5月月度分析 | AI产业链暴涨之后，市场怎么走？

本文核心观点来自西京投资集团2026年5月月度形势分析会。会上西京投资主席兼首席投资官刘央女士，西京研究院院长赵建博士，西京上海基金经理，西京新加坡基金经理，西京硅谷团队以及参会人员分别发表了自己的看法，会议内容整理如下：

核心观点

如果说2026年4月的市场仍处在对地缘冲突的适应，对经济复苏的观察，对散乱主题炒作的收敛阶段，那么5月的市场则彻底进入了高景气赛道的强化阶段。站在5月初的时点回望，市场完成了一轮比以往都更明确的格局重构，那就是宏观极不稳定，微观相当确定。宏观层面，地缘对峙延续，战争虽然收尾但仍然充满未知，全球通胀与利率预期反复波动，宏观不确定性与广谱资产风险仍然较高；但中微观层面，AI驱动的科技浪潮以实打实的业绩证明了自身韧性，美国一季度GDP增长中AI投资贡献占比突破75%，A股市场由有色金属、算力、电力、存储、光电构成的核心赛道，成为上市公司盈利的最主要支撑，也用数据彻底证伪了此前的泡沫见顶质疑。

本轮市场演变并非短期风格轮动，而是投资范式的明显转变：资金从追逐宏观预期转向紧握微观确定性，从炒作虚拟题材转向硬件盈利，从广谱布局转向窄赛道高密度集中。AI产业链正沿同心圆有序扩散，从GPU向CPU、边缘计算等环节传导，半导体板块持续领跑；海外以美股“七仙女”为核心，国内以“算存光电”四大风口为主线，形成了全球共振。在宏观无序、微观有序的环境中，唯有锚定业绩、紧跟产业扩散，坚守核心赛道，才能穿越波动，斩获时代的红利。

下列内容中因包含对行业，板块，中美政策的详细观点，将有限度释出。我们欢迎您加入西京爱脑会会员获得全文报告。

01全球宏观：地缘摩擦长期化，宏观不稳定常态化

进入二季度以来，全球宏观环境并未走向清晰与稳定，反而在多重风险交织下呈现高度波动的特征。地缘摩擦的持续时间、扩散范围与最终结局均高度未知，这直接对全球投资格局与资金配置产生了深远且不可逆的影响。

本轮宏观不稳定的核心来源，是地缘冲突的长期化与常态化。自冲突爆发以来，市场始终无法对风险进行一次性定价，既未快速升级至全面对抗，也未快速达成缓和与收尾，而是以低烈度、频扰动的方式不断僵持。霍尔木兹海峡作为全球能源航运的关键通道，其风险外溢直接影响全球能源供给、运输成本与下游通胀压力，资源品定价也始终笼罩在地缘风险的动荡之下。与此同时，区域地缘摩擦多点显现，全球供应链安全被提升至国家战略层面，效率优先的全球化分工被逐步改写，自主可控、区域备份、战略备库成为各国产业政策的核心导向，这些都进一步推高了全球制造业长期成本。

从产业格局来看，当前全球已正式步入硅基时代，这也是宏观分化的核心诱因：2026年一季度中国台湾地区名义GDP增速近17%，核心由电子产业拉动，台积电单季归母净利润181亿美元、同比增长60%，英伟达一季度净利润更是达到187.8亿美元，硅基产业的爆发式增长与传统碳基产业的疲弱形成了鲜明对比，全球经济呈现出典型的K型分化特征。

从市场运行特征来看，宏观不稳定直接导致风险偏好持续承压、预期频繁修正、大类资产波动加剧。传统经济板块、弱盈利行业、无壁垒赛道持续面临估值与业绩的双杀，资金不愿承担宏观不确定性带来的敞口，被迫从分散配置转向持有确定性资产。与以往周期不同，当前宏观环境不存在明确的复苏或衰退主线，增长、通胀、就业、货币政策间均相互掣肘，美联储政策路径摇摆，全球流动性预期反复波动，传统自上而下的宏观配置框架暂时失锚。

从资金行为来看，巴菲特旗下伯克希尔已连续10个季度减持美股，手握4000亿美元现金观望，不直言当前美股估值过高，这一现象虽印证了传统估值体系在硅基时代的束手无策，但也侧面反映全球宏观层面的不确定性已达到很高水平。

战争经济学的影响已从短期脉冲转向长期重塑，能源、金属、航运等领域的刚性约束持续存在。更重要的是，无人能够准确预判战争的最终结果，这种未知性使得宏观尾部风险始终无法消除，成为贯穿二季度乃至更长时间的约束条件。对于投资而言，宏观不稳定意味着必须放弃对广谱牛市的幻想，放弃对弱周期板块的左侧博弈，弱化传统宏观指标的趋势判断，并将决策重心下沉至微观产业与公司的基本面。五月的投资逻辑也是如此，在地缘冲突僵持不改，宏观波动率维持高位，不确定性全面压制广谱资产的背景下，投资行为要全面向微观确定性收敛，可将宏观作为主要风控依据，但不作为当下资产配置的核心逻辑。

02中国经济与A股盈利：再通胀动能延续，盈利结构向AI硬链集中

伴随国内经济边际回暖与再通胀趋势延续，2026年一季度A股盈利结构完成历史性切换，传统行业盈利占比持续回落，以有色金属、算力、电力、存储、光电为代表的赛道成为全市场利润增长的核心支柱，微观层面的确定性得到数据充分验证。

国内经济延续温和修复态势，上游资源品价格回升、制造业景气度改善、企业盈利触底回升，PPI与物价体系持续修复，长达数年的通缩压力得到明显缓解，经济运行从底部徘徊逐步转向温和回升。我们仍要看到的是，本轮修复呈现鲜明的结构性特征：传统消费与地产链仍处在磨底阶段，而高端制造、科技硬件、能源电力、上游资源品表现强劲，经济增长由旧动能向新动能切换的趋势进一步确认。AI硬件产业链成为拉动制造业投资、工业产值与企业盈利的最强引擎，与全球产业趋势形成了行业共振。

从市场整体数据来看，2026年一季度全部A股归母净利润增速达6.8%，较此前季度显著提升，全A及非金融板块ROE触底企稳，创业板、科创板率先进入盈利景气上行周期，半导体、有色金属、硬件设备营收增速位居行业前三，连续8个季度保持高景气，而消费、房地产行业则仍处于垫底位置。

A股一季度盈利数据呈现极致分化。全市场盈利增速稳健，而结构上高度集中：………… 。这一盈利结构的颠覆，标志着A股正式进入科技驱动+资源重估双轮驱动的新时期。

从宏观背景来看，当前市场处于长期“资产荒”环境中，M2余额已达354万亿元，住户存款余额 超170万亿元，巨量资金追逐稀缺优质资产，进一步放大了高景气赛道的确定性溢价。而实体经济面临产能利用率偏低、供强需弱的压力，资金从实体流向金融市场，进一步向AI硬链、资源、电力等核心赛道集中。

微观层面的确定性，集中体现在业绩兑现，供需紧张，现金流改善三大维度。去年市场广泛讨论的AI泡沫，在一季报面前展现出极强的韧性：泡沫虽存在，但投资具备真实回报、业绩具备良好支撑、趋势具备长周期属性，是有基本面支撑的成长泡沫，而非纯题材泡沫。大量核心标的在3月底至4月的市场动荡中逆势走强，5月延续反弹趋势，半年内实现数倍涨幅的标的不断涌现，这在以往投资周期中极为罕见。

总而言之，中国经济与A股盈利在一季度已传递出明确信号：经济修复不以全面过热为特征，而以结构升级为方向；市场盈利不以广谱增长为特征，而以赛道集中为方向；投资机会不以轮动快速为特征，而以景气持续为方向。微观盈利的高度确定，为穿越宏观波动提供了最坚实的基本面支撑。

03市场风格与定价范式：从题材叙事到盈利驱动，赛道收窄密度提升

回顾此轮一个多月的反弹，过去依赖概念发酵、情绪扩散、资金抱团的炒作模式全面退潮，具备业绩兑现，供需紧张，技术壁垒，现金流支撑的板块重新掌握定价权，市场风格呈现出“赛道极窄，密度极大”的鲜明特征。这一切换并非短期轮动，而是宏观不稳定与微观确定性格局下的必然结果。在宏观风险无法出清的环境中，资金整体风险偏好回落，投机资金势力转弱，机构资金、产业资本等长期资金成为市场主导，交易行为更加理性化。资金不再为故事买单，只向业绩看齐；不再追逐广谱机会，只聚焦高景气窄赛道；不再进行频繁轮动，而是长期持有核心资产。

从全球市场结构来看，美股科技七巨头2025年利润总额达5670亿美元，占标普500总利润的27%，市值占比更是高达33%-35%，少数硅基企业攫取绝大部分市场利润，与多数碳基企业的经营压力形成鲜明对比；A股市场涨幅同样高度集中，以算力、存储、光电、电力四大风口为核心，叠加有色金属形成共振，全市场绝大多数超额收益均来自上述领域。除此之外的多数行业表现平淡，甚至持续跑输，“强者恒强、弱者恒弱”的格局被进一步强化。

需要指出的是，赛道收窄并不意味着行情萎缩，反而意味着密度提升，景气强化，确定性溢价走高。AI产业链的扩散并非无序轮动，而是沿清晰的产业逻辑逐级传导，形成 了“同心圆扩散”：以核心算力为起点，先由GPU启动，随后扩散至光模块与存储，再延伸至CPU，最后传导至边缘计算，每一个环节的启动都对应真实的需求爆发与业绩兑现，每一个阶段都在诞生着可观的投资回报。这种有序扩散，使得资金在产业链内部闭环流动，持续推高赛道价值密度与景气度。

与此同时，市场完成了从“脱虚向AI”的转变。早期AI行情更多聚焦模型、算法与应用层面的虚拟叙事，而当前行情全面转向硬件、产能、设备与材料的实体兑现。软件行业受AI替代冲击明显，纯应用公司盈利脆弱，而算力、芯片、光模块、存储、半导体设备等硬件环节直接提供生产资料，盈利确定性最高，成为资金的首选。这种由虚向实，标志着AI投资进入成熟阶段，从预期驱动转向业绩驱动，从题材驱动转向产业驱动。这也为投资提供了更为明确的指引：远离弱势板块、放弃左侧博弈，坚守高景气、高业绩、高壁垒的核心赛道，紧跟AI产业链的同心圆扩散节奏，已成为获取超额收益的最可靠路径。

04全球流动性与美联储：政策博弈加剧，流动性分层支撑核心资产

5月全球流动性环境延续博弈状态，美联储政策路径受通胀，增长与地缘多重因素牵制，降息预期反复修正，短端利率波动加剧，但长端利率与全局流动性对成长板块的支撑并未逆转。地缘冲突带来的能源价格上行，使全球通胀预期反复，美联储在稳增长与抗通胀之间平衡难度加大。但从约束条件看，持续收紧货币的条件并不成立：美国经济增长高度依赖AI与制造业投资，高利率将抑制资本开支；政府债务压力居高不下，流动性过度收紧也容易引发金融稳定性风险；若就业市场边际弱化，则经济放缓风险高于通胀失控风险。因此，美联储更可能维持“表态偏鹰、操作温和”的组合，降息预期虽有延后，但并未消失，流动性环境尚不构成对科技成长板块的系统性压制。

此外，全球流动性存在显著的分层现象：一方面，业绩弱、壁垒低、景气度差的小盘股与传统板块面临流动性枯竭，估值持续收缩；另一方面，AI算力链、半导体、战略资源、电力等核心赛道获得全球资金与产业资本的持续增持，流动性充裕，出现了估值与业绩双击。

总体来看，5月流动性环境对投资的启示是：不必过度博弈美联储短期政策变化，不必过度担忧流动性全面收紧，流动性分层将持续利好核心科技与高景气赛道，微观业绩与产业趋势仍是决定股价的核心变量。

05AI与半导体：投资价值呈同心圆扩散，硬件链业绩兑现

整体看，AI仍是全球资本市场贯穿全年的核心主线，且从四月开始进入了业绩兑现明确、扩散路径清晰、硬件链主导的新阶段。AI投资不再依赖预期与叙事，而是以订单、产能、盈利、现金流说话，成为微观确定性最集中的领域。

从全球数据看，AI对经济的拉动已具备决定性意义：2026年一季度，AI相关产业对美国GDP增长的贡献占比超过75%，成为美国经济的绝对支柱。这一数据充分证明，AI并非题材泡沫，而是推动经济增长、提升生产效率、拉动资本开支的工业革命级别的产业趋势。全球科技巨头均将AI作为核心战略，算力需求呈指数级增长，从模型训练到推理部署，从云端到边缘，需求正在全面爆发。

从业绩看，AI的确定性体现在三个层面：

一是技术迭代持续加速，大模型从通用走向行业，推理需求持续放量；

二是供需格局持续紧张，全球算力硬件产能不足，扩产周期长、壁垒高，缺口短期无法缓解；

三是盈利兑现持续超预期，业绩增速匹配估值，具备长周期持有价值。

从估值维度来看，当前国内AI算力产业链PEG中位数不到1倍，显著低于历史牛市成长主线估值见顶时2-3倍的区间，价格尚未进入明显泡沫区间

从扩散路径看，投资标的呈现清晰的同心圆式扩散，以核心算力为圆心，沿硬件链有序外溢：第一阶段为……；第二阶段为……；第三阶段为……；第四阶段为……。这一扩散路径由……，……，……三大产业逻辑驱动，而非资金轮动驱动，具备高度可预测性与可跟踪性，跟随扩散节奏即可持续获取产业贝塔收益。

从硬件链看，半导体板块在AI浪潮中一马当先，成为全市场最强方向。AI算力需求是半导体行业最强驱动力，……、……、……、……和……全面受益。虽然全球半导体资本开支进入强劲扩张周期，但扩产速度仍跟不上需求增速，行业不存在过剩风险，景气度具备长期持续性。大陆半导体企业也在国产替代与全球供应链重构中快速崛起，盈利水平大幅提升，成为A股科技板块的核心支柱。

2026年以来，AI产业持续支撑全球主要股指，相关板块盈利不仅未出现下修，反而持续上调利润预期。在AI产业链高利润增速的支撑下，市场已将其长期增长潜力向当前估值充分折现，贴现率的小幅波动，并不会对相关标的股价造成剧烈冲击。长期趋势确立后，硬件链优先、同心圆扩散、半导体领跑，是全年最确定的投资策略。

06资源与电力：战争经济学+算力刚需，盈利弹性释放

有色金属与电力两大板块，在宏观不稳定与微观确定性格局中，兼具防御属性与成长属性，成为AI算力链之外的重要核心配置方向，盈利弹性在一季度全面释放。

有色金属行业直接受益于战争经济学，AI硬需求与全球再通胀共振。地缘冲突持续推高资源品地缘溢价，供给端约束强化，铜、铝、黄金、锂、稀土等品种价格中枢上移；同时，AI算力硬件、新能源、高端制造带来持续需求增量，供需格局进一步优化。国内相关企业盈利同比大幅改善，成为A股盈利的重要支柱。与传统周期行情不同，本轮资源重估并非短期脉冲，而是地缘格局重塑与产业需求升级共同驱动的长期趋势，行业集中度提升，龙头企业业绩与估值同步修复。

可以说电力与电力设备行业是AI时代被低估的核心刚需赛道。全球算力爆发直接带动电力需求刚性增长，同时，能源价格传导、电网升级改造、新型电力系统建设共同推动行业盈利反转。一季度电力相关板块盈利增速显著跑赢全市场，成为稳增长与硬科技配套的双重受益方向。此外，电力与电力设备行业具备现金流稳定、需求确定、政策支持等特征，在宏观不稳定环境中具备突出的防御价值，同时受益于算力的长期增长，成长性也很明确。

有色金属与电力共同构成A股市场的稳定盘：上游资源抵御宏观波动与通胀风险，电力承接AI算力刚需，两者与算存光电赛道形成共振，进一步强化了微观确定性。而且，资源与电力并非周期性交易型机会，而是具备业绩支撑与长期逻辑的核心配置方向。

07五月资产配置策略：坚守微观确定性，聚焦高景气赛道

配置上继续推荐2026年具备独立高景气的四条核心线索：AI硬件产业链、有色、电力储能等方向，作为穿越宏观波动的核心配置。

结合宏观极不稳定、微观相当确定的核心判断，以及AI同心圆扩散、赛道收窄密度提升的市场特征，本月资产配置以淡化指数、聚焦结构、放弃博弈、紧握确定为总纲，全面聚焦高景气、高业绩、高壁垒的核心赛道，以业绩兑现为核心锚点，以产业扩散为操作主线。

（一）核心主线一：AI算力硬件链与半导体

（二）核心主线二：有色金属与电力

（三）稳健补充

（四）规避方向

08市场交易指南

过去一段时间，全球AI产业链的交易重心正在发生明显迁移。市场不再满足于追逐概念层面的宏大叙事，而是越来越聚焦于供给瓶颈的持续时间、价值量提升的可量化程度，以及资本开支和订单的兑现节奏。这意味着AI交易正从情绪驱动走向基本面驱动，从Beta普涨走向Alpha分化。这一转变本身就需要高度重视：选股比择时更重要，供给壁垒比需求故事更重要，执行兑现比指引更重要。

在硬件供应链层面，偏紧的产能格局仍在主导定价权。以ABF载板为例，产业链反馈显示其投资逻辑已从单纯的涨价预期，延伸到扩产决策与技术升级并行，主要厂商纷纷宣布大幅资本开支计划，短缺周期可能向后延续较长时间。PCB和CCL环节也伴随涨价与长单强化。光通信板块景气度仍在高位，但市场讨论焦点已从需求强弱切换到利润兑现进度，以及不同技术路线之间的份额演变。Lumentum毛利率出现显著改善，印证了这一链条的盈利上修趋势。

存储板块方面，高端DRAM和NAND的定价动能仍然强劲，合约价连续多个季度大幅上涨，长期协议的签订正在把行业从单纯涨价交易推向更稳定的定价框架。这背后不仅是补库驱动，更是AI新架构对存储容量和带宽需求结构性抬升的结果。与此同时，半导体设备链的边际变化强于预期，全球晶圆厂设备支出预测被持续上修，核心设备商订单保持高位，部分后道设备商订单创近年新高，反映出从先进封装到测试验证的全链条扩产需求。

一个可能重新定义投资框架的变量是智能体AI的加速落地。市场开始用"Token经济学"来理解AI商业化，即从单纯的资本开支压力叙事，转向Token消耗放量与利润率拐点的追踪。主要云厂商的AI收入占比已从较低个位数快速提升至近两成区间，企业级AI平台的用户活跃度也在显著增长。更值得重视的是，CPU的角色正在被重塑，不再仅仅是GPU的配套，而是在智能体调度、多任务并行处理中承担核心功能，相关需求空间被显著重新打开。

站在当前时点，组合配置上我们保持核心仓位稳定，边际向供给最紧、价值量提升最确定的环节集中。超配方向包括ABF及高端PCB、HBM及高端存储、毛利率改善确定性高的光通信标的、以及半导体设备链，对估值已高的部分环节和兑现节奏不确定的标的保持谨慎。风险方面，AI商业化进程未必线性外推，A股部分龙头业绩已出现Miss。交易上保持灵活，不追过高估值，但在回调时果断加仓核心持仓。

结语

2026年5月，全球资本市场处于宏观极不稳定、微观相当确定的关键分叉口。地缘冲突长期化、通胀预期反复、货币政策博弈加剧，使宏观环境充满未知与波动；而AI产业业绩全面兑现、算力硬件链供不应求、算存光电与有色电力成为A股盈利支柱，使微观基本面具备很强的确定性。这种割裂格局，彻底改写了全球投资范式：主题炒作全面退场，盈利驱动正式回归，窄赛道高密度的结构性牛市全面确立。

当前全球已步入硅基时代，少数科技企业正在引领经济增长，这不是短期行情，而是第五次工业革命与全球供应链重塑带来的时代机遇。站在当前时点，投资者无需太过纠结指数涨跌与宏观波动，坚守一个投资原则：聚焦核心赛道，拥抱微观确定性，紧跟产业链扩散路径，就能穿越宏观无序波动，从而收获AI革命带来的长期收益。

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