【嘉合基金固收周报】外部环境波动仍大，债券市场出现一定止盈情绪

来源：市场资讯

（来源：嘉财万贯）

一周高频数据回顾

1、价格

油价剧烈波动：国际原油价格剧烈震荡。周初受中东地缘冲突加剧影响，油价大幅冲高；随后美伊释放谈判信号，局势缓和，油价快速跳水。后半周谈判前景反复，油价低位波动。

金价先扬后抑：国际贵金属先抑后扬，周初受美元走强拖累金价下探，随后地缘避险情绪回升、美债收益率下行带动价格反弹。央行公布连续 18 个月增持黄金，4 月增持 26 万盎司创阶段新高，央行购金托底预期增强，支撑金价重回 4700 美元 / 盎司上方。

2、生产

煤炭市场偏强运行：动力煤市场偏强运行。节后下游拉运积极性逐步恢复，叠加港口价格上涨带动，市场看涨情绪浓厚。大集团外购价格上涨提振情绪，坑口煤价表现坚挺。

钢材价格震荡上涨：钢材价格震荡上行。螺纹、热卷等品种期现同涨，库存持续去化，叠加焦炭三轮提涨，成本支撑增强。但下游需求持续性偏弱，市场高位观望情绪渐浓。

施工指标分化持续：水泥、沥青开工率低位徘徊，低于历史均值。传统的基建实物工作量释放缓慢，资金到位率不足，叠加南方降雨影响施工。

3、需求

干散货延续强势：BDI 景气度高企，一方面步入春季传统海运旺季，澳巴铁矿石、煤炭发运放量，国内工业补库等因素带动干散货需求升温；另一方面环保规则约束、老旧运力出清叠加船东降速，有效运力偏紧，供需共振推动指数走强。

车市延续疲软：截止4月30日，国内乘用车当周日均零售数量同比-24.7%，车市维持疲软态势。

4、地产

新房销售同比转负：截止5/8当周，30大中城市商品房周均成交面积17.46万平米，同比-11.56%，同比转负，临近假期楼市热度边际回落，分城市能级看，一线城市韧性较强，二线城市回落较为明显。

核心城市二手房稳中有升：核心城市二手房稳中有升，上海、深圳等一线城市价格小幅上涨，议价空间收窄，二三线城市分化明显。

5、农产品

农产品价格小幅回落：农产品批发价格200指数继续回落，但回落速率减缓，其中蔬菜价格延续季节性回落，气温回升、露地菜上市量增加，市场供应充裕；水果价格小幅回升。

猪肉价格低位震荡：猪价低位震荡、区域分化。节后消费转淡，屠企压价，养殖端亏损加剧。但产能持续去化，政策收储托底预期升温。

一周流动性回顾

上周央行公开市场逆回购投放540亿元，到期4191亿元，买断式逆回购缩量5000亿元，央行公开市场净回笼8651亿元，央行持续回收银行间市场流动性。R001收于1.23%，较前一周下行8.65BP，R007收于1.30%，较前一周下行9.83BP，资金价格月初快速回落。上周资金价格于下半周快速下行，虽然有机构工作日错位影响，但截至周五，R007价格也回落至1.37%左右的低位，较3-4月份低点出现进一步下降。虽然央行投放缩量程度有明显提高，但对于宽裕的资金供给尚未造成明显影响，同时也反映出4-5月份的贷款投放进程可能低于市场此前预期。往后来看，此前判断随着央行对于前期流动性的逐渐回收，资金价格将在底部企稳甚至小幅向政策利率靠拢，结合上周资金面变化，可能这个进程可能存在前期的回收效果偏弱以及持续时间更长的变化，预计资金面宽松将至少维持至5月底。

债券市场回顾

利率债

外部环境波动仍大，债券市场出现一定止盈情绪。上周1年期国债收益率上行2.51BP至1.19%，1年期国开收益率上行0.16BP至1.37%；10年期国债收益率收于1.77%，上行1.97BP，10年期国开收益率收于1.83%，下行0.53BP。上周外部环境频繁变化，全球能源短期压力并未出现进一步缓解，叠加国内基本面有好转现象以及物价有进一步回升趋势，债券市场做多情绪出现退坡。

本轮债券市场行情自春节至今，在微观市场交易层面主要由资金面宽松所驱动，期间外部环境变化造成了一定冲击，但随着全球资本市场情绪的快速缓和，截止目前并未影响债券市场的主体行情。资金面方面，央行已在4月份开启了逐渐回收流动性的操作，但总体较为温和，并未对市场造成较大影响，5月份有进一步加速的趋势。外部环境方面，市场情绪缓和已经充分发酵，尤其是权益市场多数已经突破新高，但随着时间推移，地缘政治的预期波动将逐渐让位于仍然受到限制的全球供应链实际，最终将大概率带来基础商品的长期价格水平提高，全球通胀压力有所上升。基于以上分析和债券市场前期较为充分的交易，上周已经出现一定机构的止盈现象，押注长端及超长端利率进一步下行的资金有所退坡。往后来看，短期处于各项经济、物价等指标的验证期和充裕资金面的消耗期，债券市场本身仍有一定利好环境维持，但进一步博弈的收益性价比不高，建议可等待数据或海外变化最终落地再进行方向选择。

信用债

上周(05.04-05.10)一级市场信用债发行量1375.44亿元，总偿还量1385.12亿元，净偿还9.68亿元。分评级来看，上周高评级AAA发行占比回升至62.73%，AA+发行占比回落至14.82%。期限结构来看，1年内发行金额占比17.06%，中长期限发行占比回升。上周1只债券取消或推迟发行，合计规模15.00亿元。

上周产业债收益率小幅上行，变动幅度均在1bp内；城投债收益率多数上行，其中3年期AA等级上行幅度最大（3bp）。

信用利差方面，产业债信用利差涨跌分化，除3年期 AAA等级信用利差小幅走阔外，其余均持平或收敛，变动均在1bp内；城投债信用利差多数走阔，除5年期AA等级信用利差小幅收窄外，其余均持平或走阔，其中3年期AA+和AA等级信用利差走阔幅度最大（3bp）。

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