金，人们对美元持有信心崩溃，所以抛售），美元兑其他货币汇率急剧走跌。在东京外汇市场上，美元同样出现巨大抛压，远超日本政府预期，由于无法继续维持“1美元=360日元”，日本政府于当年8月27日无奈宣布放弃汇率波动限制，固定汇率关系随之崩裂，日元对美元汇率随之急剧走升。

▼图：二战后，美元/日元历史汇率。“1美元=360日元”从1949年4月一直沿用到1971年8月，维持了22年之久。在1971.8至1971.12这四个月里，日元对美元汇率从360:1快速走升至315:1附近。图片来源：wikipedia

“尼克松冲击”之后，为了稳定国际货币体系运行，1971年12月18日，以美国为首的“十国集团”在华盛顿特区达成《史密森协议》，重新构建了“无黄金支撑的、仍以美元为中心的固定汇率制”：美国政府调贬美元对黄金的官价，从1金衡盎司等于35美元调整为38美元，但依旧不承诺美元可兑换黄金（即美元无黄金支撑）；同时，其他各国货币对美元汇率进行升值调整，并再次固定汇率，且从原来的±1%区间浮动扩大为±2.25%区间浮动。更多阅读：《与黄金脱钩后，美元为何依旧无敌？》

根据《史密森协议》，日元对美元基准汇率调整为308:1，在此基准上±2.25%区间浮动。此后，308:1的固定汇率维持了一年多。

到1973年2月12日，因美元危机再度爆发，美国政府单方面宣布美元对黄金再度贬值，从38美元调整为42.22美元。这再次引发国际金融市场巨震，随后的一个多月里，日本及欧洲国家纷纷放弃了本国货币与美元的固定汇率，国际货币体系正式进入无序的自由浮动汇率制，而日元对美元的汇率也急剧升值至265:1（1973年3月）。

1973年4月，日本正式采用浮动汇率制，从此，日元进入自由浮动汇率时期，一直延续至今。

1973年后：大升值与区间波动

自日元汇率开始自由浮动后，日元对美元便进入一波升值大趋势中。从1973年至1995年二十二年里，日元对美元有两个明显剧烈的升值期：1976.10-1978.10（汇率从300:1到178:1），主要是由日本贸易帐顺差显著增长所驱动的；1985.9-1987.11（汇率从242:1到120:1），因1985年《广场协议》的签署，美日英德法五国联合干预国际汇市，压低美元汇率，反向迫使日元升值。

▼图：1971年后美元/日元历史汇率。图片来源：Macro trends

从1990年代开始，日元对美元汇率开始呈现双向波动趋势，不同的历史时期，不同的因素驱动着日元对美元的升贬走向，不过，汇率大致都保持在80：1至140:1区间内，一直维持至今；期间，日本货币当局时常会干预日元汇率，以抑制日元过度升值。

日元实际有效汇率

谈到日元的汇率走势，不得不提到一个重要的指标：日元实际有效汇率，即剔除了各国通胀因素后，日元对其他货币汇率的加权平均汇率（以对各国的贸易比重为权数）。相比于美元/日元汇率（两个货币之间的双边汇率），日元实际有效汇率反映的是日元对其他各贸易货币的综合、真实汇率，更能真实地反映日元对外币值。

▼图：日元实际有效汇率（1970-2017年）。图片来源：Japan Macro Advisors

从1971年到1995年间，日元实际有效汇率保持着走升态势，这与美元/日元的汇率走势基本相似（对比参照上面两张图），这也表明日本对美国的贸易依赖性大，美元/日元汇率在日元实际有效汇率中占权重大。

1995年后，日元实际有效汇率转向，由升转跌，一路走跌至今。这与美元/日元的区间波动并不一致，这反映日本对美国的贸易依赖性降低。此外，日元实际有效汇率持续下跌，背后的深层次原因是：1990年日本经济泡沫破灭后，陷入长期低迷的经济增长，贸易盈余也停止扩张（甚至出现赤字），经济实力是一国货币对外币值强弱的基础，经济实力的弱化决定着日元实际有效汇率的走软。

参考资料

円相場の歴史，weblio.jp

為替や円相場の歴史，sikyou.com

ドルと円の歴史を振り返る『今では考えられない為替相場』，thinkmoney.mobi

从二战后日元汇率波动得到的经验、教训和启 示，李璐媚，大连海事大学学报 (社会科学版 )，2008年12月第8卷第6期

日本汇率政策失败所带来的教训——以“尼克松冲击”和“广场协议”为例，黑天东彦（日），国际经济评论，2004年第1期

日元对美元汇率的变 化及其原因分析，薛敬孝张晓东，南开学报 (哲学 社会 科学 版 )，2003年第6期

A History of Yen Exchange Rates，James R. Lothian，papers/SSRN ，1991/1

The Japanese Yen history，rothkoresearch.com，2014/11

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