奶比水便宜的第4年，巨头们还在拼命买牧场？

原奶价格已在谷底徘徊了4年多，外界公开报道中，部分牛奶产品的售价甚至低于瓶装水。“奶比水便宜”，成了这个周期最刺眼的注脚。

这让人不由想起养猪业，能繁母猪的存栏量决定了猪周期的起伏，而乳业的命门，则系在进口种用牛的规模上。当猪肉一跌再跌、原奶一降再降，肉比菜便宜、奶比水便宜，都是产能过剩的必然。

但乳业比养猪又多了一层逻辑，奶价还要看“出身”——是不是来自黄金奶源带，直接给“身价”定档。所以，当猪企们忙着降低存栏量、终止猪场项目时，头部乳企却在加速收割优质牧场，默默攒厚家底。

寒冬是强者的套利窗口。但另一面，那些身处黄金奶源带、却无力自保的区域乳企，正面临残酷的抉择：被并购、被边缘化。结构性分化下，留给区域乳企的窗口时间，正在不断收窄。

01.乳业暗战，巨头悄悄“抄底”

开源证券的研报中提到，原奶行业经历了三轮周期，目前处于第三轮周期的底部区间。本轮奶周期从2021年9月起，至今奶价已下行4年多。

原奶价格下行，奶牛养殖户深度亏损，经营的资金链紧张甚至断裂，那些处在黄金奶源带上的区域乳企，便成为新一轮马太效应的猎物。

今年4月，贝因美发布收购明一乳业（齐齐哈尔）有限公司100%股权的公告，交易对价为6991万元，后者的评估资产价值为7483.33万元。据悉，明一乳业近两年分别亏损527.39万元、928.58万元。此次收购后，贝因美一举获得三个婴幼儿配方乳粉产品配方注册证书，补齐羊奶粉等高增长品类，同时弥补了北方的产能短板。

回顾乳业近几年的发展，对优质区域乳企的整合，几乎是巨头们之间心照不宣的默契。

2025年，新希望乳业完成了对福州澳牛的100%持股。再往前，新希望乳业还收购了宁夏夏进乳业、杭州双峰、安徽白帝等地方乳业品牌，实现了全国化布局。

光明乳业收购青海小西牛则采用“先控股、后全吞”两步走策略。2021年底，光明乳业正式签署了《关于青海小西牛生物乳业股份有限公司的股权转让协议》，以6.1亿元的价格收购了青海小西牛八位股东所持有的60%股权。

2025年11月，光明乳业又与股东湖州福昕签署协议，收购青海小西牛剩余40%股权，将其变为全资子公司。

据资产评估报告，青海小西牛的牧场位于宁夏的灵武市和吴忠市，以稀缺牦牛奶资源为特色，产品包括“青海老酸奶”“青藏人家”等，有常温产线8条，低温产线14条，但产能利用率不足50%。

大额收购背后，还是一笔精细账。

黄金奶源带、优质牧场都是有限的，自建奶源的资金投入高、见效周期慢，如果有合适的机会入手现成的牧场，不仅能一次性获得产能，还能一并吞下其渠道和当地市场。

△图源：图虫创意

而随着本轮奶周期越拖越长，巨头不止满足于外部扩张，也在加速内部奶源资产的整合。以现代牧业收购中国圣牧为例，外界称之为“蒙牛收购了蒙牛”。

2013-2017年，蒙牛先是完成了对现代牧业（其原奶供应商）的控股；2020年，又通过子公司收购了内蒙古有机奶源龙头中国圣牧29.99%股份，成为其单一最大股东。2025年10月，现代牧业宣布战略性收购中国圣牧。收购完成后，两边牛群加起来超61万头，在饲料采购上有更强的议价能力，原奶年产量也有望突破400万吨。

乳业低谷期，巨头们为什么执着于产业链的整合？
主要还是出于两方面考量。一是为了提高原奶自给率，应对价格波动；二是希望打通奶源到终端的链路，通过差异化产品调整业务结构，降低液态奶的比重。

02.区域标杆，敲不开交易所的门？

同样的周期困境，放在中小区域乳企身上，引发的动荡更加剧烈。

一个最直接的信号来自资本市场。

红餐供应链指南注意到，自2022年以来，已经有4家区域乳企的IPO折戟，或上会被否，或主动撤回申请，另有2家（南方乳业、菊乐股份）徘徊在门外，还未落定。

客观来讲，能冲击IPO的区域乳企，都是各省份的佼佼者。像陕西的红星美玲、贵州的南方乳业均在当地经营超过60年，前者扎根“中国羊乳之都”富平，后者肩负着“黔奶出山”的战略使命。结果一个在2022年被否，无缘“羊乳第一股”；另一个虽已通过北交所上市委审核，但尚未完成最终发行上市。

广西的百菲乳业背靠“中国奶水牛之乡”灵山县，曾是年营收超14亿元的“隐形冠军”，花了四年时间在主板、新三板、北交所之间反复尝试，最后在2026年1月30日主动撤回申请。

江西的美庐生物也发展了20余年，招股书显示其2021年营收3.85亿元，净利润9558万元，曾两次闯关，均未成功。

还有重营销的认养一头牛，来自浙江，靠“认养”模式三年卖出了50亿元。证监会对其发出48问，外界也对其“自有奶源”的真实性产生质疑，最终企业主动终止IPO。

而今，进入乳制品行业30年的菊乐股份，分别于2017年、2019年、2020年、2022年谋求IPO，均未果。2025年，公司发起第五次冲击，但目前还在面对北交所“二问”。

△图源：电商平台截图

上述IPO冲刺的多轮质询中，区域乳企的通病也暴露无遗。

首先，研发投入过低，人员数量造假。

深交所曾现场督导发现，美庐生物将从事会计、人事等工作的员工共计19名计入研发人员，而公司又无法提供上述人员参与研发工作的充分证据。

南方乳业这边，研发部的离职率居高不下，2025年紧急调入质检员充数，其研发能力的专业性和持续性都大打折扣，研发投入占营收比重仅为0.57%-0.67%（2022年至2025年上半年）。

百菲乳业的情况也差不多，研发投入占比为0.34%-0.58%（2022年至2024年），远低于北交所的隐性门槛。

其次，个别企业产能未满还要扩张，其募资必要性曾受到监管问询。

菊乐股份2022年至2024年的产能利用率分别为85.29%、78.44%、84.49%，但募集资金的一半要用来基地改扩建。

南方乳业旗下的独山牧场和卫城牧场在2024年和2025年上半年均无产量，龙岗牧场2024年的年产奶量也锐减到了2022年的四成。但在大面积闲置的情况下，南方乳业还要募资4亿元用于威宁县奶牛养殖基地的扩建。

△图源：图虫创意

第三，企业的重点客户模糊，难过审核关。

招股书显示，美庐生物的前五大供应商之一江西浩航科技有限公司，其关键销售人员竟是美庐生物实控人陈林的弟弟，被深交所督查发现后也没有真正终止采购交易。

红星美羚实控人以个人名义向经销商借款再用于公司采购，也是一本理不清的糊涂账。

03.进了场的，也困在圈里

如果说IPO折戟是“入场失败”，那么已上市的区域乳企也并未好过多少。它们更多是踩中了上一轮奶周期的红利。

“三聚氰胺”事件后，大批乳企停产，市场需要快速重建产能，像广东的燕塘乳业、广西的皇氏集团、新疆的西部牧业、河南的科迪乳业、辽宁的辉山乳业，都是在这段时间内有了一定的营收积累，拿到了资本市场的入场券。

而当新周期进入下行阶段，掩盖在增长故事之下的结构性短板就会逐一暴露。

先看业绩。2025年财报显示，年营收在30亿元以下的22家上市中小乳企中，有七家出现了营收和净利双降（中国圣牧、天润乳业、燕塘乳业、均瑶健康、李子园、品渥食品、阳光乳业）；有三家（皇氏集团、西部牧业、麦趣尔）净利增长但仍处于亏损状态；庄园牧场增收不增利；科迪乳业则在破产重整后由亏转盈。能做到营利双增的并不多。

加大销售投入却拉不动业绩，利润下滑倒逼研发费用缩减，产品创新力走低，市场更加不买账——一个典型的恶性循环就此形成。

但这只是表象。真正卡住区域乳企喉咙的，是深层的结构性问题。

一是地理位置决定了他们与全国市场的距离。尤其是身处黄金奶源带、不发达省份的乳企，运输成本基本是他们的“硬伤”。

以青海小西牛为例，过去三年，即便有光明乳业在华东市场的商超资源，也因为其冷链成本高、品牌认知度低等通病，只能以促销收场。

△图源：摄图网

有“后台”尚且如此，单打独斗只会更难。如果因成本增加，贸然提价，区域乳企所依靠的本地奶站、学校食堂等价格敏感渠道，恐怕又会受到影响，“老巢”可能都保不住。

北交所对南方乳业的二轮问询中，就要求其进一步论证“在贵州省外的市场拓展不存在较大困难或障碍”的结论依据。

二是对奶源外采的依赖，削弱了区域乳企对价格波动的应对能力。

2022年末以后，南方乳业的自产单位成本就高过了外部采购均价；百菲乳业九成以上的生鲜乳，也依赖外购，自有奶源的占比极低，诸如此类，空有牧场而不生产，会加剧上游奶源的管理失控。

更可怕的是，巨头在研发上的持续投入，正在从技术上追平甚至超越区域乳企赖以生存的“先天奶源优势”。区域乳企靠优质牧场、优质牛种建立的品牌认知会被工业化技术一步步瓦解。

比如，膜过滤技术的普及，4.0g/100ml的高蛋白牛奶比比皆是，以高蛋白著称的水牛乳吸引力就没有那么强了。还有主打低敏性、易吸收的羊奶粉，也面临着A2奶粉在功能上的同质化竞争。

在区域乳企尚未发展出更具差异化的优势之前，他们的产品可能就先被替代了。

重重压力叠加在一起，把区域乳企推向了一个尴尬的境地：向内，成本压不住、价格提不起；向外，技术红利被巨头抹平，市场空间被一步步挤压。

结语

中小牧场加速出清，头部乳企正以更低成本完成上游资源的整合，并提前卡位高增长赛道。重营销的旧逻辑已然失效，供应链能力才是下一轮竞争的真实壁垒。

独立乳业分析师宋亮曾对第一财经表示，头部乳企的业绩增长更多来自业务调整，来自新品类和新渠道的增长带动，以及供应链优势带来的竞争红利。

奶源、产品、渠道正在发生结构性分野。与此同时，行业的周期性拐点也在临近：持续去产能之后，业内普遍预计2026年下半年奶价有望小幅逐步回升。这意味着，巨头们的提前布局，恰好踩在了复苏的前夜。

本文由红餐供应链指南原创 题图来自图虫创意
作者：春莹；编辑：景雪