北京
华源证券近日发布公用事业2024年业绩前瞻：火电具备弹性 水电整体回暖。
以下为研究报告摘要：
除华能国际外，火电公司前三季度业绩普遍高增，全年业绩受年底减值计提情况影响较大，存在不确定性，但是预计四季度煤价下行带动经营业绩继续向好。从2024年前三季度业绩来看，除华能国际业绩下滑17.1%外，其余火电公司均实现高速增长。从2024年11月中旬开始，我国动力煤价格出现一轮急速下跌，秦皇岛5500大卡动力煤平仓价跌幅超过100元/吨，预计对火电业绩产生一定提振。但是考虑到火电公司在年底往往进行减值测试，导致全年最终业绩存在一定不确定性。不考虑大额减值的情况下，我们预计火电板块四季度经营性业绩继续向好，减值计提金额的减少或成为火电公司2024年全年业绩弹性的重要来源。
水电板块全年业绩预计增速可观，但是四季度来水转弱，核电业绩整体平稳。受2023年同期我国主要流域来水显著偏枯影响，水电板块2023年业绩整体较差，2024年前三季度我国降雨恢复往年正常水平，带动水电业绩整体回暖，长江电力前三季度增速领跑大型水电公司。但是进入四季度后，以长江流域为代表的区域来水再次转弱，预计不同水电公司四季度单季度利润可能出现分化，华能水电、桂冠电力可能出现增长。核电业绩整体平稳，中国核电和中国广核的增速差异主要与机组投产节奏带来的同比效应以及大修周期有关。
绿电板块仍然承压，增收不增利现象延续。受弃风弃光率抬头、现货市场价格承压等因素影响，2024年我国绿电板块压力犹存，叠加上半年风况较差，行业净利润增速与营业收入增速不匹配，增收不增利现象仍然明显。但是考虑到2023年同期龙源电力等公司计提大额减值，如果2024年减值金额减少，可能带来业绩同比增量。对于行业整体而言，预计绿电板块业绩将出现较大分化，大部分公司可能承压。
投资建议：当前时点我们继续看好以长江电力为代表的大水电现金流价值，其商业模式稳定性、在行业成本曲线中的位置以及本身的电价优势使得其拥有更强的抗风险能力，在稳定收益型资产愈发稀缺的背景下，有望通过折现率下降持续提升估值。对于煤电板块，各地2025年电价长协陆续出台，短期业绩更多取决于煤价走势，最近一段时间煤价处于弱势地位，未来需进一步观察煤价供需格局，但是中期来看，我们认为区域供需格局仍然是影响火电公司投资价值最重要的因素，建议优选供需格局更好的申能股份、皖能电力。绿电板块目前仍然承压，但是从投资的角度，我们认为当下的压力更多是电力市场不健全导致的，未来有望逐步纠偏，在新能源板块内部，从商业模式以及资源属性来看，我们更看好风电占比高的公司，推荐龙源电力（H）、大唐新能源、新天绿色能源（H）等公司。
风险提示：来水波动，煤价超预期上涨，新能源补贴拖欠与现货市场电价风险。（ 华源证券 查浩,刘晓宁,邹佩轩,蔡思,邓思平 ）
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