姜诚：中国一定会走出伟大科技公司，但错过胜过买错，在长期价值因素未明显变化时，越跌越买

3月26日，中泰证券（上海）资产管理有限公司（简称"中泰资管"）披露了2024年度基金年报。其旗下百亿级基金经理姜诚作为公司旗舰产品的掌舵人，其观点也引发市场关注。

姜诚加入中泰资管近9年，目前管理规模为135.80亿元，在管基金最佳任期回报167.00%。

年报显示，以其代表产品泰星元灵活配置混合A为例，该类基金份额净值增长率为18.24%，同期业绩比较基准收益率为9.92%；中泰星元灵活配置混合C基金净值增长率为17.77%，同期业绩比较基准收益率为9.92%。

同日，中泰资管公告称，权益公募投资部总经理姜诚升任公司副总。

虽然2024年姜诚管理的基金给投资人带来了不错的收益，但今年以来其基金成绩在同类产品中相对落后，管理的基金最好业绩是4.34%。

对于今年以来不够突出的业绩，姜诚在2月也曾发表了题为《当组合缺AI时，我们如何能保持淡定？》的千字长文作为回应。

投资作业本课代表梳理了姜诚的市场观点，并结合近期券商中国的深度访谈及最新披露的年报核心观点，现分享如下：

中国一定会走出伟大科技公司，
但错过胜过买错

今年市场又冰火两重天 ， 基本面主线乏善可陈时 ， AI是良药 。 不巧的是 ， 我们的组合很缺AI ， 如同前几年我们抓住了为数不多的上涨股票 ， 今年又 “ 有幸 ” 碰上了占比不高的下跌票 …… 看来要被 “ 均值回归 ” 了 ？

也收到一些朋友善意的提醒 ， 是不是该多看看 、 多学学新科技了 ？

但陆续看了些书籍 、 报告和论文 ， 似懂非懂地懂了一些东西之后 ， 却仍感到懂的还不够 ， 不够去做出一个买入决策 。

过去几年，我的研究重点主要在互联网、新能源以及人工智能相关赛道。我要买的不是一个企业的一段青春，而是它的整个余生！

如大家所见 ， 我们的组合中都是些老面孔 ， 因为它们用过往给未来做了背书 。

组合虽然保守 ， 但我的观点却不悲观，甚至比多数乐观者还要乐观。我认为，中国科技不是即将崛起，而是已经崛起，以后也会有越来越多的领域从追赶者变成并行者进而成为超越者乃至领先者。

但价值的分配也不会是简简单单的赢家通吃，我们常打的一个比方是：一支球队中不该每个人都争当前锋，还要有人甘于做后卫和门将。

我相信中国一定会走出伟大的科技公司，只是目前还看不出谁会是高概率赢家，所以让子弹再飞一会。

做不到料敌机先会不会错过机会？一定会，但错过胜过买错，我的目标不是赚大钱，靠耐心赚钱就不该指望暴富。投资界高手大有人在，临渊羡鱼不如退而结网，保持组合稳健的同时要保证知识体系开放。特殊阶段，安贫乐道也是种本分。

在长期价值因素未明显变化时，
越跌越买

2024年市场虽有曲折，但仍给投资人提供了不错的涨幅。我们对待市场的态度始终是不预测，只应对，因此在支撑长期价值的因素未发生明显变化时，股价越低买得越多，反之则反。

组合整体仓位在一季度末最高，年底略低于一季度末，正是这种“被动应对”的体现。但我们的仓位依然不低，这表明我们对当下组合的长期潜在回报率保持乐观，没必要畏首畏尾。

阶段性的景气度对长期价值影响不大，但对股票价格的影响巨大，因此2024年市场主要矛盾似乎仍然是扑朔迷离的基本面。我们不愿对短期财务利润过度解读，但仍试图从中识别出长期结构性变化。

顺周期行业呈现量价分离，
更要重视α，而非β

从后见之明的视角看，一些顺周期行业呈现出量和价的背离：

一方面是实物产出相对较高增长，另一方面是产品价格相对低迷。因此我们看到实际GDP增长并不弱，但名义增长慢于实际增长，企业利润相对更慢。

我们推测，这背后的结构性因素或许是长年高资本投入导致的一些产业供需失衡，终端消费者最为受益，投资人相对吃亏，蛋糕持续在变大，蛋糕的切法也在变。

这提醒我们，要更加重视体现企业竞争力的α，而不是需求端的β，因为没有哪个行业的需求能够长期高增长，保证长期利润的是企业的竞争优势，保住底线利润的也是企业的竞争优势。

所以，尽管我们组合中的若干标的也遭遇了基本面压力，但退潮过程中也体现了更明确的优势，这让我们有勇气继续持有，甚至越跌越买。

不具备预判趋势的能力，
让组合尽量保持接受下等愿的状态

我们的决策基于称重，而不是趋势，也不具备预判趋势的能力；我们更担心的风险是企业的竞争优势褪色和行业的竞争格局恶化，而不是利润增长失速。

总之，我们觉得目前的组合“分量十足”，虽然不知下个季度的利润如何，但相信时间是朋友，而不是敌人。

所以，我们会继续保持耐心和警觉，多看少动，宏观上乐观，微观上谨慎，并且尽量让组合保持在能接受下等愿的状态。

价值投资：
不需要建立在你比市场更聪明的前提上

价值投资致力于获得比较高的长期内部收益率。

价值投资不需要建立在你一定要比市场更聪明这个前提之上；我们只需要掌握到对我自己的决策足够的信息，并且足够可靠就够了。这里面没有一个前置的条件“我要比别人聪明”。

好资产更多来自Alpha，而不是Beta

长期来看，好资产没那么挑行业，好资产更多的是来自于行业内的Alpha，而不是行业的Beta；因为Beta总是周期性波动的，Alpha是在穿越周期之后不断的累积的。

我们要在不同的行业当中去寻找Alpha，而不是去在特定的时间段内去选特定的行业。

寻找长期内部收益率，
只能用安全边际来应对

面对未来的不可预测，如果我们要以长期内部收益率为出发点去寻找长期有合适的回报率的资产，有两种解决之道：一种是我正面的硬刚它，去把创业迷雾的东西看清楚；另外一个解决的思路，就是我反过来想：它不会差到哪里去，这个就是安全边际。

但是一旦站在今天去预测明天，更不要说去预测明年、下一个10年，它的难度就是几何级数的提升。

如果我还要做价值投资、还要以长期价值为基本的锚，还要去评估内部收益率，这个时候我就只能用安全边际的方式来应对。

对于我来讲，安全边际指的是——如果未来没有办法准确地去预测一个公司5年、10年之后的样子，如果没有办法依赖单一情景的乐观假设：就是它一定会变得有多好？它的市场份额会提升到多少？行业的空间会增长到多少？竞争格局会优化到什么程度？它的利润的规模可以达到多少……任何单一情景的乐观预测都不太可能的时候，怎么办？

那我可以反过来想。我反过来去想：它不会差到哪里去？几种情景假设下面符合商业逻辑的情景假设当中，比较差的那个情景如果我们还能够接受，也就是说到现在的价格，它可以把这样的一个坏的情况提供一定的保护的话，那我觉得我们就可以适度地接受未来的不可预知性了。

我没办法预测10年，
大牛股往往在后视镜中发现

我们没有办法去从今天就看穿十年。十倍股永远是可遇而不可求的。长期大牛股往往是在后视镜中发现的。

我自己很少涉足热门股的直接原因是热门股很难构造安全边际。

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本文不构成个人投资建议，市场有风险，投资需谨慎，请独立判断和决策。