独家丨华人女VC，一战收获4700亿的IPO

市场似乎从来没有停止寻找英伟达的替代者，尤其是在今年AI基础设施概念空前火热的背景下。

今天，纳斯达克诞生了一个现象级IPO——Cerebras，其热门程度丝毫不亚于去年A股上市的摩尔线程。

更具戏剧性的是，在正式IPO前的十天内，Cerebras的发行价实现了三连跳，从最初的115-125美元区间，到125—135美元、150—160美元，最终又涨至了180美元，据此预计这次IPO将筹集55.5亿美元（约376.6亿人民币）。

尽管最初发行价区间不断走高，但架不住市场情绪将Cerebras带到了更高的位置。据透露，招股期间，其股票需求量是发行量的二十多倍。5月14日，Cerebras正式登陆美股，首日暴涨68.15%，截至收盘市值达到近700亿美元（超4700亿人民币），成为今年美股最大的IPO。

回顾十余年的发展历程，Cerebras累积获得了28.5亿美元的股权融资和18.5亿美元的债务融资，其中大部分资金是在过去一年获得的。

根据招股书，其前五大外部股东分别为富达（持有11.3%的B类普通股）、Benchmark（9.5%）、Foundation Capital（8.3%）、Eclipse（7.3%）和Alpha Wave（6.5%）。这之中，Benchmark、Foundation和Eclipse是Cerebras 2016年2700万美元A轮融资的领投方，他们有望在该项目上获得超百倍回报。

除了这些顶级机构，一个亚洲面孔—3C AGI Partners（3C）引起了我们的关注，他们是Cerebras早期投资者之一，也是其股东极少数进入Cerebras股东名册的华人背景VC之一。

3C是一家成立于2023年底的专注于AI基础设施投资的基金，也是一家开曼注册的纯美元基金，创始人王康曼，曾在华尔街投行工作二十年，后来也曾主导了商汤从B轮融资到IPO的融资过程。

而Cerebras是3C成立后出手的第一个项目，保守估计，不足三年间，3C在该项目上获得了数十倍回报。IPO前，我们跟这家机构聊了聊关于Cerebras的投资故事以及一个年轻AGI投资基金的方法论。

成立十余年，创始团队人均57岁

与当下一众95后、00后创业者不同，成立于2015年的Cerebras是一群在行业中浸润多年的连续创业的老炮们，他们分别是Andrew Feldman、Gary Lauterbach、Michael James、Sean Lie、Jean-Philippe Fricker。

所以，现在回看，能够打破规则的并不是年轻创业者的专属，他们也可能是对行业吃透的老兵，根据粗略计算，他们的平均年龄约为57岁，果然应了那句“五十多岁正是闯的年纪”。

其实，Cerebras并非是这五人的首个创业项目，在此之前，他们曾共同在一家名为SeaMicro的微服务公司任职，后来该项目以3.34亿美元的价格出售给了AMD，而后不久就各奔东西。

然而，这场看似成功的并购并未迎来Happy Ending。2015年，AMD决定调整战略，放弃SeaMicro的业务线。于是，核心团队决定再次联手，“做一件能载入计算机史的事”，Cerebras就此诞生。

虽然当时行业主流仍是英伟达路线，即把晶圆切成指甲盖大小的芯片，再用互联技术拼集群，但在Feldman看来，AI算力爆发与GPU集群存在致命缺陷，数千颗小芯片互联，90%算力耗在数据传输而非计算，“内存墙”瓶颈无解。

因此，他们选择了一条极端的路，造出世界上最大的芯片，具体地，不切割晶圆，直接把整片硅圆片做成一颗超大处理器（WSE），单芯片集成数十万核心，彻底消除芯片间数据传输损耗。

结果，正如我们看到的，在早期这种另辟蹊径的做法，并没有得到认同，业内不认为他们在做创新，反而认为这个想法是天方夜谭，原因在于整片晶圆良率极低，散热无解、设计复杂度爆表，没人相信能落地。

反映到资本市场，他们几乎全面碰壁，没人愿意为疯狂构想买单，甚至有投资人劝他们“跟风英伟达”，即便如此，创始团队也拒绝妥协路线，而是选择自掏腰包来维持公司运转。

好在，第一笔投资在成立一年后缓缓而至。凭借团队过往履历，Cerebras拿到了由Benchmark等基金领投的2700万美元A轮融资。而有了顶级风投的背书，很快，Cerebras又顺利完成了B、C轮融资，累计募资超1.1亿美元，估值达8.6亿美元。

弹药充足之后，Cerebras随即进入了隐身研发期，全员封闭攻坚，对外严格保密技术细节。终于在2019年，Cerebras交出成立以来的第一份答卷——WSE-1芯片和CS-1系统。

其中WSE-1单芯片算力超整个英伟达GPU集群，推理速度是A100的数十倍。而搭载WSE-1的CS-1系统，专为大模型训练设计，功耗仅为同等算力GPU集群的1/3。一时间，整个半导体行业都为之震撼，媒体称其为“AI芯片的划时代革命”，英伟达首次面临真正意义上的架构级对手。

有了产品支撑的Cerebras在市场上底气也更足，不仅接连推出了能够商业化的WSE-2，WSE-3，在资本市场也迎来了高光期，先后完成了三轮融资，累计金额超23亿美元，估值猛增为230亿美元。

更关键的是，其营收也从2022年的2460万美元飙升至2025年的5.1亿美元，并于2025年实现盈利。

“拿到Cerebras份额，LP都不相信”

接着，我们再说回Cerebras与3C的故事。

据她回忆：“第一次见Andrew和Cerebras团队是七年多以前，是在一个行业聚会上听他演讲，我马上判断出两件事：第一，他对算力架构演进的判断明显领先行业共识；第二，他和很多其他创始人不一样，他的愿景不是概念性的，而是建立在严肃工程逻辑之上的。”

另一个让王康曼印象深刻的细节是，Andrew提到他的目标是要挑战英伟达，因为他并不认为GPU是用于训练Foundation Model（基础模型）的最佳方案，而他们的方案才是最可行。同样Andrew是第一个跟她提到“Foundation Model”的人。

之后好几年，双方一直保持着高频对话，从晶圆级良率的冗余设计、到每平方厘米数千瓦量级的散热挑战、再到第一批客户的落地节奏，每解决一个新的工程问题，她一直在更新自己对这家公司的认知模型。

所以，2023年，当王康曼决定自己创立基金时，很快就联系了Andrew，也得到了积极反馈，Andrew同意以2018年Sam Altman的估值给3C投资份额。“我当时跟LP说我们有Cerebras Systems的额度时，他们也都觉得有点难以置信，第一个反应就是‘这样的公司这样的估值，怎么可能拿得到’”。

当谈及为何第一个项目会想到Cerebras时，王康曼提到，这支基金虽然是其独立做VC后的第一支，但3C核心团队成员在AI这个行业里已经走过了第十个年头。从创业、运营到投资，他们是从AI产业里“长”出来的，这个差别在硬科技投资里非常关键；真正做过AI产品的供应商、合作伙伴、也做过客户，对一家AI公司的技术栈、客户结构、毛利曲线的理解，远不止PPT和Demo那一层。

更关键的，在基础大模型还没诞生之前，机构内部就已经有三个判断，首先，除了英伟达，行业需要其他可以handle大规模parameter的解决方案；其次，推理侧迟早会出现远大于训练侧的算力缺口，专门为推理优化的ASIC芯片架构一定会有自己的位置。第三，推理性能的瓶颈本质上不止在算力，更加在内存带宽。

这三个判断，当年别说是非主流共识之外，就连听得懂这些概念的投资人都没几个。所以他们才有机会在估值非常合理的位置进入Cerebras，并取得相应仓位，今天也在享受认知差被市场补齐的红利。

后来，就像我们知道的那样，Cerebras在2024年就曾提交了IPO申请，而那次距离3C投进去不过数月。

在被问及那次IPO的折戟时，王康曼认为这个小波折实际上把Cerebras的抗风险能力推上了一个新台阶，首先这次递表后的延迟并非由公司基本面导致，而是在于中东客户结构（G42）在复杂国际贸易环境下审查周期的延长，是一个外生变量。

其次，这个波折逼着Cerebras在两个维度上做了升级：一是客户结构的多元化，亚马逊、OpenAI这些优质客户都是在这段时间里陆续加入的，单一客户集中度被显著稀释；二是投资人结构的扩容和质量提升，为公开市场的承接奠定了更扎实的基础。

当然，也是在2024年后，Cerebras成为了一级市场炙手可热的标的，说是“一票难求”也不过分。相应地，手握份额的3C也面临了一些高价诱惑。“老股的询价确实不少，尤其是后两轮估值跳升之后，二级市场和SPV买家给的价格都很有诱惑力，但我们一股没有出”。

在3C内部看来，“估值低就要卖一点锁定收益”这种逻辑，是硬科技投资最容易翻车的地方。这类公司的价值曲线是非线性的：早期估值看着便宜，是因为技术风险还没释放；越到后面看着越贵，其实是风险已经被消化、确定性在快速上升。在拐点之前减仓，等于把最确定的那一段送给别人。

同时，作为一家刚成立两年的早期VC，他们不需要靠中途出货来证明账面业绩，也不存在被动减仓的现金流压力。

更本质的原因还在于，他们坚信Cerebras的技术护城河和增长潜力。

这里有一段不为人知的故事，在Cerebras还只有5个人的时候，就已经设立了草图，但如何说服当时市值约1.5万亿美金的台积电，为一款还不存在的产品改造他们的整条生产线的制造工艺？一家没人听说过的小创业公司，要让全世界最严苛的代工厂改流程，这件事在传统逻辑里几乎不可能发生。

但Cerebras做了两件事：第一，他们把巨大的要求拆成一连串看起来很小的要求。每一个动作单独看，台积电的工程师都可以说“这个我能做”。第二，给代工厂端到端的信心，说服了台积电这片晶圆下了线，真的能变成产品。Cerebras把整套配套系统全部摊开给对方看，换句话说，他们让台积电相信，这不是一次实验室里的炫技，而是一条真正能卖出去的产品线。

就这样，一个5人团队走进满是台积电资深工程师的会议室，最终说服了对方。而正是这种文化打动了王康曼，也被她看做是Cerebras未来十年最重要的资产。

首支基金MOIC已经破19

据透露，单从回报方面来看，该项目账面回报已经稳稳地处在两位数倍数的区间。其首支基金海外项目截至目前的MOIC已经超过19倍，考虑到组合中相当一部分项目还远没到收割期，这个数字未来仍有上行空间。

首支基金的第一个项目就能够获得如此成绩，其实很难不归功于运气。对此，3C的答案是：经验可以复制，运气不可以。

毕竟，这种“好运”并非一直存在。

王康曼分享称，“在与Andrew相识的同一个会议上，我也遇见了Alexandr Wang，Scale AI的创始人。当时我们聊了很久，但我最终把数据标注理解为‘用人力堆出来的非AI生意’，在他们估值还只有5亿美金的时候放弃了跟进。”

“这个错误教给我一条至今受用的纪律：在创始人非常年轻、行业还在塑形阶段，你投的不是当下的商业模式，你投的是这个人未来十年的演化能力。优秀的人一定会pivot，商业模式是会变的，人不会变。”她谈到。

作为机构方法论，在最近两年的投资过程中，他们一直尝试用同样的逻辑去筛选下一批“未来的Cerebras”，进而沉淀出来了一套可以被结构化的流程。

聊到投资策略，王康曼给出了一个词“克制”，“我们只投硬科技，AI最底层、也是学习门槛最高的那一层。我们不追求出手数量，而是采取‘哑铃型’打法：要么极早期切入定义品类的公司，要么在成熟期、临近流动性事件的窗口加仓确定性更高的资产。中间段我们刻意留白，因为那是定价最不友好、信息最对称的区间。”

这样的策略也帮助3C在早期捕捉到了细分领域的大鱼。比如去年被英伟达收购的Groq，该项目单年内为LP交付了数倍的现金回报，这不是账面，是真金白银落袋。

比如，全球第一家太空数据中心公司Starcloud，他们是其最早的投资人之一，当前估值已经超过22亿美金，回报曲线有可能比Cerebras更陡。

再比如，比尔盖茨聚变能源公司Type One Energy，3C同样是唯一早期押注的亚洲机构投资人。

漂亮的回报数据和代表性项目，也让3C二期基金已经超募并完成了募资，总规模在一亿美金左右。

“我不想把基金规模做的太大，因为我们追求的是业绩，而不是管理费。LP画像比较国际化；包括一直支持我们的家族办公室、产业资本，来自数据中心、云服务商、甚至英伟达高管在内的LP。我们对LP的筛选和对项目的筛选用的是同一把尺子：长期、有耐心、对硬科技有真实的热爱和理解。”王康曼提到。