美元为何涨不动？美银：加息预期被"人为压制"

经济数据在好转，油价在上涨，美元却纹丝不动。美国银行证券的策略师们给出了一个简洁的解释：加息。

美银外汇策略师Alex Cohen在最新报告中指出，市场对未来12个月美联储利率路径的定价过于保守——联邦基金期货仅反映5-6个基点的加息空间。这种谨慎态度与美元应有的强势形成了鲜明背离。

周五即将公布的4月非农就业数据可能成为打破僵局的触发器。美银预测新增就业8万人，高于彭博一致预期的6.5万人，更远高于该行估算的约2万人的"盈亏平衡"水平。失业率预计维持在4.3%，存在向下取整至4.2%的可能，劳动参与率料为61.9%。

Cohen表示："一份强劲的就业报告将极大拓宽美联储政策路径分布的上行空间，并带动美元同步走高。"但市场似乎不愿为此定价。当前政策预期呈现分散格局：加息概率约20%，按兵不动50-55%，降息25-30%。

美银将美元的低迷表现归因于即将上任的美联储主席沃什的 perceived stance——市场普遍认为，在其领导下，加息门槛被设定得很高。"这是美元在基本面改善、油价上涨的背景下仍难以反弹的关键原因之一，"Cohen称。

与其他G10央行的对比尤为刺眼。自贸易冲突升级以来，整个G10阵营的加息定价已显著上移：澳洲联储5月5日刚刚加息25个基点，而美联储的定价曲线几乎原地踏步。

美银认为利率市场存在非对称反应函数。就业数据超预期对市场的冲击将大于同等程度的不及预期，源于加息概率分布的拓宽。期权市场定价显示，10年期美债在数据发布前后的隐含波动为6-6.5个基点，高于历史均值4.9-5.4个基点。

敏感度却在衰减。美银数据显示，2023年以来，非农就业较彭博共识超预期10万人曾推动2年期利率上行约7个基点；但2025年以来，同等程度的超预期仅能带来约4个基点的上行。

若失业率降至4.2%或更低，将突破美联储3月经济预测摘要的全部预测区间，美银认为这将为利率增添进一步的加息风险溢价。反之，数据疲软"将对美元构成压力"，但下行空间受限——过去一年，就业报告发布后数小时内欧元/美元的净波动极少超过±0.5%。

历史数据提供了参照：3月非农实际新增17.8万人，远超6.5万的预期，失业率从4.4%降至4.3%；2月则出现意外收缩，实际减少9.2万人，而预期为增加5.5万人。