红利的下一个上涨动力是什么

红利股票过去的涨幅来源

2026年4月，中证红利指数当前股息率维持在4.94%至5.03%（数据来源：中证指数官网，2026年4月）。当前10年期国债收益率1.76%（数据来源：中债信息网，2026年4月）。两者之间存在3.18至3.27个百分点的利差。

对于负债成本约3.5%的保险资金而言，这3%以上的利差直接决定了能不能覆盖成本。买入中证红利收到的分红，相当于买了同等金额国债再额外获得3%以上的年化收益。

需要说明的是，这种分析框架成立的前提是成分股的历史盈利水平和分红比例能够得以维持。

相对应的，红利ETF的规模数字正在刷新认知。全市场跟踪中证红利指数的ETF合计规模已突破3100亿元。这个庞大数字的背后，直接源于险资、养老金、企业年金在过去三年里的持续申购。

自2022年以来，国债收益率从2.8%下行至1.76%，红利股息率也从当时的超6%回落至当前的5%左右。

也就是说，资产价格已经历过一轮由利率下行驱动的被动重估，但股债利差依然维持在3个百分点以上。 过去一段时间红利资产股价的上涨，其实更多的是因为无风险收益率的「下行」带来的被动抬升。

红利指数的底层资产质量

中证红利指数的选股逻辑决定了其成分股的核心特征。

分红率约为36.19%（数据来源：Wind，2024年年报），这意味着成分股每年将净利润的36%用于分红，剩余部分留存用于再投资。约10.2%的ROE水平表明，这些公司有能力持续创造高于资金成本的回报。

成分股以央企国企为主，集中在银行、煤炭、交通运输等行业。这些行业的共同特征是现金流可预测且分红政策稳定，企业倾向于连续多年维持同样的派息节奏。

这种稳定性也面临特定的尾部风险。因为中证红利指数中煤炭板块占比约17%，而煤炭属于强周期行业，所以当大宗商品价格处于下行周期时，企业的利润波动会直接影响分红稳定性。成分股的分红能力并非完全刚性。如果煤炭价格持续走低或银行息差收窄，分红比例就有可能被动压缩。这是投资红利资产需要承担的固有风险。

估值上涨的动力，从利率下行到利差收窄

红利股息率与国债收益率的相对关系，决定了红利资产的定价中枢。

过去三年的价格上涨主要由利率下行驱动。随着国债收益率从2.8%降至1.76%，中证红利指数的股息率也随之从超6%回落至当前的5%左右。但这仅仅是第一阶段的重估。但目前这个阶段，国债利率下行的空间已经不大，因此红利股继续因为无风险利率形成的被动抬升的能力也会慢慢减弱。

下一阶段的价格驱动力会来自于哪里呢，如果要推动长期资金的稳定建设，大概率将来自于「股债利差的系统性收窄」。

我们可以从风险补偿的角度来观察。股债利差本质上是市场对股票波动所索要的额外风险溢价。随着央企市值管理等政策落地，分红的确定性在不断提升。同时，因为险资等长线资金的大量锁仓实质性地降低了这类资产的底部波动率，所以市场愿意接受的风险补偿（利差）必然会降低。

因为资产现金流的确定性增加且价格波动风险减小，所以市场资金愿意为同样的现金流支付更高的溢价。如果这种「确定性溢价」促使股债利差中枢从当前的3.2%收窄至2.5%左右甚至更低，即使国债收益率不再下降，红利资产的价格依然具备巨大的重估空间。

根据定价公式P=D/Y，在分红基数不变的情况下，当股息率从当前的4.94%进一步被压缩至4%时，理论股价将从20.24上升至25。这意味着理论上依然存在约23.5%的价格弹性。这种弹性不再是利率波动的镜像，而是资产属性向「类债券」转向的结果。

谁在买，为什么买

头部红利ETF的机构持仓比例目前处于77%至85%之间。买入的主力是追求绝对收益的机构资金。

回到寿险资产负债表的最底层，来 探讨险资的买入行为。寿险的负债端往往是超长期的，诸如终身寿险或年金险的久期跨度极大，且伴随持续的刚性兑付压力。保险公司每年都必须赚取足够的收益，来覆盖保单约3%至3.5%的定价利率成本。

当前的宏观环境打破了传统的配置模型。因为10年期国债1.76%的收益率已经完全无法覆盖负债成本，所以险资被迫增加权益资产的配置以寻求收益补偿。这里存在一个巨大的财务约束。全面实施的IFRS 9规定，普通股票的价格波动必须直接计入当期损益。因为险资极度厌恶利润表的剧烈震荡，所以它们无法大规模买入高波动的成长股。

红利资产则提供了一个出口，险资可以将具备稳定分红特征的红利股票指定为FVOCI（以公允价值计量且其变动计入其他综合收益）类资产。因为这种会计处理方式将股价的波动直接计入了所有者权益，所以成功保卫了当期净利润的稳定性。同时，一笔按5%股息率买入的红利资产，每年产生稳定的派息现金流，刚好可以刚性覆盖3.5%的负债成本。

机构资金买入红利资产，本质上是在新会计准则与低利率环境的双重约束下，进行的一场严密的资产负债匹配（ALM）操作。成长股投资追求的是资产端的极致弹性与估值扩张，这种逻辑完全无法解决险资当期必须兑现的成本覆盖与报表稳定需求。险资买入红利，本质是买入一张不受股价波动干扰的长期高息债券替代品。

最后

红利资产的核心价值在于其提供了一种资产的定价锚：股息率与无风险收益率的比值关系。

当前这个比值是有利的。4.94%至5.03%的股息率对比1.76%的国债收益率，意味着持有中证红利 比持有国债多获得3个百分点的年化回报。因为这种显著的配置优势以及资产确定性的持续提升，所以长线资金的配置动力不会消失。

但是，红利资产并不适合追求短期弹性的资金。它更适合场景是你有一笔长期闲置的资金，需要稳定的现金流来源，同时不希望承受股价大幅波动的风险。在这种场景下，中证红利是一个经过险资验证的底仓选择。

每个人的决策都有自己的逻辑，了解自己的偏好和承受能力。

本文基于公开信息整理分析，仅供参考。

作者：坦桑尼亚老云 | 编辑：栗加

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