汉坤律师事务所李涛：拟在香港上市的新经济公司需注意的问题 WISE2020 新经济之王大会

12月8日-10日，36氪在北京国际会议中心举办了「WISE2020新经济之王大会——崛起与回归」。本次大会是WISE大会的第八届，2020年也是36氪成立的第十年。在新经济之王主会场，我们邀请十年里乘风破浪的创变者们，连接初创公司、互联网巨头、投资机构、地方政府、传统企业等市场参与主体，一起回望中国新经济快速崛起的十年，共同展望新经济下一个十年的无限可能。

汉坤律师事务所李涛在大会上发表演讲。

以下是李涛的演讲实录，经36氪整理编辑：

下面分享一下在香港上市的新经济公司需要注意的问题。汉坤在过去十年陪伴和见证了很多优秀的新经济公司的成长，比如刚才很多嘉宾提到的美团、蔚来、贝壳等上市项目，我们都有参与。刚才的嘉宾分享了关于上市公司面临的风险，我跟大家分享的是上市之前，以及准备过程中的实操经验。分三个部分。第一，上市前投资及基石投资。第二，香港上市财务测试。第三，两类新经济公司上市的条件和常见问题。

第一，上市前投资。

很多新经济公司去上市之前，都会经过几轮的Pre-A融资。就香港上市而言，港交所对于Pre-A完成的时间和交易所挂牌上市的时间的间隔有规定。第一种情况，要在递交申请表格之前28天完成最后一轮的融资，如果做不到这一点，就是最后一次融资完成以后120天才可以挂牌上市。上面说的120和28不包括投资完成当天，递交上市申请的当天和挂牌上市的当天。我们看过一种情况，不用等到上市，投资人撤出投资退出了，这种情况对上市时间表也有一定的影响。在递交上市申请之前退出的话，这不影响，如果是在递交上市申请之后到上市之前退出的话，会影响到，就要在退出之后120天才可以再港交所挂牌上市。刚才一直在说完成，港交所的要求是说，新进来的投资人的投资款不可撤销，要付给上市公司或出售原来旧股的股东。

还有很多投资者和上市公司会关心一个问题，就是上市前投资者的特殊权利，是不是可以在上市之后还可以存续呢？港交所有明确和详细规定，首先是价格调整。价格调整必须要在上市之前，如果上市调整跟股价或市值挂钩的话，必须在上市之前挂钩。还有退出选择权，通常看到的是大股东或上市公司给到投资者的回购权利。这种回购权利在上市之前需要解除，其实大部分情况下是递交A1申请之前就要解除。唯一有例外的是，如果上市公司在某一个时间节点还没有上市，这种情况下可以行使退出选择权。董事提名权在上市之前也要解除。股东之间关于推荐董事的安排，可以在上市之后存续，比如投资者会跟大股东有个约束，上市之后大股东在股东会投票的时候，要投资者推荐的董事担任董事，这种情况在上市以后还可以存续。

公司的否决权在上市前也要解除掉，还有反摊薄权，在上市之前可以行使，前提条件要按照IPO的价格行使反摊薄的权利，上市以后就没有这个权利了。还有对赌，就是利润保证。在一定情况下，上市以后对赌还可以存续，但是条件比较严苛。对赌赔钱的话，不可以是上市公司自己赔，比如可以由大股东赔。即便是大股东赔钱的话，对赌金额不可以跟股价或市值进行挂钩。比如公司事务的事先同意权，也要解除，还有独家权及没有更优惠条款，如果遵守这样的条款对上市公司股东不利的话，股东可以不遵守。如果是优先于股东的权利，这需要在上市之前要解除的。比如股东之间的约定。

下面说一下基石投资。在香港上市IPO的时候，股份的出售有两个大块。一块是公开发行，也就是散户。另外一部分给到机构投资者配售，给到机构投资者的配售分两类，一类是基石投资，一类是锚定。基石投资的话，招股书出版之前要签定协议，锚定的话，定价的时候才最终确定份额。基石投资的话，是需要遵循一些原则，首先基石投资者认购股份的话，必须按照公开发行的价格来认购。最重要的一点，投资者最关心的是基石投资人会有一个6月的锁定期，上市以后六个月不可以出售股份。逻辑在于交易所觉得对所有的投资人都要公平，如果基石投资者在上市过程中认购的股份是已经给你的，相对于其他投资者的股份，他说要认购1000万美元，最后只分了500万。基石投资者的认购在绝大多数下可以保证，交易所觉得保证公平的情况下，反过来基石投资者需要被锁定六个月。基石投资者不可以在上市公司有任何董事会席位，身份和背景要详细披露在招股书里面。

过去遇到关于基石投资最多的问题，不管是投资者还是上市公司问的问题，投资者要作为基石投资人投资一家即将上市的公司，可不可以让大股东给我签一个保底。如果上市以后多长时间股价没有达到预期价格，或出售的时候股价在潜水，大股东能不能赔差价？答案是不可以。交易所规定，通过其他方式给到基石投资人利益的话，这有误导性。举个例子，一个很有名的投资人作为基石投资人投资了一家港股上市公司，招股书披露投资人愿意以10元钱投资1亿美金，很多散户看到以后，觉得有这么大的投资人愿意以10元钱买的话，我跟着买准没错。可是如果背后有保底安排的话，对于公众投资者就是很大的误导。如果是正常业务往来这是没问题的，很多时候也看到一些基石投资人是上市公司平常的业务合作伙伴，这些没有问题，只需要在招股书里进行全面的披露就可以了。

下面讲一下关于香港上市的最基本的财务测试的指标。

有三个测试可以供选择，三个当中满足一个就可以。第一，盈利测试，盈利测试是一个现行的规定，最近港交所刚刚出了一个咨询文，建议提高标准，但还在咨询过程中。现在的规定是过去三个会计年度的净利润不少于5000万港币，其中最近一年是2000万，之前两年是3000万，这是第一个指标。

第二个测试，市值收入测试。在上市时候市值至少达到40亿港币，收入是最近一个会计年度5亿港币。

第三个测试加入了现金流因素，市值相应减半，市值上市以后20亿港币，收入最近一个会计年度至少5亿，最近三个年度累积的现金流不低于1亿。这三个当中，只要满足一个就可以了。

新经济公司上市过程中，这些测试会有一些更改。管理层至少三个会计年度保持很大程度上不变，股东在最近的一个会计年度，是不可以改变的。

下面介绍两个类型的新经济公司，一个类型是生物科技公司。生物科技公司不需要满足刚才说的财务测试了。刚刚交易所的鲍总介绍了，生物科技公司没有收入也可以在香港上市，但是要向港交所证明有一支产品通过了概念阶段，以研发为主，专注开发核心产品，上市前最少12月已开始从事核心产品的研发，上市集资主要用于研发用途，而且拥有多支潜在产品，至少一名资深投资者提供相当数额的第三方投资。上市时候的市值至少达到15亿港币，对管理层的连续性要求是三年，而在生物公司降低到了两年。资金上市以后12个月要覆盖125%。

第二个类型是不同投票权公司，也就是管理层拥有超级投票权的公司。不同投票权公司在香港上市的门槛非常高，目前只有非常头部的几家，像美团、小米，以及最近从2019年上市的这几家二次上市公司，只是这些家目前是以不同投票权的方式在香港上市的。最主要的原因是香港的证监会和交易所认为一股一票是保证投资者权利的重要环节。对于财务测试来说，如果要以不同投票权方式上市的话，有两个测试，满足其一就可以。

第一，单纯的市值测试，上市时候达到400亿港币。

第二，市值100亿港币，但最近一个会计年度收入不低于11港币。另外还要满足一定的标准，第一，必须是创新产业的公司，第二，在业绩披露期必须是高增长，而且高增长未来可以持续的。持有超级投票权的人必须对公司的发展做出了重大贡献，而且不同投票权的受益人必须是个人，他在公司上市的时候，必须是公司的董事。跟刚才生物科技公司一样，如果是不同投票权公司要上市的话，也是需要得到资深投资者的背书。最后不得极端不符合公司管制的常态。

今天由于时间关系，分享就到这里，谢谢大家！