中金：2026年美国通胀或表现出更高的粘性 财政与货币有望边际放松

智通财经APP获悉，中金公司发布研报称，美国经济在2025年出现明显分化：一方面，受关税和移民政策影响，制造业、房地产等传统行业承受成本上升与政策不确定性的双重压力，经济活动趋缓。另一方面，在人工智能(AI)浪潮推动下，科技行业资本开支热情高涨，成为了支撑增长的关键引擎。该行认为，2026年，AI带来的效率提升或难以完全抵消负面影响，经济供给增长将面临约束。AI对经济增长的边际拉动作用可能较2025年有所减弱。2026年美国经济的供需两端或将同时承受压力，在这一背景下，通胀可能表现出更高的粘性。政策层面来看，2026年财政与货币有望边际放松，但整体刺激作用或有限。

中金公司主要观点如下：

2025年美国经济出现明显分化。一方面，受关税和移民政策影响，制造业、房地产等传统行业明显承压，经济活动趋缓。另一方面，在人工智能(AI)浪潮带动下，科技行业资本开支热情高涨。在安全重要性上升的背景下，美国既要推动高科技产业发展，又要引导传统制造业回流。长期来看，关税能否推动制造业回流尚待检验，但短期反而推升通胀，抑制增长。展望2026年，这些因素可能导致供需格局出现新的调整。

具体而言，美国经济将面临两个挑战。其一，来自供给侧的关税上调与人口增速放缓。由于关税收入的滞后性，其对经济的冲击未如先前预期那样迅猛，但这也意味着相关影响将在2026年继续释放。尤其是企业通过提前进口规避了关税，未来这一缓冲效应逐渐消退，供给成本压力或进一步显现。与此同时，移民限制与驱逐政策将使人口增速明显放缓，既抑制劳动力供给，也拖累住房、消费等需求领域，若生产率未能同步提升，经济潜在增速将承受下行压力。

其二，来自需求侧的AI投资周期波动。AI对经济增长的贡献日益显现，但当前阶段主要体现在庞大的资本开支上。随着投资规模快速扩大，资本的边际效率难免递减，投资增速也将趋于放缓，这或使AI对2026年GDP增长的拉动作用较2025年降低。同时，该行认为其他需求领域也面临降温：房地产市场将经历主动去库存，建筑投资在政策补贴退坡后回落；消费呈现“K型”特征——高收入群体支出稳健，而中低收入群体受工资放缓与就业压力影响，购买力进一步削弱。

通胀方面，该行预计将表现出一定粘性。核心商品在关税影响下仍有涨价空间。房租通胀将延续当前的放缓趋势。非房租服务(supercore)价格受结构性需求与劳动力成本支撑，仍具韧性。消费者通胀预期面临抬升风险，通胀心理的再锚定也将使美联储实现目标更为困难。

政策层面，财政与货币将边际放松，但整体刺激作用或有限。特朗普《大美丽法案》带来的财政赤字扩张将部分被关税收入所抵消。美联储或因就业放缓而继续降息，但鉴于通胀顽固，也不愿贸然大幅宽松。此外，本轮降息的“再融资效应”较以往降息周期更弱，这将削弱其刺激作用。该行预计联储在2026年累计降息50个基点，联邦基金利率降至3%-3.25%区间，略低于3.5%的中性利率水平。

该行预测美国2026年实际GDP增速为1.7%。上半年受关税与移民政策拖累，增长仍面临下行压力，主要风险来自“类滞胀”。下半年在财政与货币托底的共同作用下，经济活动有望改善。核心PCE通胀率全年大致维持在3%左右。

预测的上行风险来自贸易与地缘局势出现缓和，全球经济增长前景明显改善，提振企业与居民信心。下行风险来自三方面：1)就业市场持续走弱，失业率上升幅度超出预期；2)AI盈利波动加大，资本开支增长低于预期；3)通胀压力超出预期，使美联储的降息步伐不及预期。