山西女首富的胶原蛋白卖不动了，公司市值5个月蒸发200亿

记者丨凌晨

编辑丨高梦阳

对于锦波生物（832982.BJ）来说，商业化变现仍是重要议题。

近日，锦波生物发布的三季报显示，其增长态势正面临行业性的挑战。2025年前三季度，公司实现营收12.96亿元，同比增长31.10%；归母净利润5.68亿元，同比增长9.29%。

尽管维持增长，但增速较往年明显放缓。这一趋势并非孤例。以锦波生物、巨子生物为代表的胶原蛋白企业普遍出现增速回落、毛利收窄等问题。

与此同时，华熙生物旗下胶原蛋白品牌“润熙泉”被传停运，聚源上美子公司“胶原丽”也已被传悄然注销，行业整体步入调整阶段。

胶原蛋白赛道为何集体“失速”？增长瓶颈背后是短期波动还是结构性转变？龙头企业又将如何应对当前困局？从锦波生物的财报与战略动向中，或可窥见行业下一步的演变方向。

上半年增速创新低

最直观的表现是财报数据。具体到季度来看，2025年第一季度，锦波生物的营收、归母净利及扣非净利同比增速均保持在60%以上，分别为62.51%、66.25%和70.92%。

二季度时，该公司数据指标便出现较大回落。营收、归母净利及扣非净利同比增速分别为30.44%、7.36%和6.96%。

事实上，自2021年开始，锦波生物同期营收增速均超过50%。可以说，该公司今年上半年营收和净利润增速均创下近五年同期最低水平。

到了第三季度，该公司营收虽同比增长13.36%，但扣非净利同比下降幅度达16.72%，现金流净额同比也下降8.05%。

业绩波动的背后，是该公司产品层面的变化。

比如，薇旖美作为国内唯一获批的Ⅲ类重组胶原蛋白注射剂，业绩贡献力度在逐渐下滑。上半年贡献营收6.45亿元，同比增长34.7%，同比增速减少超70个百分点。受此影响，公司医疗器械业务整体收入增速2024年前两季度为84.37%，而今年则降至33.41%。

与之相对的是，功能性护肤品业务崛起。前两季度实现收入1.21亿元，较上年同期增长152.39%。受制于业务体量，该板块对整体业绩贡献依然有限。

二级市场上，该公司股价同样走出大幅波动行情。比如5月21日，锦波生物报577.50元/股，总市值突破500亿元，年内累计涨幅近180%。

而随后锦波生物整体波动下降，截至10月31日，该公司报251.28元/股，总市值回落至289.1亿元，较高点跌去超200亿元。

股价的波动，本质上是市场对其增长逻辑的再定价。面对核心产品增速放缓和新兴业务尚未能完全挑梁的局面，锦波生物在业务层面的调整与商业化探索，已成为决定其未来走向的关键。

商业化拓展“焦虑”

在胶原蛋白这一热门赛道中，锦波生物在原料与技术层面具备显著优势，其基于重组人源化胶原蛋白构建的技术护城河尤为深厚。

这一优势产品审批上得到集中体现。4年前，锦波生物的主力产品薇旖美成功获批重组Ⅲ型人源化胶原蛋白医疗器械注册证，成为该领域首张“械三证”。

“械三证”含金量有多高？作为第三类医疗器械产品上市的必要准入凭证。

直到2024年10月，行业另一头部企业巨子生物才官宣获得其首张重组胶原蛋白“械三证”，打破了锦波生物长期以来的独家局面。

然而，与技术领先形成鲜明反差的是，锦波生物在整体营收规模、利润表现及品牌声量上，一度长期落后于巨子生物。为何技术占优的锦波生物，在财务表现上却未能同步领先？其商业化路径的选择成为关键影响因素。

锦波生物创始人杨霞曾公开表示，公司的定位并非医美企业，重组人源化胶原蛋白本质上是“人体的一种生命材料”。在她看来，医美领域仅是技术验证的入口，公司的长远战场在于需要长期积累和严谨临床的“医疗深水区”。

值得注意的是，在最新发布的《2025胡润百富榜》中，杨霞以230亿元财富位列全国第270名，较去年上升281位，稳居“山西女首富”。

基于这一战略判断，锦波生物长期将资源聚焦于B端的药品与医疗器械研发与销售，相对忽视了面向C端消费市场的品牌建设与渠道开拓。

而巨子生物则抓住了消费市场的机遇期，通过绑定头部主播、大规模品牌投放和线下渠道铺设，迅速建立起强大的消费者认知，成功占领了胶原蛋白护肤与功能性食品的消费心智。

意识到这一点后，锦波生物也开始调整策略。今年以来，该公司明显加速了对C端市场的探索，创始人杨霞亲自出镜，与头部主播合作拍摄品牌宣传片，并将其技术合作品牌“同频”引入直播间，一举登上天猫快消新品牌榜。

尽管“同频”并非锦波生物的自有品牌，但此次尝试获得了该公司从创始人、核心技术到原料层面的全力支持。锦波生物似乎正在尝试以更加多元的方式叩响C端消费市场的大门。

在坚守医疗主航道的同时，如何构建自主可控的消费品牌矩阵与渠道网络，将是其规模放量的核心。锦波生物能否在资本期待与产业规律之间找到平衡，走通一条以医疗级标准为基石、同时被消费市场认可的商业化路径，将成为决定其业绩走向的下一个关键叙事。

SFC

出品丨21财经客户端 21世纪经济报道

编辑丨金珊

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