理解“离岸”两个字，港股投资从此打通“任督二脉”

港股投资的一个原则和三大策略

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港股的节奏，跟A股和美股都不一样

很多投资者都有一种很矛盾的感受：明明港股里都是熟悉的好公司——腾讯、阿里、美团、小米、各种创新药，但真正做起来，却总感觉“完全不是自己熟悉的市场”。

它经常会出现一种很诡异的状态：

基本面没变化，股价突然连续暴跌；

外围市场一转暖，它又突然连续暴涨；

很多公司明明很便宜，却长期没人买；

而一旦情绪来了，几个月又能翻倍。

为什么同样是中国资产，A股和港股的节奏差异会这么大？为什么很多在A股、美股有效的方法，到了港股经常失灵？

答案其实很简单，港股的节奏，跟A股和美股都不一样。

表面上看，恒生指数和沪深300走势的相关性都在70%左右

2020年以前，与标普500的相关性也在50%以上。

但你如果用A股的思路做港股，大概率会觉得它涨起来、跌起来都太吓人；如果你用美股的思路做港股，又会觉得它的行情没持续性。

更重要的是，虽然大体牛熊节奏类似，但它有时候先涨后跌，有时候后涨先跌，完全没有规律可言。

为什么港股总是“忽强忽弱”？因为港股是一个典型的离岸市场，大部分在港股市场亏钱的投资者，其实是用错了方法。

如果你能深刻理解“离岸”这两个字带来的一系列与本土市场的不同之处，其实投资港股并没有那么难。

（本文为5月7日直播的文字稿，经过整理加工）

本周三（5.13）中午11点半有一场直播，聊聊行情，欢迎预约

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从来不是“主战场”

什么叫离岸市场？简单来说，就是这个市场本地资金占比很低，主要是“外来的钱”在主导。

港股就是典型。它的资金结构大致分三类：南下资金（内地资金）、外资（欧美、亚太和全球机构）以及少量本地资金。

相比之下，A股是绝对的境内资金主导，美股是全球资金汇聚，但仍然以美国本土资金为核心。

正是这个资金结构，导致了一系列的差异：

比如说香港市场的主动管理资金占比约70%，相比之下，目前美国市场：主动管理资金占比约40%，还在继续下降；A股资金的偏股型基金，主动管理资金占比约45%。

A股曾是主动管理占绝对比例的市场，但在过去两年ETF规模大跃进的背景下，也大大降低。

只有港股仍然保持了主动管理资金主导的资金格局，这个比例在全球市场ETF化的背景下，显然不同寻常。

主动资金高，意味着什么？

如果通过买ETF被动参与行情，目标收益自然是想赚Beta（市场平均收益）；而放着指数投资这种“躺赚”的钱不赚，辛辛苦苦的选股择时，主动资金想赚的自然是超过指数的Alpha（超额收益）——赚到赚不到，两说，但肯定是这么想的。

就我们而言，大部分人投资港股，要么是因为它有一些独特的品种，A股买不到，要么是因为同样的股票，它比A股便宜更多。

我们并不因为看好港股而买港股，我们只是看好某些个股或板块，这与投资A股和美股的心态是完全不同的。

这就导致港股在全球资金中的定位，不是主战场，只是“补充仓位”。

举个例子，如果一个基金经理看好半导体，他当然会先买台积电、英伟达、AMD， 然后可能再“顺手”配一点相对便宜的中芯国际做弹性；看好AI全栈型公司，首先是把谷歌等美股买足，仓位如果还有多余，或者谷歌阶段性涨幅过大，就会再配一点比较像的阿里。

反之，如果Meta不被资金待见，自然会连累腾讯被冷落，微软被抛弃，港股的软件公司业绩再好，也没有好日子可过。

再加上大量机构把亚太总部从香港搬到其他地区后，专门研究港股的机构少了，一般都是行业研究员，在推荐美股之余，顺便推荐一下港股。

所以，全球市场哪一些风格比较强，港股的相关板块就容易上涨。这就让港股在全球配置资金的眼里，主要配置目的是“增强收益弹性”。

其实内地机构也是如此，港股配置一向是那些想要抢排名的基金经理“弯道超车”的选择。而去年10月之后港股走弱有一个重要原因——内地调整业绩考核标准，在限薪的大背景下，惩罚力度远大于奖励的考核，必然会降低基金经理对Alpha的追求，从而大大降低港股的配置比例。

既然港股是“补充仓位”，在牛市中就容易补涨，容易超涨，但反过来一旦市场转弱，优先被减仓的，也是港股。

离岸市场最大的 问题 ，就是资金永远没有“必须留下”的理由。很多资金都是美股打死不卖，A股尽量扛着等国家队，降仓位就先砍港股，导致港股对全球投资风险更敏感，跌起来比谁都早，比谁都狠。

不过，香港一直是离岸市场，为什么只是这几年变得更难了呢？

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Long Only离开之后，只剩下波动

前面说了离岸市场的特点，来自五湖五海的资金，走到一起来，不远万里当然不只是为了赚钱（Beta），而是想赚更多的钱（Alpha）。

如何赚Alpha的钱呢？就大资金的投资方法来说，主动管理资金又分为两类：

一类是Long Only（只做多的长线资金），典型代表有两类，一类是巴菲特这类风格的长期投资者，另一类是分散组合配置的养老金、保险公司。

他们共同的特点是长期持有基本面好的龙头股，一般不轻易交易。

另一类是对冲基金，他们一般快进快出，高换手，利用市场的弹性和波动，赚结构性的机会。

这两类Alpha的来源和承担的风险完全不同，前者Alpha来源于企业成长的复利，后者Alpha来源于市场波动和结构性的不均衡。

这两种资金对于一个市场同样重要，缺一不可，Long Only资金稳定市场，发掘长期价值，提供长线向上的力量；对冲基金提供流动性，加快了市场定价速度的同时，也创造了新的不平衡。

在2020年以前，恒指就是一个波动放大版的标普500，趋势强但波动也大，但真正发生在2020年以后，向上趋势变弱，但波动一点也没有变小。

最重要的是这两类资金中的欧美Long Only资金明显减少，原因大家都知道：地缘政治、监管、资金配置限制等等，很多公司将亚太总部搬离香港，资金的投资重点自然也转向日韩印度东南亚等市场，只留下更灵活没有合规之忧的对冲资金。

结果就是，趋势变弱，波动不减。

与此同时，还有一股新的替代力量，就是南下的内地保险资金，在内地利率不断走低的背景下，大量投资在港股上市的金融、资源和消费等高股息资产。

南下资金在一定程度上填补了欧美Long Only资金的空缺，但并不能完全替代。

南下资金偏好高股息、稳定收益，对冲资金追逐高弹性资产，形成了港股目前的杠铃结构。

这也是港股2022年以后明显的两类机会，一类是长期走强的高股息，一类是阶段性脉冲机会，包括2022年的消费与地产，2024年的互联网，2025年的创新药与硬科技。

这种“杠铃结构”就像一个“中产消失”的社会，最大的问题是缺少中间层长期成长股的稳定机会，这一类资金以前持有的主要是以腾讯为代表的互联网板块，成长类消费白马，近几年都是波动巨大，经常出现持续低估。

港股不缺成长股，缺少的是成长策略的Long Only资金，港股不是没有好公司，缺的是愿意长期持有好公司的资金。你让对冲资金来买互联网，今天集中买一个板块，明天迅速撤退，就是目前的状态。

这就导致一段时间，港股特别强，下一段时间，直接沉寂半年甚至一年。

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Alpha密集型市场

很多人做港股都会陷入一种循环：跌的时候发誓“再也不碰港股”，涨的时候又忍不住追回来。

前面的那些特点反而说明了，港股是一个Alpha密集型市场，原因有两个：

一个是IPO限制少，长期的优胜劣汰，留下了很多内地稀缺的品种，新经济公司多，比如互联网、创新药、新消费、新兴科技。

另一个原因是定价。对冲资金大进大出造成估值波动的机会，增加了阿尔法的弹性，再加上这些公司，分歧大，信息不完全透明，定价容易偏离，给研究能力强的人留下空间。

A股、美股的阿尔法也多，但定价也高，留下的空间不如港股大。

这就是市场特征与资金性质的相互造就，离岸市场的特点造成波动大，波动大吸引了大量对冲资金，对冲资金的大进大出又加大了波动，再加上一批极具特点的公司，造成了港股让人又爱又恨的特点。

简单说，A股的问题是垃圾股定价太贵，美股的问题是好公司定价太贵，港股的问题是不管垃圾股还是龙头股，都是经常没人定价。

如果简单把A股和美股的投资方法延续过来，港股也需要有不同的投资方法。本文给大家一个原则和三个策略。

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投资港股的一个原则和三个策略

一个原则：严格控制仓位

确定性决定最高仓位，波动本身会降低确定性，弹性大也意味着杠杆化，所以，投资港股的第一条就是控制最高仓位。

经验是，港股仓位低于主市场的一半。个股也是一样，单一港股个股的最高仓位低于主市场单一个股最高仓位的一半。

针对港股阿尔法多，波动大的离岸市场特点，港股有三种长期有效的的投资策略：

策略1：超长线投资

大部分市场都有一批“核心资产”，有大量长线资金长期持有，作为股市的“压仓石”，这一类龙头标的的特点是稳定，哪怕市场大起大落，波动也相对有效，因此很少有低估的机会。投资这一类公司，实际就是投资指数的Beta，再加上复利效应。

港股同样有以互联网巨头为主的核心资产，但由于市场波动大，资金大进大出。港股龙头不是没有长期价值，而是长期价值经常被短期资金踩碎，会出现阶段性的低估。

像腾讯这种港股的绝对龙头，可以在两年内跌-70%，近半年在基本面没有什么利空的情况下，跌-30%，在其他市场很少出现。

这个时候，散户可以分批买入基本面良好的龙头，再持有3年以上的时间，忽略那些中短期利空，忍受股价的剧烈波动，是获取Alpha最简单的方法。

当然，这种方法看似简单，可港股里最稀缺的就是耐心。股价在下跌，总是有各种难以证伪的利空，这些利空其实一直都在，但在下跌中，总是会让大部分人在某一个时间点“心理破防”，割肉一走了之，再骂几句“港股不是人玩的”。

策略2：动量策略

针对“补充仓位”和风格延续的特点，港股另一个有效的方法是动量策略，当一个风格受到市场追捧时，全球各路资金都会到港股来找补涨，强势板块容易强者恒强，持续快速上涨，特别是在牛市的时候。

操作方法很简单，每月筛选过去6个月或12个月（可以剔除最近 1 个月）最强的板块或个股，定期调仓，滚动持有，本质是在利用港股的高弹性。

当然，动量策略对执行的要求很高，强势股上涨的速度快，策略找到并介入时已是高位，加上港股动量崩溃的回撤速度也很快，如果执行力不够，买股票时犹犹豫豫，卖股票时患得患失，最后反而会变成高买低卖。

这两种策略是完全相反的，一个是长线，一个是中短线定期更换，大部分人还是更适合前者。

策略3：小票的“风险投资”

港股还有一类机会，不过需要海外账户。

港股的流动性高度分配不均，90%的小盘股流动性枯竭，估值低到离大谱，可以选择基本面不错，不在港股通，没人关注极度低估的公司。

港股一旦整体牛市，就会出现流动性阶段性恢复，涨得最多的就是这一类公司，如果有合适的题材或业绩恢复，常常短期内直接几倍涨幅。

不过这个方法的缺点也很明显，这一类公司的信息不透明，研究难度大，在底部的时间很长，投资的不确定性极高。

这种策略更类似于“风险投资”，正确的做法是广撒网，分散持有，耐心等待，靠一两个赢家覆盖全部损失。

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总结

总结一下本文的核心观点：

很多人做不好港股，并不是因为不会看财报，而是因为港股根本不是一个“稳定趋势型市场”，而是一个缺少“长期大金主”的“高波动、高弹性”的离岸市场。

它从来不会稳定上涨，而是在经过长期低估后，突然阶段性爆发。如果说美股靠长期资金慢慢推估值，那么港股就是靠情绪资金来回拉扯估值。

当然，也正因为港股长期缺少稳定资金、估值经常失真、情绪波动巨大，才给了投资者更多获取Alpha的机会。

港股不是用来买ETF躺平的，而是用来提供收益弹性的。如果近期手气不顺，千万别指望到港股来翻盘，那可能让你雪上加霜，如果你近期做得要风得风，要雨得雨，保持这个思路买点港股，可以锦上添花。

P.S.

每周末，我的知识星球都有周末问答专场，本周的回答包括：

1、港股互联网板块何时回到高点？

2、红利资产拖账户的后腿怎么办？

3、为什么说本轮行情是流动性驱动？

4、如何判断造船业的周期顶部？

5、能不能说“白酒是白酒，茅台是茅台”？

6、太空算力主要的困难点在哪儿？

7、液冷放量的节奏是什么样的？

8、这一轮牛市结束后，会发生什么？

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