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文：李艳杰
引言
时隔半月，华润万象生活再次对拟上市物企出手，与上次收购两次交表均未能通过联交所聆讯的禹佳生活服务不同，本次中南服务则处于已通过聆讯状态，股票发售指日可待，却在“敲钟前夜”被华润万象生活纳入囊中。
一
二次出手，要约要点更细化
根据收购公告显示，华润万象生活将以不高于22.6亿人民币收购中南服务100%股权，而中南服务2021年末未经审核的税后净利约为1.77亿元，对应收购溢价约为12.85X，2021年物企收购PE均值12.5X基本保持一致。
与月初收购禹洲物业明显不同的是，此次对中南服务的收购对价，虽最高限价明显提升，但整体收购溢价则明显下降，基本维持在行业均值水平（收购禹洲物业代价10.6亿元，收购PE 21.7X）。
对此我们认为主要是受到两个方面的影响：
1、 中南服务对于母公司中南集团的依赖度极高，关联方贡献超90%收入；
2、 中南服务业务结构较为单一，企业93.6%的在管面积为住宅项目类型。
华润万象生活为了能够接管中南集团未来持续的业务输入，也制定了更为严格的不竞争条款及框架协议，此次明确限制企业也不得再提供业主增值服务及非业主增值服务，类似业务要优先给到中南服务，而在对禹洲物业收购之时并未对增值服务业务进行明确限制或约束。也表明，在收购实施与推进的过程中，华润万象生活服务也在持续完善制度与流程，保障自身的权益。
二
华润万象生活
能否扛起2022年“收购王”大旗？
若评选2019-2021年每年的物业“收购王”，那么毫无疑问：2019年是雅生活、2020年嘉宝服务、2021年是碧桂园服务，而刚进入2022年，华润万象生活以“一月折两支”的速度来看，似乎要扛起2022年物业收购的大旗。
从账面资金看，华润万象生活IPO募资净额高达116.38亿元（人民币），为目前板块募资最高的企业，除月初收购禹洲物业之外，并未有其他的收购动作，充足的资金的确能够为其后续收购提供强劲的支持。
从企业业绩诉求看，华润万象生活高层提出过2025年要将在管面积提升至4亿平方米以上，而2021年6月末仅有1.2亿平方米，尚有2.8亿平方米的缺口。
根据企业历年面积增长速度看，年均可新增在管面积约2600万平方米，则5年可新增约1.8亿平方米，还有1亿平方米的缺口，而仅靠单项目的市场化外拓完全不能达到。故收并购成为华润万象生活的第三种快速完成业绩指标的手段。
表：华润万象生活2025年面积目标完成度分析
数据来源：企业业绩报告、招股书、嘉和家业测算
按照三家物企每年的在管面积增长情况简单测算出，在禹洲物业与中南服务并入华润万象生活之后，后者2025年的面积发展指引有望实现，仅有0.17亿㎡的缺口。
在回看华润万象生活的招股书时，我们看到，华润万象生活虽计划拿出60%的募资来进行收并购等市场化拓展，但在物业管理方面的资金投入仅占据30%，即约34.9亿元左右对物业管理服务标的进行收购，而年初的2次出售则已耗费33.2亿元，仅剩余约1.71亿左右的资金。
若华润万象生活不更改募资用途的话，再进行收购整合或动用自用资金，或将并购目标转向还有30%募资使用计划的商业运营赛道中。
且在2022年，与华润万象生活业态高度重合的龙湖智创生活也已递交IPO，此举也给前者带来了较强的压迫感，而后者已于2021年先后收购部分区域优质的商业物业服务标的如楷林商服、九龙仓物业等。来自潜在竞争对手的压力，或将驱使华润万象生活接下来在商业运营赛道上大举发力。
三
IPO物企成收购新宠
或再迎上岸、上船抉择
从近期的收购事件中，我们也发现，当前企业的收购更倾向于已经交表的物企，如阳光智博服务、富力物业、禹佳服务，及此次的中南服务，一方面是由于这些企业的母公司确实遭遇流动性危机，亟需进行价值变现；
另一方面，则是这些交表企业在IPO交表前对股权、组织架构、法律、财务、劳务等均已经做过相对详细的风险规避；收购这类标的，收购方对于标的的尽调会更容易进行，且推进节奏更快；这或许也是华润万象生活能够在短时间内完成2起收购的重要原因。
看到这2家企业成功上岸，委身于大树之下，可以尽早享受到资本发展红利之时，还要看到，目前交表物企中，有9家招股书已经过期，虽13家尚在有效期，但可以明显看出，当前物企IPO的进程是在明显的放缓的，不排除接下来出现三度交表的情况出现。
且当前资本市场上对于物企的估值持有相对谨慎的态度，上市能否后的较好的估值还尚不可知，时间也不可控。对于有母公司的物企来说或迫于地产端的流动性被挂牌出售，而部分资金压力较小的物企，同样也会在IPO与高位变现之间徘徊、作出售出的抉择，即“上船”与“上岸”的选择。
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