本金我认，利息免谈

最近城投定融兑付，各地出了个默契：本金，我认；利息，免谈。不是商量，是通知。

——注意，这说的是定融。标债是另一套玩法。 非标里的信托、租赁等其他品种，也不能跟定融画等号

一、5月上旬负面不断：城投圈最近不太平

五一小长假刚过，城投圈的瓜就没断过。

定融清退，这回是来真的。 监管已经把话挑明了：2027年6月底城投“退平台”之前，所有城投定融必须清干净。那些3年期的定融，因为跨不过2028年隐性债务清零的红线，大概率要被提前清退或者换成低息债券。现在各地的操作基本是——本金保你，但利息只算到实际兑付那天，有的地方还得分期还。

发债频频被“毙”。 5月6号，上交所一口气终止了5笔城投债项目，加起来47个亿，温州、重庆、湖北、台州、云南全中招。郴州产投那笔4.8亿的私募债更惨——等了153天，最后还是“终止”。这家公司之前因为违规挪用募资7.23亿，被监管连发两张警示函。

票据逾期还在蔓延。 今年1到3月，票据持续逾期的发债城投里，山东、云南、贵州三家占了绝大多数。光山东就27家，超过一半。滕州信华的美元债一天跌了将近2%，关联方直接上了“老赖”名单，公司还因为“非市场化发债”被证监局点名。滕投集团更惨——两个月被法院立案6次，筹资现金流连续两年大额净流出。

评级“注水”被戳破了。 青岛胶州有个平台，从去年3月开始就频繁商票逾期，但三大评级机构一直给它AAA。直到今年3月底，一笔拿机关办公楼抵押的信托违约了，评级才磨磨蹭蹭往下调。你说这评级还能信吗？

这些破事儿看着东一个西一个，其实都指向同一个结论：城投圈的分化，已经不是在“将来”，而是在“当下”。

二、最新行业报告解读：化债还在推，分化已经明牌

2026年5月3号，标普信评出了一份报告，名字挺长——《化债仍在推进，但信用分化加剧——2026年Q1城投行业观察》。划了几个重点：

政策端：一边推化债，一边逼转型

一季度落地了好几项关键政策：

• 国常会要求加紧清欠企业账款，配套专项债额度；

• 政府工作报告把化解地方债风险列为年度重点；

• 自然资源部严控新增建设用地，说白了就是别再指望卖地了；

• 交易所要把“335”标准收紧到“224” ——政府性资产和收入占比都压到20%，财政补贴占比压到40%，区县级平台以后想借钱，门槛高了一大截；

• 国务院深化投资审批改革，明确“终身负责制”，谁违规决策谁背锅。

一句话：化债是还在推，但监管的重心已经明显转向“逼你转型”。

风险端：非标逾期和票据逾期，高度重叠

一季度，山东泰安、陕西西咸、青岛胶州这些地方的非标产品已经爆了。票据逾期的重灾区——青岛、潍坊、西安、昆明、贵阳，跟2025年的高风险名单几乎一模一样。

标普报告里专门提了一句： 票据逾期可以作为区域风险的“先兆信号”。 一个平台的商票开始持续逾期，说明流动性紧张已经从报表传导到日常付款了。

融资端：境内微微回暖，但结构很难看

一季度境内城投债净融资不足500亿，只能算“低位净流入”。关键是结构： 江苏、天津、浙江这些省份是净流出的大户 ，而上海、福建、山东是净流入。这说明什么？资金在往好区域跑，差区域的钱在往外流。

海外债也是净流出，一季度流出了59亿美元。山东新发的海外债利率普遍偏高——市场要你高利息，是因为觉得你风险大。

利差端：不同区域，定价差得离谱

整体利差在往下走，但 贵州、云南、天津、西安、昆明、潍坊 这些地方的利差，明显高于平均水平。市场用真金白银给不同区域的风险打分——你风险高，我就要求更高的回报。

财政端：土地收入还在往下掉

一季度全国政府性基金收入同比下降16.2%。陕西、江西、辽宁这些地方，财政收入和土地成交双双下滑。地方财政对城投的“兜底”能力，正在肉眼可见地减弱。

三、行业现状：“224”红线、天量到期、转型太难

“224”红线：考试考到一半，突然改了及格线

2023年出的“335”标准是：城建类资产≤30%、政府收入≤30%、财政补贴占净利润≤50%。大家以为这就是转型的“及格线”了。结果2026年，标准直接收紧到 “224” ——资产和收入各压到20%，补贴压到40%。

唐控发展的董事长王建祥说了句大实话：“‘335’是逼你加快解决流动性和收入问题，‘224’就是为了确保2027年6月退平台能平稳落地。”

问题是，全国12247家存续城投里， 区县级平台有8235家，占了67% 。这些平台长期靠土地和补贴活着，哪有那么多市场化收入？“224”红线一划，大量区县级平台直接失去新增融资的资格。

4.2万亿到期高峰，还债全靠“借新还旧”

2026年城投债到期和回售规模超过4.2万亿，历史新高。而全年净融资预计只有2000-3000亿。什么意思？就是大部分平台发债只是为了还旧债，能续上命就不错了，真正拿去搞新投资的几乎没有。

标普报告里说，大概10%-15%的平台有真本事（自己能造血），50%-60%的平台属于“半吊子”（一半靠政府），而绝大多数区县级平台，一旦政府断供，直接就悬了。

并购转型：看起来很美，做起来很难

今年到现在，有10家城投母公司去并购上市公司，比去年同期的4家多不少。城投持股的上市公司总市值已经有2.6万亿了。

唐控发展是标杆——连续并购3家上市公司，搞了个“城投+产投+上市公司”的玩法，真金白银地从“靠政府借钱”变成了“靠市场赚钱”。但这种玩法，得有人才、有资金、有耐心。对于大多数区县级平台来说，既没有并购的钱，也没有整合的能力，只能看着别人跑。

四、另一种“城投吃鸡”，谁在淘汰赛中幸存？

之前提过一个脑洞——用“吃鸡”来比喻现在的城投圈。后来想想不对，这根本不是公平的“吃鸡”，而是一场 开局装备就严重不公平的淘汰赛 。

第一类玩家：天生“氪金”选手。 省级平台、强市级平台，手握全省最优资源，资产动辄几千亿，信用背书硬得很。退平台之后，它们照样是市场化的大船。

第二类玩家：天赋型“产业竞速”选手。 以唐控发展为代表的转型先行者，靠并购、靠产业、靠真本事，已经跑在了大多数平台前面。

第三类玩家：没有伞的孩子，只能拼命跑。 少数强区县级平台，靠产业根基和地方强力支持，在缝隙里求生存。但全国8235家区县级平台里，能活下来的，业内估计不到1/5。

更多的平台，连上桌的资格都没有。 今年上交所已经终止了好几笔城投债；净融资连续多周为负；非标逾期、票据逾期遍地开花——市场在用脚投票，把弱平台一步步踢出赛道。

最残酷的是，这场游戏不能重来。2027年6月“退平台”之后，如果你还没有自己的造血能力，结局只有两个：被人吞掉，或者直接出局。

五、最后说几句

今天聊的这些负面，不是吓你，是帮你擦亮眼睛。

城投行业正在经历有史以来最大的一轮洗牌——分化是必然，弱者会出局，但强者依然坚挺。如果你只看到“风险”两个字就瑟瑟发抖，那你会错过一个真理： 在固收市场，城投债依然是违约率最低的品种之一，没有平替。

但前提是——你得会选。

避开定融、避开弱资质区县、避开频繁逾期的平台。盯紧公开债、盯紧强平台、盯紧那些已经靠市场赚钱的转型标杆。

批判地看风险，理性地做配置。 这才是2026年投资城投的正确姿势。