【华西食品】伊利点评报告：减值出清轻装上阵，新周期正式开启

来源：市场资讯

（来源：食饮之星）

伊利股份(600887)

事件概述

25FY 公司实现营业收入 1156.4 亿元，同比+0.2%；归母净利润 115.7 亿元，同比+36.8%；扣非归母净利润 110.7亿元，同比+84.1%。26Q1实现营收 347.4 亿元，同比+5.5%；归母净利润 53.9 亿元，同比+10.7%；扣非归母净利润 53.3亿元，同比+15.1%。营收利润双超市场预期，扣非增速创近年同期新高，三大主业全线回暖，验证龙头增长韧性。

分析判断

► 液体乳逐步企稳，奶粉冷饮双位数高增，结构升级持续

25FY 液体乳/奶粉及奶制品/冷饮分别实现收入704.2/327.7/98.2亿元，分别同比-6.1%/+10.4%/+12.6%。25H1/25H2 液体乳收入分别 386.8/317.4 亿元（根据分产品数据推算），H1 同比约-8.2%，H2 环比企稳，下半年改善趋势明确。

1）我们判断液体乳下滑主因常温白奶需求疲软，其中仅乳饮料正增，基础白好于经典，低温高单、低温白超 20% 增速表现亮眼；

2）奶粉业务婴配粉/成人粉/奶酪均实现双位数增速，婴幼儿奶粉市占率登顶，成人奶粉连续 11 年行业第一；

3）冷饮连续 31 年领跑行业。

26Q1液体乳/奶粉及奶制品/冷饮分别实现收入201.0/93.5/44.0亿元，分别同比+2.3%/+6.1%/+7.1%。

1）我们判断常温白奶（经典高单）/乳饮料均正增，常温酸小个位下滑，低温高单，液体乳率先实现正增长，拐点确认；

2）成人粉/奶酪均双位数，婴配粉中单（不含澳优中高单），婴幼儿奶粉市占率持续提升；

3）冷饮提前迎来销售旺季，延续高增长势头。我们判断三大主业均衡布局，有效抵御单一板块波动风险，龙头壁垒持续强化。

►25年毛利率+费用率双优化，26Q1 盈利能力持续提升

25FY 毛利率 34.6%，同比+0.7pct；其中液体乳/奶粉及奶制品/冷饮毛利率分别31.4%/41.6%/37.9%，分别同比+0.5/+0.6/+0.5pct。高毛利业务（奶粉+冷饮）占比提升，带动整体毛利率同比+0.7pct。

税金/销售/管理/研发/财务费用率分别0.6%/18.6%/4.1%/0.8%/-0.6%，分别同比持平/-0.4/+0.2/持平/-0.1pct。其中我们认为广告投放更精准，销售费用效率提升；其他收益约 12.1 亿元，同比+18.8%，主要为政府补助增量贡献；投资净收益 1.5 亿元，同比-22.7 亿元，主因 24年有大额一次性投资收益高基数。25FY 净利率 10.0%，同比+2.6pct，盈利效率大幅提升。

26Q1 毛利率 38.4%，同比+0.7pct；税金/销售/管理/研发/财务费用率分别0.7%/16.7%/3.7%/0.5%/-0.8%，分别同比+0.1/-0.2/-0.1/-0.1/-0.1pct。期间费用率合计20.1%，同比-0.5pct，费用管控表现优异。26Q1 净利率 15.7%，同比+0.6pct，盈利能力持续改善。同时投资净收益 1.4亿元（去年同期-0.01 亿元），优然贡献增量。展望未来，随着原奶成本维持低位、高毛利业务占比持续提升，费用效率优化，我们判断盈利能力有望维持较高水平。

►25年减值出清利润弹性释放，26Q1 业绩超预期，乳业拐点确认

25年营收微增，从 24年下滑中爬出，体现龙头韧性；利润大幅超越收入增速，核心是减值压力出清+结构升级+奶价下行+费用率优化+其他收益贡献。25年无大额减值扰动，全年减值回归正常季节性计提（大包粉约-4 亿元），减值压力彻底出清，利润弹性集中释放。

26 年公司收入目标 1,215 亿元（+4.8%），利润总额目标 136亿元（+4.7%），税前利润率基本持平。我们判断高利润率基数下（25 年净利率 10%）+乳业大年背景下，公司先维持谨慎指引。从25 年开始公司年初目标已体现利润超越现象，26年有望开启持续超越目标周期。公司液体乳/奶粉/冷饮三大主业均为行业第一，竞争格局改善明显（使用散奶企业竞争力下降），原材料成本低位+结构升级+费用优化三重红利持续，我们看好公司率先走出行业调整周期，开启高质量增长新阶段。

投资建议

根据公司指引调整盈利预测，26-27年收入由1222/1253亿元下调至1214/1244亿元，新增28年收入1264亿元；26-27年归母净利润由119/125亿元上调至121/129亿元，新增28年归母净利润135亿元；26-27年EPS由1.88/1.98元上调至1.92/2.04元，新增28年EPS2.14元。2026年4月30日收盘价27.46元对应P/E分别为14/13/13倍，维持“买入”评级。

风险提示

食品安全风险；原材料价格大幅上涨；竞争加剧影响收入业绩；新品销售不及预期等。

盈利预测与估值

分析师承诺

作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。

评级说明

华西证券研究所：

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网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html

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分析师：寇星 王厚

分析师执业编号：S1120520040004 S1120525070002

证券研究报告：【华西食品】伊利点评报告：减值出清轻装上阵，新周期正式开启

报告发布日期：2026年5月6日

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