站在红利肩膀上，握手稳健三剑客

站在中证红利的肩膀上不是月月，胜似月月三剑客齐聚❶ 自由现金流❷ Smartbeta均衡配置之道

上周写了一篇《月月分红的红利基金，有哪些？需要吗？》，盘点了下市场上今年迄今坚持月月派息的红利类基金。

结果发现，易方达旗下的几只并非月月派息的红利类基金，反而成了文章隐形 “主角”。

一方面，我自己的统计显示，易方达几只季度派息的红利基金，依靠更低的费率和运作，收益有超额；

另一方面，也是许多读者交口称赞的，易方达几只季度派息的基金错位派息，一揽子恰好也能月月收息。

显然，基民对于红利类基金的需求是多元化的。这也让我想到了另一个问题：站在2025 年的当下，一个红利类基金的投资组合，应该如何构建？

EarlETF 的老读者应该记得，在讨论行业中性红利策略的时候，我聊过通过配置三类红利指数实现更平稳的收益。

但时过境迁，这几年红利类基金大发展，以及自由现金流、Smartbeta 类基金的加入，使得我们有了更多的选择空间，所以可以重新来聊聊这个问题了。

讨论红利类投资，即使站在 2025 年，中证红利指数依然是一个绕不开的指数。

很简单的道理，中证红利指数目前的编制规则，也就是基于股息率加权的核心，始于 2013 年 7 月 2 日，这意味着在探讨这一简单投资规则为何能发挥如此神奇效果的问题上，我们有十年以上的真实数据，不存在过拟合的问题，可以放心作为讨论的起点。

由于这次调整于年末生效，所以下图是 2014 年迄今的走势，9.5% 的年化收益，以及 2016 年之后稳扎稳打的走势，很是宜人。

当然，更重要的是，2019 年 11 月 26 日，我们就有了首只跟踪中证红利指数的 ETF 产品 ——红利 ETF 易方达 (515180)，0.15% 管理费 + 0.05% 托管费的低费率，也让我们有了真实的历史数据，去观察跟踪这个指数的实际收益 —— 毕竟真实世界运作的基金，还要考虑股息税、跟踪损耗等问题。

从下表可以看到，早年依托打新增厚，ETF 有超额，随后伴随打新不再，则是出现一定的损耗，进入 2025 年，伴随基金规模的增大，跟踪渐入佳境，今年的净值收益率甚至还略好于中证红利全收益指数减去管理费和托管费的水平。

易方达的这只红利 ETF 采用的是年度分红的策略，已经连续 6 年分红，均是 10 月末发放分红，近三年的分红比率都在 4% 以上。

当然，正如此前聊过的，许多的基民，热爱月月分红，那种每月有现金流到手的感觉，是一种净值上涨无法比拟的幸福感。行为金融学的研究也揭示了，这种高频的小幸福，是有助于持有者对抗市值波动的风险的。

所以，就有了那篇月月分红文章下读者的自来水，给我发来了易方达旗下三只红利基金的巧构思。这三只基金都是季度派息，但是派息月份恰好错开，同时买三只，就可能实现月月收息。而且有 A 股有港股，也实现了多元化。

分红，固然重要，但我想困扰更多红利玩家的，或许还是对 “更好的” 红利的追求。

比如在牛市进攻性更强一些，行业更分散多元化一些，尤其是在红利类资产已经涨了几年的当下，如何挖潜，成了红利玩家的重要期盼。

从过往全市场的实践，无外乎两条路。向上发掘红利的前置，即自由现金流；向深挖掘，引入更多 Smartbeta 因子。

第一条，是红利类玩家耳熟能详的进化版 —— 自由现金流。

自由现金流指数，顾名思义就是不再以实际派发的股息论英雄，而是改用企业的自由现金流做筛选指标。毕竟，派息比率其实企业有很大的自由裁量权，而自由现金流可是硬指标。

以自由现金流 ETF 易方达（159222）跟踪的国证自由现金流指数为例，自指数基日 2012 年 12 月 31 日至 2025 年 11 月 16 日，其全收益指数年化收益率近 20%，年化波动率为 23%。

而且，与万得全 A 相比，国证自由现金流全收益指数能够保持相对更为稳定的收益表现，股息率也相对更高，充裕的自由现金流为增厚股东分红回报创造了良好的基础条件。

这也意味着，投资者在持有相关产品的过程中，不仅有望通过资产增值获得收益，还能够定期获得股息收入，进一步提升投资的整体回报水平。

在行业分布上，该指数既覆盖了石油石化、煤炭等传统高股息行业，这些行业通常具有现金流稳定、盈利能力强的特点，能够为指数提供坚实的业绩支撑；也包括了电力设备、通信等成长性较强的行业，在经济发展的不同阶段能够为指数带来新的增长动力。

这种行业分布特征也使得指数兼具弹性和韧性。例如，2021 年初至 2024 年初，大盘震荡回调，该指数逆势涨超 100%。

第二个思路，则是近期提及过的价值 100 指数 (980081.CNI)，之前写过详细的介绍，《价值流 “三项全能” 来也，10 年年化 10.93%》，简单来说，这个指数是使用了估值 (市盈率)、股息、自由现金流三套因子来筛选，既能囊括所有的行业，也能多角度符合选股。

跟踪这一指数的价值ETF (159263)于今年 6 月底成立了，场外联接基金 (A 份额：025497，C 份额：025498) 也于九月底成立了。

有了自由现金流和价值 100 这样的新型稳健流指数之后，中证红利指数是否可以忽略不计了呢？

我并不这么认为。

一方面，作为历史悠久的标杆性指数，中证红利指数有大量可靠的历史表现以开发各种辅助研判的指标 (比如 40 日收益差)，这是其作为整个稳健类资产标杆不可动摇的地位。

更何况，在股息率上，中证红利还是有优势。下表是我计算的这三个指数的股息贡献率，是采用指数的全收益指数和价格指数计算几何超额而来，可以比较客观的衡量股息对指数收益的贡献。总体来看，中证红利指数最近三年的股息贡献率总体比较高。

更何况，中证红利指数的 ETF 产品毕竟历史悠久，红利 ETF 易方达 (515180) 按年分红也形成了稳定的预期。

另一方面，自由现金流和价值 100 毕竟是去年刚刚完成指数编制规则的指数，今年不过刚刚有 ETF 跟踪，关于指数和 ETF 运作，还需要更多的历史数据去验证回溯往绩的有效性。

更何况，无论是哪个指数，都不可能在所有的市场环境下都适配。

毕竟，这三个指数在行业分布上，都各有特色。

从下图可以看到，自 2016 年以来，无论是从滚动 1 年回报还是滚动 1 年回撤角度来看，这三个指数都有相对走强的好时光，也难免有低迷期。

相比之下，我回测的以这三个指数等权重并再平衡的 “等权重” 指数，有更小的回撤，相对更稳定的收益分布。

下表是这三个指数和等权重策略的收益特性对比，请注意最大回撤还有溃疡指标 (Ulcer Index, UI)，可以看到等权重都有更好的体验。

所以，答案已经很清晰了。

对于追求稳健的红利投资者而言，与其在 “三剑客”—— 中证红利、自由现金流和价值 100—— 之间 “三选一” 或 “二选一”，试图押注那个阶段性最强的，不如 “我全都要”，将三者均衡配置。

这样，我们既保留了红利这个久经考验、股息贡献稳定的 “压舱石”；也通过自由现金流和价值指数这两个新工具，在行业上做了互补，博取了潜在的超额收益。

从回测数据看，这样的配置策略在过去几年提供了更平滑的净值曲线和更小的回撤，体验更佳。

对于希望 “既要当期分红，又要未来价值，还想兼顾行业多元化” 的投资者来说，这或许就是 2025 年当下，一个 “站在红利肩膀上” 的、更均衡的答案。