光伏全产业链跌价大势仍持续，通威股份一体化战略面临种种挑战

低碳战略的迅速推动下，包括光伏产业在内的新能源行业在全球蓬勃发展，特别是我国。2022年，我国光伏产业链中的多晶硅、硅片、电池、组件产量分别达到82.7万吨、357GW、318GW、288.7GW，同比增长均超过55%，行业总产值突破1.4万亿元人民币，年出口额突破500亿美元。截至同年，我国光伏新增装机规模已连续 10 年位居全球首位，光伏累计装机规模也连续8年位居全球首位。

通威股份有限公司(以下简称“通威股份”，股票代码600438.SH)是光伏行业公认的硅料龙头,其光伏板块的主营业务以生产和销售高纯晶硅和太阳能电池为主(截至2022年的年产能8万吨,在建年产能超过15万吨)，产业链下游的组件和发电业务也有涉及。同时，通威股份还是全国年产超千万吨的饲料龙头生产企业。

今年4月25日，通威股份对160亿新定增扩产项目的可行性分析进行了公告：该项目拟分别在内蒙建设20万吨高纯晶硅项目(拟投资94亿元)，和在云南建设20万吨/年高纯晶硅项目的二期(拟投资66亿元)，并为此甩出定增160亿的大手笔。

通威股份业绩曾在去年再次全面爆发，营收同比大增119.69%，净利增217.25%，净现金流量增486.24%，扣非后的加权平均净资产收益率达到惊人的54.03%，形势一片大好下扩大投产乘胜追击，本来合情合理。但与通威股份踌躇满志地大肆扩产相反，多数投资者却对此并不看好。从该公告日起，随着更多投资者不断用脚投票选择抛售其股票，通威股份股价也持续保持着波浪式下跌趋势，从38.13元/股跌至23.90元/股，又跌了超过三分之一。如果按公告日9个月前65元/股的高点计算，迄今为止通威股份股价的累计跌幅已接近三分之二，本次扩产似乎加剧了很多投资者对通威股份的看空预期。

直到今年9月27日，通威股份公告终止上述160亿定增，理由是“公司价值存在明显低估，为维护全体股东的利益”，即当前股价太低，此时定增会让原股东吃亏。但通威股份的股价却随后又启动了新一轮下跌，从32元/股跌至如今23元/股。原来，通威股份虽然终止了定增，却仍然表示要以自有资金和贷款融资等方式继续推进内蒙和云南的160亿元新增产能落地。

近年来，通威股份积极推进光伏一体化战略，希望将硅料和电池片领域双重龙头的优势，进一步拓展到组件领域，开启新的业绩增长之门。而上述160亿元新增产能，只是通威股份一体化战略宏伟蓝图中的一朵浪花。

然而，当前光伏市场从硅料到组件，刚开启的价格下跌趋势尚未见底，行情反转言之尚早；前几年行情登顶时全行业都在大肆扩产，未来新增产能陆续投产，不可避免将导致总产能严重过剩。通威股份此时推进一体化战略，想要实现既定目标，侦碳家认为依然面临多方面挑战。

一、未雨绸缪的一体化战略，能否逆势穿越行业下行周期成考验

光伏行业中，同型号产品具有明显的同质化特征(比如硅料和太阳能电池)，因此除了技术优势，成本优势也是该行业最重要的竞争优势之一。而通过足够多的产能实现规模优势，又是有效降本的重要手段，因此光伏行业头部企业投资大。

通威股份作为硅料和太阳能电池的双料龙头，首先在硅料行业具备无可比拟的竞争优势，以30%市占率居行业之首。

其次在太阳能电池方面，通威电池去年实现了满产满销35.87GW，同比增长65%。PERC电池非硅成本持续下降，电池出货量已连续6年保持全球第一。

凭借上游优势，通威股份近年来开启了一体化战略，希望在光伏全产业链都确立竞争优势。通威股份首先大力布局下游的组件业务，在盐城25GW和金堂16GW组件项目投产后，其组件年产能已提升至55GW，组件出货量在今年上半年上升至全球第6。

此外，通威股份还推出“渔光一体”创新方案，尝试打通光伏和饲料业务，全球最大的柔性支架示范项目，其天门500MW“渔光一体”项目已实现全容量并网。

通威股份推进一体化的动力，部分原因是为缓解硅料价格开启下行趋势后给业绩带来的巨大压力。今年年初，硅料市场价格登顶后，随即反转并开启下跌趋势。以单晶致密料成交价为例，年初成交均价尚在17.5万元/吨，11月初已经降至6.8万元/吨，跌幅已超6成，11月底更是跌破了6万元/吨，已跌穿二线厂商的成本线。一线厂商大全能源虽尚能保持盈利，但今年前三季度净利也下降超60%。

此外，通威股份还希望通过一体化战略，未雨绸缪提前布局未来竞争。硅料和电池产能早已全球第一的通威股份如能再拿下组件，将极大扩展在行业内的竞争优势。

2021年，通威股份就有3.6GW组件的在建产能，并于次年投产，同年还成为华润电力3GW光伏组件集采的第一候选企业，总投标价58亿元。这一标志性事件披露后震惊了组件行业，龙头隆基绿能的股价次日大跌8%，而通威股份的股价则出现大涨。

通威股份的一体化战略虽最初被投资者看好，但如今市场已然反转大变，侦碳社认为：光伏产品价格的下跌趋势在全产业链蔓延已是不争事实，产能过剩加剧导致供需进一步失衡，通威股份选择在行业下行周期中逆势进入组件领域推进一体化战略，选择时机的合理性值得商榷，因为其将面临多方面挑战，失误或挫折都可能直接影响其一体化战略实现。能否逆势穿越行业下行周期坚持到行业转暖，守得云开见月明，将是通威股份面临的重大考验。

二、硅料产能明显过剩，供需严重失衡，价格下行大势暂难逆转

从2020年下半年至2023年初，硅料价格一路上行，持续大幅增长最高4倍多，包括通威股份在内的硅料生产企业赚得盆满钵满。硅料价格这一轮上涨的核心逻辑是：国家大力推行双碳战略，导致对光伏等绿电需求大增，进而光伏新增装机量大增，进而对组件、电池、硅片和硅料的需求大增；而硅料新增生产线需要十几个月的建设期以及几个月的产能爬坡期，因此硅料供应严重滞后于下游需求增长导致严重供不应求从而不断抬高硅料价格。

但光伏发电需求并非无限增长，还要考虑电网能否接纳等因素，否则会产生弃光浪费，因此光伏每年的新增装机量亦有限度。但由于牛鞭效应的存在，下游需求的增长会沿着产业链被上游不断放大，最终硅料新增产能会远大于新增装机量。

以2021年为例，全球光伏新增装机量仅170GW，同比增长仅31%。但同期仅国内多晶硅产能就超60万吨，叠加次年20多万吨新增产能达产后，供应300GW的组件产能不成问题，全球硅料产能更能供给高达450GW的组件产能，2.6倍于实际需求，按新增装机量的增长率，硅料供给早已严重供过于求。

因此硅料价格从2023年初开启大降趋势完全合乎逻辑。然而包括通威股份在内的硅料企业却还未停止新建硅料产能，尤其是在2020年开始的涨价周期中，新老玩家还在拼命追加新产能，以至于2023年上半年我国多晶硅的产量已经接近2020年全年的两倍。

如果算上今年预计投产的包头二期5万吨和乐山三期12万吨项目，通威股份今年的总产能将接近35万吨，且去年开建的包头三期、保山二期各20万吨产能在明年可能陆续投产，届时硅料总产能将高达75万吨，折算后可以满足约225GW新增装机量，仅通威股份一家的硅料可能已超出全球新增装机量需求，可通威股份还在包头市达茂旗和广元市苍溪县继续规划建设30万吨和40万吨工业硅项目。

硅料生产设备的折旧年限较长，以通威股份为例，包头一期硅料生产设备的折旧年限长达12年，有些企业还更长，这意味着除非技术重大变革导致设备淘汰(可能性很小)，否则产能严重过剩的局面在接下来几年难以缓解，硅料价格可能还要继续承压下行。

历史上也不乏类似情形。比如多晶硅产能曾从2005年开始急剧膨胀，到2009年因行业产能严重过剩被发改委将整个产业归入过剩产业，直至2013年才解除。所以预计本次硅料产能过剩导致的价格下行，很可能要在低位徘徊好几年。

硅料是通威股份的基本盘，也是扩产的着重发力点，更是实现一体化战略的基石，虽然当前价格尚未逼近通威股份的成本线，但盈利大幅减少的局面恐在今后几年内都很难逆转。此时为了配合一体化战略继续扩大硅料产能，带来的风险可能将大于收益。

三、价格下行趋势沿产业链传递，组件亦难独善其身

不仅是硅料价格在持续下跌，价格下行趋势还在整个光伏产业链蔓延，通威股份新的进军目标光伏组件领域也未能独善其身，不但价格进入下跌周期，连行业成本线也被跌穿，还一再创下新低。

光伏组件产能早在2021年就已经严重过剩，但因组件的技术及资金门槛低，投资性价比高，业内企业并未停止追加产能，产能严重过剩终成组件供需失衡价格暴跌的元凶。

当组件价位低至1.1元/W时，光伏组件龙头隆基绿能的副总裁李振国曾发出警告：“光伏组件出现低至0.1元/瓦的非理性价格，全产业链都难以盈利。”

但今年10月18日，华电集团第三批光伏组件集采中不但击穿了0.1元/瓦的地板价，还首次出现了0.9933元/瓦的更低价，中标企业岂非大概率在亏损接单？

更有甚者，10月30日开标的国家能源集团2023年度光伏组件集采中，最低报价仅为0.945元/瓦。

而湖南晓光模具分布式光伏项目光伏组件采购的中标候选人以0.945元/瓦低价中标后，曾耐人寻味地表示：当前行业就是这个价格，不由某个项目、某个公司、某个人导致，而是整个行业的趋势。

当前产能严重过剩内卷无与伦比的光伏组件行业普遍亏损已成定局，这从组件前四强的毛利率均低于20%也可见端倪。通威股份此时火急火燎进入组件行业，真能力挽狂澜逆势实现一体化战略的目标吗？侦碳家表示怀疑，反而更可能入行即亏损。

不仅如此，除了面临售价低于成本线带来的亏损，每年须计提的巨额折旧还会让盈利状况雪上加霜。(光伏组件生产线折旧年限一般为25年，在建的组件生产线归入在建工程虽然暂时不用提折旧，可一旦完工就要开始计提)

四、伙伴还是对手？与当前组件客户恐难保持长期良好关系

在光伏组件领域，隆基绿能、晶科能源、天合光能和晶澳科技在2022年分别以85GW、70GW、65GW和50GW的年产能占据四强，且还在继续新增产能。比如晶澳科技今年就拟在内蒙新增10GW的组件产能。

同时，上述四强早已在业内浸淫多年，配合品牌影响力和营销渠道建设，特别是通过海外直接建厂和打造本地销售团队等途径，上述四强企业也占据了全球光伏组件出货量的前四强。主要产品全方位无缝覆盖分布式和集中式等应用场景。

相比之下，通威股份虽有大规模新增产能追赶上述四强的计划，但除了产能硬件，在品牌、营销渠道和客户关系等软件的建设并非一朝一夕可以完成，赶出的产能恐难短期内通过销售转化为业绩。

而且“兄弟阋于墙，外御其侮”，光伏组件市场增速有限，通威股份新增的市场份额更大概率将来自存量市场，尤其是市占率排名靠前的企业。光伏组件的现存玩家，会容忍新入行的通威股份按部就班地来搅局吗？通威股份的一体化战略，大概率会在组件领域遇到反制，甚至是联合反制。

另外，通威股份在光伏组件的客户多达十余家，目前各自经营的重点领域不同自然可以是亲密无间的合作伙伴，即便通威股份小规模地涉入光伏组件领域也无伤大雅。但随着通威股份一体化战略的深入推进，一旦通威股份大规模扩大组件产能并试图进入行业头部，彼此成为竞争对手并伴随着竞争的白热化，与这些客户的关系还能保持良好如初吗？

三国演义里，刘备和孙权也曾是亲密无间的盟友，曾合作取得赤壁之战的巨大胜利；然而随着刘备先后取得蜀地和汉中，渐有成为天下第一雄主之势，曾借荆州与刘备的孙权也不再履行盟约，而是派吕蒙白衣渡江奇袭荆州，最终导致刘备夷陵之战大败。因为情势变了，往往就会物是人非。

况且通威股份自己，既要供应原料又要参与成品竞争，组件客户会认同与通威股份保持其既当裁判又当运动员的合作模式吗？如果不能而改换其他供应商，是否严重影响到通威股份硅料和电池片的基本盘？

因此，一体化战略下，通威股份能否理顺并长期保持与当前组件客户的良好关系，是又一大挑战。

综合上述分析，侦碳家不否认通威股份的一体化战略从长期来看是步好棋。但当前形势下如急速推进，特别是大肆扩产，将遭遇诸多挑战，反而会欲速则不达。但愿公告里所述通过其他筹资方式继续推进新产能建设，只是在给停止定增带来的尴尬一个台阶下，否则股价可能会继续“诚实地”探底。