家族办公室如何利用离岸架构实现家族金融资产全球配置｜家办论道

家族金融资产是一类重要的信托资产。其中，家族企业股权是最重要的家族金融资产之一。对于家族企业的管理，家族（企业）通常已经拥有了丰富的管理理论和经验、颇为成熟的管理体系和领域多样的管理人才。

除了家族企业股权，家族（企业）还会持有许多其他类型的金融资产，这些金融资产的投资与家族企业的管理有所不同，而许多家族缺乏完整而成熟的理论框架、全球投资经验以及专门的投资人才。

随着家族（企业）的不断发展和壮大，家族（企业）积累的其他金融资产越来越多，其对于家族财富的重要性与日俱增。如何通过完整的投资流程实现家族信托中金融资产的有效管理与配置，已成为家族财富管理的关键问题。

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境内家族信托资产管理的挑战‍‍

由于境内信托法对设立非现金的家族信托造成一些障碍，所以目前境内设立的家族信托内的资产均为现金.通常，银行和信托机构是境内信托现金资产的管理人（不一定是受托人）。境内现金型家族信托的投资工具基本覆盖各类资产，包括权益类资产、固定收益类资产和另类资产等。

由于外汇管制和可投资资产类型欠缺，投资的地域主要集中于中国境内。境内信托金融资产管理与离岸信托金融资产管理的差距看似只是地域不同，但境内金融市场和国际金融市场的差距使两者产生了本质的区别。境内金融市场现状给境内家族信托中金融资产管理带来的挑战包括：

1. 境内金融制度的不完善和不成熟‍

2. 境内财富管理以产品为中心，缺乏以客户为中心的理念与流程安排

3. 境内资产配置难以实现充分的全球多元化‍

1、境内外金融市场制度差异

中国金融市场一直与国际金融市场存在割裂，自身制度尚不完善、不成熟。利率管制扭曲风险定价和资源配置，导致资金未能在产业之间或企业之间合理分配；汇率管制导致人民币无法合理定价，扭曲了国际贸易和国际资本的供求关系；资本账户管制导致境外资金的流动和配置存在困难。与成熟的国际金融市场相比，中国金融市场仍处于初级阶段，制度问题导致金融市场创新不足、金融市场资源配置效率不高、投资者利益难以保障等。

境内金融市场的管制和不完善也是目前境内产能过剩、负债高企、产业结构升级缓慢等经济问题的根源之一。当固有的依靠固定投资和低人力成本拉动经济的模式难以为继，再加上国际金融形势的压力，改革境内金融市场已经成为必然选择。境内金融市场改革措施主要包括利率市场化改革、汇率制度改革、人民币国际化、资本账户开放、构建多层次的资本市场等。虽然境内金融改革取得了一定效果，但与国际金融市场的差距在短期内难以弥补。

2、境内外金融服务差异

财富管理是为了帮助中国财富家族实现目标，金融机构设计产品时本应从家族的实际需求出发，并对产品进行持续的跟踪、维护、调整和汇报，同时避免利益冲突，如此才能实现金融市场水平提升和家族目标实现的双赢局面。但是，当前境内金融市场多是以产品为中心，产品设计与投资者需求不匹配，服务流程不完整。

产品设计往往从金融机构的利益出发，脱离投资者的实际需求。金融产品在流通环节产生的佣金是境内金融市场的主要盈利方式之一，所以产品是否能被很好地销售出去是金融产品设计者的主要考虑之一。这导致金融产品的设计追逐热点、短期利益导向明显、产品同质化严重。

由于大部分中国投资者对金融市场的认识处于初级阶段，市场热点盲目且容易转移，金融产品功能与投资者的实际需求错位。产品同质化严重、产品池种类有限，导致投资者难以找到合适的产品。

境内金融市场服务流程以产品为中心。境内的金融服务流程一般是：在设计好标准化的金融产品后，匹配产品特征与投资者需求，销售人员推销金融产品，投资者客户持有多种独立的金融产品，无法确保现有产品是否能覆盖自己的各种需求，无法进行整体的财富规划，难以保障目标的实现。

境内金融市场服务流程不完整。金融服务是一个持续的过程，产品设计和发售只是服务的开始，产品发行后，还需要持续地跟踪、维护、调整和汇报。但是，盈利模式多采取抽取佣金的前端收费，投资者偏好追逐热点和购买新产品，金融机构缺乏提供完整服务的动力。同时，部分境内金融机构并没有构建完整的服务流程和与之配套的组织结构、人才储备和激励机制等，缺乏提供完整服务的能力。

以产品为中心适合处于初级阶段的金融市场。产品开发成本低，成本一收益比例高，能够满足小规模投资的需求。近年来，中国财富迅速增加，投资者对成本的承受能力更强，对金融市场的认识更深，需求复杂程度更高，以产品为中心难以继续满足不同层次客户的差异化需求。实现从以产品为中心向以客户为中心的转变，境内金融市场才能与国际金融市场接轨，提高投资者实现目标的概率。

3、境内外金融产品差异

通常而言，不同资产之间具有相关性，即指两个资产价格变化的同步程度。当两类资产正相关时，两类资产受同一因素的价格影响变化相同。

当两类资产负相关时，两类资产受同一因素的影响价格变化相反。比如，埃克森美孚石油公司的股价与联邦快递公司的股价呈负相关：以石油价格为基础的运输费用是快递公司的主要成本之一，当石油价格下跌导致埃克森美孚石油公司的股价下跌时，联邦快递公司的股价一般会上升；反之亦然。单个投资产品的波动很大，如果持有多个负相关的投资产品，资产价格的反方向运动能抵消彼此的风险，整个投资组合的风险（波动）

多元化可以通过持有相关性低的多种资产来分散风险①,即是大家所说的“不要将鸡蛋放在同一个篮子里”。多元化有多个层次，包括地域的多元化、币种的多元化、资产大类的多元化、资产子类别的多元化等。也就是说“篮子不要放在同一个地方、不要只用篮子装鸡蛋、不要在容器里只是放鸡蛋、不要只放一种牌子的鸡蛋”。但是，多元化并不是简单地购买多种投资产品，而是运用完整的逻辑框架进行资产配置，资产配置将在下节详细阐释。

境内投资产品未能充分实现全球化投资。由于中国资本账户管制，投资者对海外的金融市场、法律、税收、政治环境不了解，境内金融机构的海外资产配置服务能力不足，中国高净值人士的海外投资比例偏低。2015年年初，中国超过37%的高净值人士持有海外投资；平均而言，预计中国高净值人士在2015年年底的海外投资约占其总资产的7%。

境内家族信托的金融资产同样也受到上述限制，投资地域集中于境内，未能实现资产的全球配置。如果信托金融资产的海外投资比例偏低，将难以管理境内经济放缓带来的投资不确定性，且难以规避人民币汇率贬值风险或享受不同区域、币种热点轮动带来的收益。

境内投资产品多元化不足。中国上市公司股票种类少、数量少、地域单一。如金融期货，美国等金融市场的期货、期权、远期、互换等衍生产品完整覆盖了股权、利率、外汇类等主要资产系列。

家族信托资产全球投资框架流程构建

金融市场的制度、服务和产品紧密联系、相互影响，难以用“头痛医头、脚痛医脚”的独立方案来解决境内家族信托在境内金融市场中遇到的各种挑战。

离岸家族信托的搭建能够为上述境内家族信托的金融资产管理所面临的挑战，提供一个完整的整合性应对方案。离岸信托使得信托的金融资产能够充分利用国际金融市场成熟而完善的制度，享受以客户为中心的完整服务，获得全球丰富多样的投资产品以达到信托金融资产的充分多元化，最终实现以客户为中心的家族财富的全球资产配置。其中，家族全球投资框架流程的构建应当是离岸家族信托中金融资产管理流程的核心步骤，在此予以重点介绍。

1、以家族为中心的完整服务流程

中国财富家族全球投资框架流程构建依托于完善而成熟的国际金融市场，以家族为中心、基于家族需求对家族金融资产进行全球资产配置。家族全球投资框架流程的十个步骤缺一不可，具体包括：

（1)理解家族特质；

（2)实施全球化投资者教育计划；

（3)确定家族目标与限制；

（4)全球资产配置战略设计；

（5)制定家族投资政策声明书（IPS);

（6)筛选全球投资标的；

（7)设计境内外投资结构；

（8)资产配置战术设计；

（9)动态调整投资组合；

（10)汇报分析投资业绩。

2、制定投资政策声明书（IPS)

家族投资政策声明书（Investment Policy Statement,IPS)是进行资产配置与资产管理的纲领性文件，往往被看作现代财富管理的最佳实践方式之一。IPS的构建需要建立在对家族目标与家族偏好的深刻洞察基础上，是全球资产配置不可或缺的基本文件。通过创建一份完善的投资政策声明书，能够帮助中国财富家族建立起科学的决策系统来面对复杂的投资问题。

投资政策声明书将以书面的形式制定，并按照中国财富家族的需求进行定制化开发。其中涉及家族投资哲学，波动性和风险承受度，家族投资目标，流动性限制，投资期限限制，投资结构考虑，投资政策考虑，责任的授权与代表，允许的投资范围，雇佣、监控和解雇资产管理人政策，投资业绩衡量标准，资产配置方案，再平衡方案，利益冲突披露以及家族要求的特殊情况等。

投资政策声明书是以客户为中心的定制化整体财富管理方案，实现了从“以产品为中心”到“以客户为中心”的转变。以产品为中心的财富管理缺乏整体规划和定制化服务，难以保障家族投资者最终目标的实现。根据每个家族的独特需求，投资政策声明书通过制定整体性的定制方案，保障家族投资者目标的实现。

3.全球资产配置战略设计

资产配置不是简单的资产多元化，而是需要在一个完善系统的框架下进行决策与管理，是从战略的角度对中国财富家族与个人财富进行规划和安排，它蕴含了对时间、风险、收益、成本和不同投资市场逻辑的综合理解。许多文献研究表明，资产配置方案是影响投资组合长期绩效的首要决定因素。现代资产组合理论（Modern Portfolio Theory,MPT)是资产配置的重要理论依据，该理论在1990年获得了诺贝尔经济学奖。

马柯维茨是第一个将“不要将所有的鸡蛋都放在一个篮子里”的思想进行定量分析的经济学家，他认为通过投资分散化，可以在不改变投资组合预期收益的情况下降低风险，也可以在不改变投资组合风险的情况下增加收益。

在马柯维茨的理论模型中，以均值代表证券资产组合的预期收益，以方差代表证券资产组合收益的变动性，即风险，投资者可以根据原有单个资产的均值和方差，对证券资产组合的收益和风险进行简化的分析。马柯维茨假设所有的投资者均是风险厌恶者，投资者的投资目标是在均值一方差空间中寻找效用最大化的一点，并确定了投资者风险资产组合的有效边界。

全球资产配置为中国财富家族提供了更广泛的资产种类视野，将投资实现真正的资产多元化。的风险，全球化的资产配置能够真正实现资产多元化，规避单一地域、币种或资产种类的风险。

比较合适的投资组合应该是MMM,即由多元资产管理人体系（Muli-Manager),将资产分配给多类资产（Multi-asset)和多种风格（Multi-Style)的资产管理人。

全球资产配置还能让中国投资者能够享受国际金融市场成熟和完善的制度带来的其他好处，包括合理的风险定价、汇率定价和市场资源配置、更高的金融服务水平、自由的资本流动，以及更健全的金融、法律和税务制度等。

但是，面对更加复杂、多变的金融市场，中国投资者将更加需要有丰富国际金融市场知识和经验的专业人士的帮助。

家族财富管理的核心是通过财富管理提高家族（企业）目标实现的概率。家族（企业）的目标是什么？这是每个家族在进行财富管理和设立信托之前必须深入心灵探究、再客观理性思考的根本性问题。

每种工具都有优势与劣势，根据家族（企业）目标与需求选择合适的家族财富持有结构和制度性安排，才能提高家族（企业）实现目标的概率。

家族信托作为一种家族财富管理的核心工具，不仅是持有结构和制度安排，还是家族资产投资的约束、激励和运行机制。通过家族（企业）的深度参与和法律、金融、税务专业人士的通力合作，家族信托将能支持家族财富管理的最佳实践，帮助家族（企业）实现目标与梦想，传承责任与荣耀。