退市6年只余一身债务，背靠巨石的振石股份又要IPO了

上市仅四年就私有化退市，六年后，再度冲击资本市场的浙江振石新材料股份有限公司（以下简称“振石股份”），在递交招股书5个月后，即将于11月18日迎来上会。

银莕财经注意到，在快速上会的背后，近年来振石股份的业绩正面临较大波动，且七成材料采购都依赖中国巨石（600176.SH），也引发了监管的两轮问询。

且振石股份在上市前进行了两笔大额分红，累计分红11.4亿元，其中超11亿元都进了实控人张毓强、张健侃父子的腰包。在巨额分红之后，负债高企的振石股份又将手伸向了A股市场，准备募资39.18亿元。

业绩下滑，研发不及同行

振石股份是一家从事清洁能源领域纤维增强材料研发、生产及销售的国家级高新技术企业。

自2000年成立以来，公司围绕清洁能源领域的前沿应用，从材料端为下游应用持续提供高品质、创新性的解决方案，覆盖风力发电、光伏发电、新能源汽车、建筑建材、交通运输、电子电气及化工环保等行业。

招股书显示，2022-2024年，振石股份的营收持续下滑，分别为52.67亿元、51.24亿元和44.39亿元；归母净利润也呈现波动下滑趋势，分别为7.74亿元、7.90亿元和6.06亿元。

（公司主要经营情况，图源：公司招股书，下同）

2025年上半年，公司实现营收32.75亿元，归母净利润4.04亿元。公司预计，2025年将实现营收70.00-75.00亿元，同比增长57.70%-68.96%；归母净利润7.30-8.60亿元，同比增长20.53%-42.00%。

按产品分类，清洁能源功能材料为公司贡献了绝大部分的营收。2022-2024年、2025H1，清洁能源功能材料营收分别为44.38亿元、45.11亿元、38.68亿元和29.61亿元，占比分别为85.25%、88.75%、88.31%和91.44%。其中，光伏材料营收0.04亿元、0.09亿元和0.12亿元，占比仅为0.08%、0.22%、0.37%，但毛利率分别为-40.92%、-109.44%和-80.08%，为亏损经营。

（按产品分类的收入情况）

除清洁能源功能材料外，其他纤维增强材料营收分别为7.68亿元、5.72亿元、5.12亿元和2.77亿元，占比仅14.75%、11.25%、11.69%和8.56%。

按地区分类，振石股份的营收主要还是靠国内市场。2022-2024年、2025H1，公司境内营收分别为38.53亿元、39.85亿元、32.95亿元和27.24亿元，占比分别为74.01%、78.40%、75.23%和84.11%；境外营收分别为13.53亿元、10.98亿元、10.85亿元和5.15亿元，占比为25.99%、21.60%、24.77%和15.89%。

（按地区分类的收入情况）

为进一步提升海外市场，振石股份此次拟募资39.81亿元，其中，3.59亿元用于西班牙生产建设项目，拟进一步加强欧洲市场供应能力及服务水平。

（募资用途）

除西班牙生产建设项目外，剩余资金将投向“玻璃纤维制品生产基地建设项目”“复合材料生产基地建设项目”以及“研发中心及信息化建设项目”。

值得注意的是，作为一家自称“高度重视研发资金投入”的高新技术企业，“研发中心及信息化建设项目”拟投资2.75亿元，其中，研发投入仅1.02亿元。

并且，根据招股书显示，2022-2024年、2025H1，公司研发费用分别为1.62亿元、1.70亿元、1.61亿元和1.09亿元，研发费用率仅3.08%、3.32%、3.62%和3.34%。同期，同行平均值为3.55%、3.72%、3.87%和3.18%，直到今年上半年振石股份才实现反超，此前则不及同行水平。

从公司员工情况来看，截至2025年6月30日，公司员工共有4272人。按专业结构划分，技术人员463人，占比10.84%；按学历划分，硕士及以上员工仅63人，占比仅1.47%；本科573人，占比13.41%。

七成采购来自中国巨石

业绩波动下滑之余，振石股份的业务独立性也成为监管关注的焦点。

招股书显示，振石股份供应商集中度极高。2022-2024年、2025H1，公司向前五名供应商的采购金额分别为25.42亿元、21.75亿元、22.24亿元和17.41亿元，占采购总额的比例分别为83.00%、84.06%、83.57%及82.18%。

其中，向第一大供应商中国巨石的采购额分别为21.12亿元、18.95亿元、20.37亿元和15.32亿元，占比分别为68.97%、73.25%、76.53%和72.36%。显然，公司对中国巨石形成了绝对依赖。

中国巨石不仅是振石股份的最大供应商，同时还是公司的关联方。振石股份的实控人、董事长张健侃同时在中国巨石担任董事。

除上述重大关联交易外，报告期内振石股份与中国巨石还存在采购电力、关联销售、关联租赁等一般关联交易。在繁复的关联交易交织下，上交所在两轮问询函中均将这段重度依赖的关联交易作为了问询重点。

不仅供应商集中度极高，振石股份的客户集中度也较高，且还在加剧。2022-2024年、2025H1，振石股份来自前五大客户的收入分别为30.63亿元、29.22亿元、27.43亿元和20.80亿元，占总营收的比例分别为58.84%、57.48%、62.62%和64.22%。

客户集中度高，带来振石股份议价权低。2022-2024年、2025H1，公司应收账款分别为22.48亿元、19.20亿元、21.08亿元和26.53亿元，占营业收入的比重分别为42.67%、37.47%、47.48%和40.51%。

同期，公司应收账款周转率分别为2.85%、2.46%、2.20%和2.75%，低于同行平均值的3.79%、3.04%、2.70%和2.79%。

值得注意的是，应收账款余额前五名合计金额分别为13.49亿元、11.56亿元14.60亿元和18.22亿元，占比分别为60.02%、60.23%、69.26%和68.69%。并且，应收账款余额前五名客户与公司前五大核心客户名单高度重合。

伴随应收账款规模高企与集中度攀升，振石股份的坏账风险也同步显现。报告期内，公司应收账款坏账准备呈明显上升趋势，从2022年的1.23亿元波动升至2025年上半年的1.84亿元。

对此，振石股份也在招股书中坦言：“未来，若受市场环境变动、下游客户经营情况发生重大不利变化等因素的影响，公司可能面临应收账款回收迟延或部分应收账款发生坏账风险，则可能对公司财务状况和经营成果产生不利影响。”

高负债、高分红、高募资

资料显示，振石控股前身恒石有限曾于2015年12月通过恒石控股实现香港联交所上市，股票代码1197.HK，股票简称“中国恒石”，后于2019年7月私有化退市。

本次发行前，张毓强、张健侃（张毓强之子）二人通过桐乡华嘉、振石集团以及桐乡泽石合计控制公司96.51%的股权，为公司的实际控制人。本次发行完成后，张毓强、张健侃合计控制公司股权占比为72.39%-86.86%（不含采用超额配售选择权），仍处于绝对控股地位。

此次上市前，振石控股进行过两笔大额分红，即2022年现金分红5.40亿元，2023年再次分红6.00亿元，分别占当期归母净利润的69.77%和75.95%。这其中，超过11亿元都进了实控人父子腰包。

值得注意的是，与大额分红相对的是，振石股份的资金并不宽裕，且负债高企。2022年、2023年，振石股份经营活动产生的现金流量净额分别为-2.08亿元和-4.09亿元，短期借款分别为15.98亿元和32.40亿元，而货币资金仅14.04亿元和16.76亿元，资产负债率分别高达71.53%和71.30%。

截至2025年6月，公司短期借款也高达18.88亿元，而货币资金仅14.89亿元。与此同时，振石股份的长期借款也持续增加。2022-2024年、2025H1，分别为8.30亿元、11.15亿元、24.33亿元和27.88亿元。

负债累累之下，公司固定资产账面价值持续增加，2022-2024年、2025H1，分别为16.26亿元、17.80亿元、25.98亿元、34.97亿元。而固定资产累计折旧金额也随之攀升，分别为9.53亿元、10.97亿元、12.70亿元、14.17亿元。

（募投项目新增产能情况，图源：首轮问询函回复）

在这样的经营状况之下，振石股份选择上市融资，拟募集资金39.18亿元。从募资用途来看，超9成资金均用于扩产项目。项目建成后，预计公司每年新增产能41.3万吨。以2024年54.0万吨的产能计算，新增产能将使得公司总产能达到95.3万吨，产能扩张幅度高达76.48%。

不过，从招股书披露的数据来看，报告期内，振石股份每年产能略有增加，但产能利用率分别为91.52%、75.84%、81.72%和98.38%，呈波动下滑趋势。

同期，振石股份产销率分别为91.03%、103.25%、93.27%和90.34%，而存货分别为8.89亿元、4.87亿元、7.95亿元和10.51亿元。

（公司产能、产量及销量情况）

在原有产能利用率、库存消化不足的情况之下，振石股份还在大幅扩产，未来的产能消化将何去何从。并且，随着公司募集资金投资项目的实施以及在建工程的陆续转固，公司固定资产规模及折旧金额还将进一步增加。