土地财政的本质是土地金融

第一:【土地财政本质是土地金融】

在谈这个前，我要和大家说一点，与其说中国是土地财政，不如说是土地金融。虽然这并不是一个标准的财政或者经济学名词，但却是中国过去二十年经济实践中最真实的操作逻辑。

要理解土地金融的真实内核，首先必须承认一个前提:中国的地方政府非常缺钱，而且没有自主税权。

在中央集权体制下，地方财政一方面承担着大规模的城市基础设施建设、公共服务供给、社会保障支出。另一方面，地方政府又无法像中央政府那样拥有主要税种的分配权。尤其是九四年分税制改革以后，地方财政压力陡增，而地方政府又没有权力开征新税，于是只能在体制允许的范围内寻找收入来源。

在这种情况下，基于现实，只能催生以卖地为核心的土地财政模式。而这个模式:在实践中不断加杠杆、嵌套金融工具、形成类资产结构，最终演化成一种非典型却高效的土地金融。

这种【土地金融工具的底层逻辑，是一种典型的以未来税收为锚、以土地资产为载体、以房地产销售为出路、以金融杠杆为工具的财政融资方式。】

它的本质在于:【地方政府并不是单纯地将土地作为垄断资源出售，而是把土地当作一种未来现金流的预期工具，通过一整套制度和操作路径，把本该在未来二十年甚至三十年中逐渐征收的税收收入，用地价的形式一次性变现，提前获取了财政资金。】

换句话说，它以未来税收为基础，制造当前的资金流，以房地产为管道，将系统性的财政压力转嫁给开发商、银行和居民。【这种操作本质上非常像一种长期税收的贴现机制，甚至可以被理解为税收证券化的初级形态。】

举个简单的例子:一块城市边缘的土地，在规划中被定位为住宅用地，未来将会建设若干小区，居住上万人。这些人未来每年要缴纳个人所得税、消费税、社保、教育附加税，他们所工作的企业缴纳增值税、企业所得税，他们消费购物拉动周边商业和服务业，这一切汇总起来形成一个长期、稳定而庞大的税源。

通过一套话术就将一座原本的鬼城就这样变成了未来之城，但是这块地本身在卖之前其实并没有这么高的价值。

地方政府随后可以凭借这种未来税收的高预期，把这块地估值成一个金融资产，然后高价卖给开发商，开发商再依赖地价和预期收益从银行贷款，这块土地的预期价值就变成了现实货币。

而这个过程之所以可以成立，是因为【整个制度结构默认并支撑这种未来贴现。】

在财政统计中，土地出让金+被计入地方基金预算，银行系统以土地为抵押可以提供巨额贷款，城投平台+以土地储备为资产与地方政府背书进行债券融资，一线开发商通过招拍挂拿地并迅速销售住宅，居民通过银行抵押贷款三十年偿还购房款，最终形成了一个完整的金融闭环。

看到这里，你就可以发现，【这并不是传统意义上的政府财政，而是一个类金融循环，一个金融游戏。】

每一个付费环节都基于对未来税收、收入或者人口、就业、房价的预期，只要这套预期不崩塌，整个循环就可以继续运转。只要未来足够大、足够增长、足够真实，这种结构可以运转下去。

第二:【土地财政是一种系统性透支】

但也正因为它的核心是预期而非已经实现的收入，所以这个体系在本质上是一种系统性透支。

这种透支有两个方面:一是财政透支。二是居民透支。

财政透支，是地方政府将未来数十年可能征收的税，在今天以地价的形式集中回收，用于投资当前的基建投资、行政运行、债务偿还。

居民透支，则是购房者被迫在高房价下负担高额贷款，将未来几十年的收入变成按揭债务，用于支付那部分实际上已经被政府预支走的土地成本。

换句话说，房价越高，居民被剥夺的未来就越多，而房价之所以高，正是因为地方政府已经把所有可能的未来收益包装进了那块地里。

从金融结构来看，这个逻辑和债务驱动的资产泡沫没有本质区别。

地方政府卖地收入，在本质上不是可持续的财政来源，而是基于一个巨大的【时间错配机制:政府用土地打包了一个虚构的未来，然后把这个未来卖掉，用来支付当前所需要的行政支出。】

士地金融就是以政府信用为载体，把时间拉长、把增长拉高、把负担推后，从而创造一种今天看起来资金充沛、项目繁荣的虚假幻觉。是典型的寅吃卯粮。

这种结构在初期是非常高效的，因为在经济上行、人口流入、城市扩张、房地产繁荣的背景下，未来的税确实可以兑现，开发商愿意拿地，银行愿意放贷，居民愿意买房，整个循环良性。

但问题在于，一旦这个预期中的未来无法得到兑现，这个系统就会陷入信用幻觉破裂的危机，那这个游戏就自动终止。

为什么会这样?

作为一个以未来为抵押、进行高强度预支的财政、金融、房地产复合杠杆结构。

它运行的前提是一个假设:未来会比现在更好，人口会更多，收入会更高，城市会扩张，税收会增加，土地也会升值。

在这个假设下，地方政府就可以把这种未来增长的预期证券化成今天的地价，开发商可以用这个地价找银行融资，居民可以为预期升值的房产贷款消费，银行可以把这个贷款打包进资产负债表，中央政府也可以不断容忍债务膨胀。

换句话说:【这是一整套以未来为锚的信用经济。】

但问题在于，【这个未来并不是现实，而是用制度、规划、预期构造出来的一种想象中的未来。它没有被真正创造出来，而是被提前消费了。】

地价里包含的是未来三十年里面的人口、消费、税收。财政收入里是未来十年的支出规模。居民的房贷，是未来二十年的工资提前变现。而银行资产负债表的安全性，靠的是这些未来收入不会断。

所有人都在用明天的资产，为今天的账单埋单。你现在所处的生活方式本质上是你三十年后才能享受到的。

举一个最直观的例子:你今天用一于万卖出一块士地，靠的是对这块地未来三十年产生税收和房产交易价值的估算。

但当未来人口不增长、企业不投资、家庭不买房，那这一千万的估值就变成了虚构。开发商买了地做不出项目，银行贷款也变成不良，政府的土地财政收入只是一个虚高的账面数字。

你今天收的是预支的未来税，但未来实际到手的是低于预期的现实，中间就是系统性的信用缺口。

这种缺口，就是玩不下去的根源。

这也是为什么我们看到，从二一年下半年开始，中国房地产市场剧烈降温，土地市场流拍率上升地方政府卖地收入锐减，地方城投平台出现资金链紧张。

数据显示，二四年全国土地出让金同比下降超十六，而在一些地级市甚至下降超过百分之五十。

这意味着，原本依赖土地收入支撑的大量财政支出将面临严重缺口。而与此同时，由于城投债+的到期压力，地方政府又必须要通过新增债务来维系基本运转，导致债务雪球越滚越大。

由于土地出让收入大幅减少，这些债务的信用基础也开始动摇，银行系统和金融机构对地方债的风险感知迅速上升。这种信用枯竭现象，其实就是土地金融的内生风险在一次性爆发。

第三:【土地财政带来严重的资源错配】

在更深的层面，土地金融还带来了严重的资源错配——因为政府对土地财政的依赖极高，所以城市规划往往不是围绕产业、人口、生态进行设计，而是围绕哪块地最终能卖高价来进行操盘。于是住宅比产业地更受欢迎，商办楼宇比厂房更好融资，开发商比企业家更容易谈项目。

大量资源、土地、金融、政策倾斜给了房地产行业和相关配套，这就造成制造业被边缘化、创新产业落地难、实体经济长期被压抑的局面。

这不仅导致产业结构的失衡，也让城市失去了未来竞争力。而这一切的背后，还是因为地方政府只能从土地金融中汲取资金，没有其他财政自主权。

我们还可以从居民端看到透支的效果：一个普通中产家庭，为了一套房子，背负了二十年、三十年按揭，每月将收入的百分之四十以上用于偿还贷款。这种高杠杆消费模式看似提升了资产价值，实则极大压缩了家庭消费能力和流动性。而且，由于房地产的刚性特性，一旦价格下跌，居民资产负债表就会恶化，消费信心和生育预期也随之下降。

很多年轻人不结婚、不买房、不消费，并非不想，而是已经在心理和财务上被未来的透支压垮。所以说，土地金融不仅抽空了政府的未来，也抽空了居民的未来。

这才是压制内循环+的根本所在。

这就是【土地金融的本质:它不是基于已实现的税收收入，而是基它将中国经济置于了一个不可持续性内嵌在结构之中。于未来预期，且被提前收割。它不是创造，而是榨取。】

【它的每一次运转其实都在削弱未来的现金流基础。今天的高地价、高债务、高房价，其实就是在掏空我们明天的财政能力、居民购买力、城市吸引力。】

【它制造了一种集体时间幻觉。地方政府以为可以靠未来还债，银行以为有地就安全，居民以为房子定升值，开发商以为高价拿地能套现。但这种幻觉不能反复制造，它是一锤子买卖。】

它的预期一旦破裂就不可逆。信用经济最大的特点是信则有，不信则崩。只要大家不再相信未来比现在好，土地金融这场游戏就走不下去现在。哪怕还有地可以卖、还有银行愿贷、还有政策出台只要预期没了，机制就停摆。

它还压缩了后代的政策空间和财政空间。现在的债，未来得还。现在的税，未来没法再去收。现在的资产膨胀，未来没价值增长空间。

【这本质上就是时间上的财政自杀。】

第四:【总结】

很多人会说:土地财政有功有过。

的确，它在经济高速增长时代确实推动了中国城市化和工业化的进程，但在高杠杆、高预期的泡沫结构破裂之后，也成为压制经济循环、加剧债务风险、拖累产业升级的最大障碍。

早就已经在一六年就该刹车了。但是我们虽然已经看到了这些缺点，现实中我们现在还是在依靠土地财政，无法完全摆脱。土地金融之所以如此顽固，是因为它嵌套在整个制度结构中:财政体制不改革、地方债务不重构、金融系统不转向、房地产不去杠杆，这个系统就很难自然消解。

也正是因为这样，如果不能系统性地拆解这套逻辑，重建财政收入的可持续性与公平性，中国的经济增长动力将始终处于被透支的状态，经济也将始终在补过去的窟窿中无法真正走出困局。

对于我们每个人来说，我们终究也要为提前享受到的生活复出应有的代价，这世界没有所谓弯道超车，没有什么捷径可走，更没有所谓的一步登天。该还回去的，终究是要还回去的。