2026年4月：一半是火焰，一半是海水

来源：市场资讯

（来源：万方资产客户服务）

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正文

四月的美伊局势未见转机，双方从高压僵持再度滑向摩擦升级。霍尔木兹海峡通行量持续低迷，封锁与管控的叠加效应压制全球能源供应链，布伦特原油月末重新站上110美元/桶。而另一面，以AI半导体为主线的全球股市走出了一轮猛烈反弹。费城半导体指数（SOX）在4月25日完成史无前例的18日连涨，月内累计涨幅为2000年以来之最；韩国综合指数（KS11）单月上涨30.6%，为1998年以来最大月度涨幅；台湾TAIEX涨幅约23%，月末日内首次突破40,000点；纳斯达克月涨幅15.3%，为2020年以来最佳单月；标普500涨10.4%，亦同步创历史新高。

驱动这场反弹的核心叙事之一，是经行业数据与企业财报双重验证的Agentic AI大趋势：模型能力与商业化进程均在加速，算力、存储、基础设施的需求随之跃迁式增长，资金以迅猛之势为整条产业链重新定价。地缘与高油价压制风险资产的叙事暂时让位，全球大类资产的联动逻辑不再浑然一体，而呈现出明显分化——可谓一半是火焰，一半是海水。

权益市场内部的分化同样清晰。半导体链高歌猛进，SaaS为代表的软件板块却承压调整。传统SaaS的估值逻辑建立在两块基石之上：广阔的企业服务市场空间，以及客户数据与使用习惯长期沉淀所形成的高转换成本。这赋予了头部公司定价权，也支撑了过去十年的较高估值。但这一逻辑正在被动摇：其一，企业IT预算正在重新分配——大语言模型API的崛起，加上Agentic AI大幅降低自建系统的门槛，两股力量同时压缩了传统SaaS的可寻址市场（TAM）；其二，付费模式本身面临结构性迁移——SaaS时代的按席位收费，正向AI时代的按事务量收费演变。这其中的悖论在于，若AI将边际成本压向零，按量计费的议价权与增长天花板同样将被质疑。市场因此开始合理担忧部分SaaS公司能否完成向AI时代的跨越，估值随之进入混沌区间。

但混沌也可能是机会的前兆。当一个行业经历足够多的负面冲击，悲观情绪得到充分释放，困境反转的投资赔率往往最为可观。这是我们将会持续关注软件板块的出发点。只是基于对AI作为颠覆式创新的敬畏，此处的投研落笔需慎之又慎。

从风靡一时的"小龙虾"，到助力Anthropic实现超高收入增速的Claude Code，Agentic AI的爆发是2026年以来最显著的超级贝塔。根据SemiAnalysis测算，Anthropic年化收入近期达到440亿美元——这条近乎90度的增长曲线，放在整个软件行业的历史坐标中都属罕见，Anthropic用一年走完了同行二十年的路，且曲线还在变陡。SemiAnalysis创始人Dylan Patel近期在播客中提出一个较有传播力的观点：token需求几乎没有上限（insatiable demand for tokens）。他以自身公司为例——AI支出从去年数万美元级别，跃升至今年年化700万美元，且绝大多数流向大模型API——来佐证这一判断。这和我们的体感一致：2026年以来，多数知识工作者对AI的使用已从单纯的聊天模式，进化至复杂任务和嵌入工作流的协同，token需求因此呈非线性扩张，对本已紧缺的供给形成数量级的冲击。

图：大模型公司Anthropic的年化收入增长曲线（SemiAnalysis）（数据仅供参考，不构成投资建议）

供给侧的瓶颈，是当前产业链的核心矛盾。以ornnai.com可追踪的GPU云算力现货租用价格指数为例，其持续上涨表明算力供不应求的状态在加剧而非缓解。更值得关注的是一个结构性转变：在Agentic AI工作流日趋复杂的背景下，更紧缺的瓶颈正在从GPU向CPU迁移。这意味着内存带宽、I/O吞吐、网络延迟等，这些此前被视为“不够性感”的基础设施层重新变得关键，也因此可能产生更多由“稀缺”和“涨价”带来的投资机会。

图：H100现货租赁价格指数持续增长（ornnai.com）（数据仅供参考，不构成投资建议）

图：Agentic AI将延迟瓶颈从GPU转向CPU（Morgan Stanley）（数据仅供参考，不构成投资建议）

四月另一个值得记录的宏观事件，是鲍威尔以美联储主席身份主持的最后一次新闻发布会。一句"I won't see you next time"，为他的美联储时代画上句点。回顾其任期，疫情、俄乌冲突、美伊冲突接连带来多轮供给冲击；2022年则经历了美联储历史上最激进的加息周期；特朗普第二任期以来，来自行政端的压力更是前所未有。他对疫情初期的通胀或有误判，但正如著名投资人冈德拉克近期接受采访时所言，鲍威尔任内美联储对维护美国乃至全球经济韧性所做的工作，整体仍属稳健。对许多从2018年前后开始系统关注美联储的投资者而言，一个data dependent、注重前瞻沟通的美联储，几乎已成为默认的市场背景。

这一背景即将改变。候任主席Kevin Warsh的政策取向，与鲍威尔风格存在明显差异：他更倾向于将利率作为核心工具，对QE等非常规手段持保留态度；在沟通机制上，他对前瞻指引、点阵图乃至发布会频率均有重新审视的意愿；相较于“数据依赖”，他希望货币政策具备更强的前瞻性。Warsh的风格转变不会一蹴而就，但市场与新任主席之间的磨合，或将是未来一段时间值得持续跟踪的宏观变量。

除日常投研工作之外，本月我们仍在探索更多AI融合方法。在贵金属、存储板块、农产品等方向上展开实验性的自动化跟踪体系，也将Chatbot引入投资交流群。关于AI对金融行业的影响，有一组数据值得分享。据《纽约时报》援引MacroBond与彭博的统计：每当金融行业引入一种本应消除信息优势的技术，从业人数通常不减反增。技术进步扩大的是市场的边界，而非压缩从业者的空间——我们认同这一判断。在拥抱AI工具的同时，如何放大超级个体的生产力，以及有经验的投资人作为决策主体的价值，是我们持续思考的方向。

落到执行层面，方向有两个：一是通过资产组合与仓位管理，力争实现接近优秀量化产品的低回撤与业绩稳定性；二是通过把握超级贝塔，努力抓住"穿云箭"式的投资机会。这两者，或正是主观投资在AI时代值得坚守的价值所在。

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