周期拐点仍待反复验证 | 白酒板块强势反弹背后的信号

拐点尚早，曙光已现

作者 | 胜马财经出品人周瑞俊

编辑 | 欧阳文

5月29日，A股市场迎来一场引人注目的高低切换。前期领涨的AI芯片概念集体下挫，而此前持续低迷的大消费板块强势反弹，白酒板块涨幅位居所有行业首位。截至当天收盘，酒鬼酒涨停，今世缘、舍得酒业盘中最高涨幅超7%，贵州茅台重返1300元关口。盘中申万白酒指数一度大涨超4%，板块整体呈现出久违的集体做多热情，全天资金净流入明显。在当天上证指数收跌0.73%的背景下，白酒板块的逆势走强更显突出。

本轮行情的点燃并非偶然，直接催化剂来自政策端—国务院5月28日印发《城市更新“十五五”规划》，机构预计“十五五”期间城市更新市场容量将达15万亿元至20万亿元。白酒与房地产长期深度绑定的产业逻辑，使得这一重磅规划迅速传导至消费领域。与此同时，多家头部酒企以实际行动释放信心信号：贵州茅台5月27日公告已完成30亿元股份回购并注销；五粮液此前宣布拟以80亿至100亿元回购股份并注销，大股东五粮液集团还计划在未来6个月内增持30亿至50亿元。

全面下滑到边际改善

要想理解这轮上涨是否具有可持续性，关键在于评估行业基本面的真实变化。回顾2025年，白酒板块经历了近年来少有的深度调整。全年板块合计实现营收3618亿元，同比下滑18%；归母净利润1266亿元，同比下滑24%，进入第三季度之后，出清斜率进一步加大，行业量价齐降、利润降幅大于收入下滑。

进入2026年，筑底信号开始显现。第一季度，白酒板块营收同比微降0.66%；归母净利润同比小幅下滑1.75%，整体降幅较2025年显著收窄。合并2025年第四季度与2026年第一季度财报来看，白酒板块整体实现营收同比下滑13%，出清斜率环比有所收窄，26Q1上市酒企整体营收和归母净利润底部信号渐明。

不过，板块内部分化十分剧烈。贵州茅台凭借强大的品牌力，一季度营收同比增长6.3%、归母净利同比增长1.5%，率先恢复正增长；五粮液一季度实现营收和利润的大幅增长，但其中包含追溯调整带来的基数效应，其渠道仍面临去库存压力。而剔除茅台和五粮液之后，其他酒企合计营收同比下滑15.3%、利润下滑22.8%。从一季报看，白酒板块呈现两极分化态势，高端白酒龙头营收与利润相对稳健，次高端及中低档酒企依然承压显著。

经销商层面的数据同样传递出复杂信号，尽管2026年一季度春节旺季带动用酒需求环比改善，个人餐饮及宴席场景修复较好，但商务场景仍在低位徘徊，多数烟酒店动销困难，经销商出货周转压力仍然偏大。截至26Q1末，白酒板块预收款余额合计419亿元，同比下降5%，显示出渠道打款意愿尚未明显回暖。

资金流向与估值考量

资金面的变化是推动本次行情的直接动力。在市场风格切换的背景下，资金从高位科技板块流向低位消费板块的逻辑清晰可见。北向资金当日逆势净流入，持续加仓白酒、电力等权重价值板块；内资主力资金则大幅抛售高位科技股，半导体、计算机等板块资金出逃显著，电子板块全天主力净流出规模居首。这种“高低切换”的格局，与白酒板块历经长达5年调整后估值已跌至历史低位的背景高度契合。

估值方面，截至2026年5月中下旬，中证白酒指数市盈率（PE-TTM）约为18.5倍，处于近十年估值分位数15%以下；机构测算数据显示，经过前期大幅调整后，该指数市盈率处于近十年来约12%的分位水平，安全边际相对充足，对于以长期配置为核心逻辑的资金而言，如此估值水平已具备显著吸引力。

与此同时，头部酒企普遍加大了分红力度，为价值投资提供了安全边际支撑。按5月29日收盘价测算，贵州茅台、五粮液和泸州老窖的股息率分别约为4.08%、6.19%和6.36%，白酒行业的整体股息率对长线资金而言具有相当的吸引力。

共识背后分歧

多家主流券商于近日密集发布看多研报。中信证券明确指出，白酒行业底部已至，头部酒企加速出清、库存去化、量价触底、供给主动收缩，预计2026年第二季度开始业绩有望出现一定程度改善；中信建投证券则将当前定义为“十年周期底部的投资机遇”。券商研报认为，随着机构配置风格切换叠加消费复苏，板块有望迎来估值修复与业绩兑现的双重行情。

然而，在高度一致的乐观预期背后，分歧同样存在。5月29日当天，摩根大通同时下调了贵州茅台、五粮液和泸州老窖三家头部白酒企业的评级。其中，研究报告指出，贵州茅台盈利低于预期且缺乏2026财年业绩指引，评级由“增持”调至“中性”，目标价从1930元降至1420元。摩根大通虽然承认行业已出现企稳的早期迹象，但预计复苏过程将更为缓慢。

这一中外机构观点的显著分歧，折射出当前白酒行业的复杂局面：内资券商更多着眼于出清周期的底部特征和低基数效应，外资机构则更关注企业盈利质量的可持续性以及渠道生态的真实修复程度。

复苏之路隐忧

尽管积极信号正在累积，但白酒行业复苏的路径并非坦途。

第一，传统消费淡季即将到来。6月至8月是白酒行业的传统销售淡季，批发市场价格仍存在下行压力。据酒价内参5月29日发布的监测数据显示，11大白酒单品当日呈现四涨五跌两平的格局，中高端价格带“倒挂”现象依然突出。

第二，行业内部去库存的不均衡过程。白酒行业正处于深度调整与去库存周期的尾声，但从去库存角度看，头部企业仍面临加速去库压力。业内分析人士认为，当前白酒行业正处于出清关键期，新的库存周期有望在2026年第三季度真正形成。这意味着从“去库存”到“补库存”的转折仍需至少一个季度的观察窗口。

第三，消费者信心的恢复需要时间。商务场景用酒需求的恢复缓慢，年轻人饮酒习惯的变化，以及白酒消费结构从商务宴请导向自饮、家庭消费的转型趋势，都意味着白酒行业景气回升本质上是一个从宏观到微观的逐层传导过程。

拐点尚早 曙光已现

对于“拐点”的判断，需要区分两个概念：股价拐点与基本面拐点。历史经验表明，在周期性底部区域，股价往往领先于基本面见底，估值修复往往领先于业绩修复。业内专家认为，当前的行情更多是估值修复的体现，叠加资金从高估值科技板块向低位消费板块切换的配置行为。

中信证券的研判相对审慎，强调了动销的恢复情况与基数效应。若未来需求企稳，预计业绩改善在2026年第二季度开始出现；中信建投则更为乐观，用“十年一遇”来形容当前的投资机会；东吴证券在研判中采用了“营收增速前低后高”的表述，为基本面修复留下了充分的缓冲区间。

海外机构方面，摩根大通虽然下调了评级，但也承认行业已出现企稳的早期迹象，只是复苏过程可能更为缓慢。这一判断的审慎之处在于：在缺乏宏观消费需求强劲复苏作为支撑的背景下，单靠头部企业主动去库存和数字化渠道改革等，能否推动全行业走出泥潭仍待进一步验证。

胜马财经认为，5月29日白酒板块的集体大涨，不仅是政策和资金面共振的结果，更折射出行业在经历深度调整后逐步走向修复的结构性转变。估值已跌至历史低位、主动出清仍在持续、头部酒企加大股东回报——这些因素共同构筑了中长期配置的底仓逻辑。然而，复苏不会是线性的，分化也不可避免，对于投资者而言，与其追问“拐点是否已到”，不如审慎关注批价走势、库存水平的变化节奏以及龙头酒企终端动销的实际改善程度。在白酒这场持续了近五年的周期调整中，底部区域的确认仍需要足够的耐心与反复验证。

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