摩根士丹利：标普目标价8300点

来源：市场资讯

（来源：塔子哥的随笔）

近期，由于美股盈利超预期+宏观压力有所消退，华尔街纷纷上调了标普指数的目标点位，且几乎都在8000点上方。

摩根士丹利首席策略师威尔逊在他的最新报告里上调标普12个月目标点位到8300点，并且认为乐观的牛市情况下标普可能达到9400点——这可能是华尔街主要投行里最高的目标价，相对于目前收盘价有超过26%的上涨空间。

摩根士丹利在报道中写到，美股财报季的超预期幅度是历史级别的，而伊朗战争对其造成的向下修正幅度也超预期的大，这推动了市场的强劲上涨。在科技股占据标普大盘一半权重的今天，股市的盈利对战争和宏观逆风有极强的韧性。摩根士丹利研究后表示，目前AI对上市公司的利润提振是非常明显的，尤其在宏观逆风情况下，AI的扩大应用对效率提升和压低通胀都起到了明显的作用。

自2022年美联储加息以来，各个部门存在“滚动衰退”的情况，而在AI投资应用扩大和美联储降息后，“滚动衰退”基本结束，未来美国经济会恢复此前的扩张情况。

摩根士丹利还指出，目前AI周期仍在加速上行阶段，天量的开支对每股收益和GDP增速均有明显贡献。只要来自AI的投资不减速，股票市场和经济就不会彻底转冷。

此外，摩根士丹利认为，尽管通胀（尤其是PPI）上行，但这也支撑了上市公司的名义利润。不过，由于毕竟存在通胀和加息的情况，这也制约了股市的估值扩张。摩根士丹利在几种股市情况假设中均指出，尽管目标价预测提高，但均来源于EPS的提高，估值实际上还略有压缩。

报告中也指出，由于凯文·沃什即将上任，美联储存在一定的转鹰风险，这也是摩根士丹利的熊市假设之一。

报告部分原文译文和图表如下：

我们将未来十二个月的标普500指数目标价上调至8,300点，驱动力来自强劲的盈利——在我们的预测期内，每股收益年化增长率预计为16%（是长期中位数的两倍）。鉴于“滚动式复苏”（rolling recovery）仍在持续，我们看好工业、超大规模云服务商、金融以及可选消费品板块。

强劲盈利助推“滚动式复苏”延续： 这份年中展望建立在自去年以来我们强调的三大主题之上：经济/盈利周期保持热度、热门股回调至私人部门再平衡，以及盈利和表现的广度扩大。我们自去年春季以来的观点是，“解放日”标志着“滚动式衰退”（rolling recession）的低谷和“滚动式复苏”的起点。在接下来的12个月里，我们认为“滚动式复苏”将在强劲的盈利环境下继续推进，因为积极的经营杠杆持续存在，并且人工智能的普及进一步加强了这一趋势。尽管存在地缘政治风险、私人信贷担忧和AI颠覆，但盈利数据的韧性支持了我们的这一观点。具体而言，标普500成分股一季度EPS超预期幅度为6%，是四年来最强的；且自财报季开始以来，标普500盈利修正广度已加速上升（从盈利季初的5%回升至22%）。

我们2027年年中标普500目标价为8,300点（基于404美元远期EPS的20.5倍）： 我们预计2026年EPS为339美元（增长23%），2027年为380美元（增长12%），2028年为429美元（增长13%）。积极的经营杠杆、AI应用的普及/“热度不减”、不断改善的定价能力，以及一个持续展现动能的AI资本支出周期，是我们对盈利持建设性看法的主要驱动力。在市场普遍呼吁今年盈利增长和市场领导地位扩大化方面，我们与共识预期的分歧持续存在。虽然近期关于标普500 EPS增长的强势已被广泛讨论，但标普1500成分股中位数股票的前瞻EPS增长也已加速——目前为12%，高于年初的8%。随着基于市场定价/我们经济学家预测的近期美联储降息前景逐渐消退，以及“滚动式复苏”在未来12个月进入更成熟的阶段，我们认为市盈率倍数将适度压缩（从目前水平的21.2倍降至20.5倍）。简而言之，我们看多指数的观点是基于盈利的增长，而非估值倍数的扩张。对我们这一建设性立场的主要风险在于，我们的“热度不减”（论点在导致美联储无法忽视的通胀冲击，和/或他们低估了经济用于投资和“滚动式复苏”的资本量，从而导致流动性收紧。我们将2026年年末的标普500目标价也相应上调至8,000点（此前为7,800点）——这反映了盈利的持久性。

板块/风格建议： 我们预计周期性板块将跑赢防御性板块，这与我们的“滚动式复苏/盈利加速”论点一致。小盘股盈利正在触底回升（前瞻增长率为22%），但由于2026年货币政策可能不如预期那样宽松，小盘股暂时仍将维持与大盘股同等权重的配置。在行业偏好方面，我们看好工业、金融和可选消费品。我们继续将超大规模云服务商视为具有吸引力的相对价值交易标的（前瞻盈利强劲且估值水平不高）。我们将医疗保健板块下调至同等权重，因为我们整体的板块定位反映了一种对经济更敏感、防御性较弱的姿态。今日报告中的筛选条件包括：盈利修正强劲的周期性股票、具有定价能力的AI应用企业、运营效率高/获摩根士丹利超配评级的股票等。

......经营杠杆在过去一年以及未来，始终在我们所关注的盈利反弹中扮演着重要角色。这很大程度上得益于自2021年底以来，薪酬支出的二阶导数为负（增速放缓）所带来的成本结构压缩。鉴于我们对“滚动式复苏”的看法，这是一种典型的早期周期动态，并不令我们感到意外。最近，人工智能正在实质性地助推这种经营杠杆和效率动态，我们预计在结构性时间跨度内，这一现象将以更具实质性的方式持续下去。正如我们的经济学家最近所示，在“高人工智能暴露”的行业中，人均产出正在提升（见图表17）。此外，我们的系统性文本分析显示，企业正越来越多地量化其因采用AI而看到的收益。在标普500成分股中，有25%的企业在2026年第一季度提到了至少一项量化影响，高于2025年第一季度的13%（见图表18）。尽管收益广泛，但科技和金融板块处于领先地位。人工智能的另一个影响在于，企业预见到运营变革/效率的到来，即使在AI应用全面实施之前，也希望实现劳动力的精简。这导致企业倾向于减少招聘而非直接裁员，但随着收入增长的稳固，这对利润端产生了积极影响。

总而言之，展望未来6-12个月，我们对美国股市仍持建设性态度。在我们的基准情景下，假设当前盈利强势得以延续并成为指数上涨的主要驱动力，我们预计标普500指数将达到8,300点。通往这一目标的道路可能并不平坦，但在我们看来，整体方向是向上的。换言之，投资者应准备好利用途中的回调/震荡，将其视为不仅是在指数层面，而且是在那些尚未完全反映盈利实力的市场板块（即工业、金融、超大规模云服务商、可选消费）增加敞口的机会。

这份年中展望建立在自去年以来我们强调的三大主题之上：经济/盈利周期保持热度、热门股回调至私人部门再平衡，以及盈利和表现的广度扩大。我们自去年春季以来的观点是，“解放日”标志着“滚动式衰退”的低谷和“滚动式复苏”的起点。在接下来的12个月里，我们认为“滚动式复苏”将在强劲的盈利环境下继续推进，因为积极的经营杠杆持续存在，并且人工智能（AI）的普及进一步加强了这一趋势。尽管存在地缘政治风险、私人信贷担忧和AI颠覆，但盈利数据的韧性支持了我们的这一观点。具体而言，标普500成分股一季度EPS超预期幅度为6%，是四年来最强的；且自财报季开始以来，标普500盈利修正广度已加速上升（从盈利季初的5%回升至22%）。

我们2027年年中标普500目标价为8,300点（基于404美元远期EPS的20.5倍）。 我们预计2026年EPS为339美元（增长23%），2027年为380美元（增长12%），2028年为429美元（增长13%）。积极的经营杠杆、AI应用的普及/“精益运行”、不断改善的定价能力，以及一个持续展现动能的AI资本支出周期，是我们对盈利持建设性看法的主要驱动力。在市场普遍呼吁今年盈利增长和市场领导地位扩大化方面，我们与共识预期的分歧持续存在。虽然近期关于标普500 EPS增长的强势已被广泛讨论，但标普1500成分股中位数股票的前瞻EPS增长也已加速——目前为12%，高于年初的8%。随着基于市场定价/我们经济学家预测的近期美联储降息前景逐渐消退，以及“滚动式复苏”在未来12个月进入更成熟的阶段，我们认为市盈率倍数将适度压缩（从目前水平的21.2倍降至20.5倍）。简而言之，我们看多指数的观点是基于盈利的增长，而非估值倍数的扩张。对我们这一建设性立场的主要风险在于，我们的“热度不减/精益运行”论点在导致美联储无法忽视的通胀冲击，和/或他们低估了经济用于投资和“滚动式复苏”的资本量，从而导致流动性收紧。我们将2026年年末的标普500目标价也相应上调至8,000点（此前为7,800点）——这反映了盈利的持久性。

板块/风格建议： 我们预计周期性板块将跑赢防御性板块，这与我们的“滚动式复苏/盈利加速”论点一致。小盘股盈利正在触底回升（前瞻增长率为22%），但由于2026年货币政策可能不如预期那样宽松，小盘股暂时仍将维持与大盘股同等权重的配置。在行业偏好方面，我们看好工业、金融和可选消费品。我们继续将超大规模云服务商视为具有吸引力的相对价值交易标的（前瞻盈利强劲且估值水平不高）。我们将医疗保健板块下调至同等权重，因为我们整体的板块定位反映了一种对经济更敏感、防御性较弱的姿态。

牛市情景：

在我们的牛市情景（9,400点价格目标）中，盈利扩张幅度超出了我们在基准情景中的假设。我们模型预测2026年EPS增长率为28%，2027年为18%，2028年为16%。这一上行空间由一个更为显著的经营杠杆故事所驱动。这也得益于企业在保持“热度运行”的同时，通过人工智能实现的效率提升。在某些情况下，由于企业在技术全面实施之前减少了招聘，生产力受到直接和间接的推动。这在强劲的收入增长（由人工智能基础设施领域和更多顺周期领域（如交通运输、化工、消费等）的韧性需求支撑）的推动下，带来了利润率的扩张。短期内解决了伊朗冲突，使油价回落至战前水平，且与化肥、石化产品及其他关键大宗商品（如硫磺）相关的成本风险迅速得到缓解。汽油价格相关的宽慰加上低收入消费者实际工资增长的改善，导致K型经济的分化性质发生转变，因为低收入消费者开始追赶并推动整体消费。企业能够毫无障碍地将更高的价格传导至终端市场/消费者，但这种通胀并未以会导致美联储加息的方式反映在核心CPI/PCE中。重要的是，我们的牛市情景同样是一个盈利增长的故事，而非估值倍数扩张的故事（在我们的牛市情景中，市盈率倍数保持在21倍不变）；这两种情景之间的区别归结于上述因素驱动的盈利增长上行空间的程度。

从政策角度来看，即使随着滞后服务和住房通胀对核心CPI/PCE产生抑制作用，经济增长保持热度，美联储在明年年中之前也不会采取鹰派的缩表政策。新任主席凯文·沃什在明年年中之前不会对资产负债表采取鹰派措施，且美联储/财政部甚至通过RMPs和回购提供额外的流动性。由于缺乏后端债券发行，后端利率和债券波动率保持受控。在财政政策方面，奖金折旧和即时研发费用扣除进一步催化了广泛的资本支出反弹，使工业、科技和大宗商品受益。贷款增长和资本市场活动超出预期，私人信贷风险保持受控/有限。鉴于卓越的盈利增长和结构优势，国际对美国股票的需求强劲，同时随着资金从货币基金和债券市场轮动至股票市场，散户参与度依然稳健。美元在我们基准展望的基础上进一步走弱，因为较窄的前端利率差异压倒了美元资产的需求，为跨国公司的盈利提供了额外的顺风。

熊市情景 ：

我们的熊市情景（5,900点）假设由于通胀压力卷土重来，美联储必须在利率方面采取更为鹰派的立场。在这种情景下，通胀将由以下因素共同推动：前期强劲的需求、财政刺激、滞后的关税影响以及能源价格的传导——“热度运行”会产生负面后果。除了加息之外，在凯文·沃什领导下的美联储在资产持有方面也变得更加鹰派，制定了缩减资产负债表规模的计划。随着债券波动性和融资市场压力上升，估值倍数下调约2个档位。由于没有国债回购和RMP操作，而后端收益率升至5%以上，盈利增长也大幅放缓，并对2027年的需求/营收和资本支出构成逆风。换句话说，这种设置与2022年有相似之处：虽然经济避免了正式衰退，但由于利率上升，盈利面临压力——即随着更热但更短的周期结束，出现冰火两重天。在这种背景下，高贝塔系数和长期限的股票可能会表现落后。这种情景在年底前发生的可能性非常小，但如果我们的牛市情景在今年下半年上演，且通胀冲击滞后于历史性的需求复苏，那么其发生的概率反而会增加。

正如我们在今年早些时候所看到的，类似与人工智能相关的不确定性在主要投资周期中并不罕见，在这些周期中，波动区间可能会扩大，离散度有时会更高。话虽如此，我们认为人工智能赋能器（AI enabler）综合体面临的基本面顺风依然存在，且人工智能应用者的交易仍被低估。

目前（1）相关的信用周期（相对处于早期阶段）、（2）资本成本（迄今为止良性/美联储未加息）、（3）计算成本（仍然高企）以及（4）估值（对许多人工智能领导者来说仍不算过高）的状态，并不表明市场环境已准备好对主要的人工智能基础设施提供商结构性地施加资本支出纪律。尽管在今年有时，面对一些资本支出自律的轶事证据，这种观点曾一度并非市场共识，但我们的系统性因子研究持续表明，市场在等权重的基础上实际上正在奖励更高的资本支出。除非上述四个变量转向更为不利的局面，否则我们继续认为，大型科技股/“七巨头”/超大规模云服务商的交易可能更多地受到收入修正而非资本支出/自由现金流预期的驱动。

关于人工智能带来的颠覆，市场的叙事速度已经快于实际实施的速度。企业应用层仍处于早期阶段，在短期内，人工智能似乎更有可能支撑而非压缩利润率，特别是对于早期采用者而言。这也为企业提供了一个借口和动力，使其继续保持低招聘率，因为这种新的经济周期继续带来超预期的经营杠杆惊喜。随着中位数公司的每股收益实现两位数增长——这是自2021年以来的最快增速——这种积极的经营杠杆正在盈利增长和广度中显现出来。此外，为了实现效率，我们不首先需要在企业层面更广泛地构建智能代理应用层和随后的工作流集成吗？

在我们看来，持有人工智能应用者的投资逻辑继续增强，有助于抵消对颠覆的担忧。这一点尤其相关，因为根据我们主题研究团队的人工智能图谱工作以及我们行业层面的研究（即交通运输、软件与服务、专业服务），许多被认为容易受到颠覆影响的领域作为应用者也处于有利地位。事实上，对于那些在论点中具有重大/核心意义且具有中性/高定价能力的应用者来说，其前瞻净利润率预期继续加速（见图37）。在指数层面，由于人工智能的采用，我们继续预计到2027年累计将实现100个基点的净利润率扩张。