国旅联合戴帽ST，谁之过？

【品橙旅游】近日国旅联合（600358.SH）公告称，因收到中国证券监督管理委员会江西监管局下发的《行政处罚事先告知书》，依据相关规定，公司股票将被实施其他风险警示。公司股票于2025年3月17日停牌1天，2025年3月18日起实施其他风险警示，实施后A股简称变更为“ST联合”，股票价格的日涨跌幅限制为5%。

有分析称，这次停牌降级，与两年前的江西省旅游集团股份有限公司（以下简称“江旅集团”）党委书记、董事长曾少雄被查事件不无关系，随着调查的深入，影响越来越大。

新账旧账，一起清算

3月14日，国旅联合披露的中国证券监督管理委员会江西监管局下发的《行政处罚事先告知书》（赣处罚字[2025]2号）显示，经查明，国旅联合涉嫌如下违法事实：

国旅联合与业绩承诺方签订《利润补偿协议》，业绩承诺方承诺北京新线中视文化传播有限公司（国旅联合子公司）2017-2019年三年净利润分别不低于3190万元、4150万元和5400万元。因新线中视未完成业绩承诺事项，国旅联合于2020年1月收到642.43万元业绩补偿款。该业绩补偿款应计入2019年资产和利润，但国旅联合将其计入2020年资产和利润，导致2019年少计资产和利润各642.43万元，占2019年当期披露利润总额绝对值的3.55%；2020年多计资产和利润各642.43万元，占2020年当期披露利润总额绝对值的25.86%。

据称，根据当事人违法行为的事实、性质、情节与社会危害程度，依据《证券法》第一百九十七条第二款的规定，江西证监局拟决定：

一、对国旅文化投资集团股份有限公司责令改正，给予警告，并处以200万元罚款；

二、对公司时任董事长曾少雄给予警告，并处以60万元罚款；

三、对公司时任董事、总经理彭承给予警告，并处以50万元罚款；

四、对公司财务总监石磊给予警告，并处以50万元罚款。

品橙旅游登录江西证监网发现，早在2024年12月25日，江西证监局就国旅联合信息披露不规范、财务核算不规范等事项还出具了《关于对国旅文化投资集团股份有限公司采取责令改正措施并对曾少雄、彭承、 赵扬、石磊采取出具警示函措施的决定》。

来源：江西证监网

而事件中的主要责任人，江旅集团党委书记、董事长曾少雄早在2023年11月12日因涉嫌严重违纪违法，接受赣州市纪委市监委纪律审查和监察调查。

事件后，余波袅袅。2025年3月14日，国旅联合收盘价7.2元/股，市值121亿元，较事件前(2024年12月)已下跌44%。

借壳上市，稳步推进

2025年1月15日，国旅联合披露2024年度业绩预告，预计2024年总营收为2.89亿元，同比减少29.66%，归母净利润亏损5500万元至7700万元，同比减少6417.56%；扣非净利润亏损5050万元至7250万元，上年同期亏损3336.38万元。这一数据已触发“净利润+营收”双退市指标。

国旅联合原是一家以旅游业务为主的上市企业，后转让旅游资产转型广告营销和互联网泛娱乐行业，曾先后由中国国旅集团有限公司和厦门当代资产管理有限公司（以下简称“当代资管”）控股。在2014年，当代资管接掌国旅联合成为大股东后，着手剥离公司原有的旅游业务，2017年，国旅联合甩卖汤山温泉资产后，转向投资体育竞技、互联网营销和消费金融等领域。

多年来，国旅联合虽多次尝试转型，主营业务从最初的旅游代理扩展到温泉酒店、演艺、体育、体彩以及互联网营销等多个领域，然而，其业绩始终未能有所改善。自2004年至2018年，其扣非后净利润连续15年处于亏损状态。

正在此时，“白马骑士”江旅集团出现。2019年，当代资管在入主国旅联合五年后选择彻底退出，由江旅集团接手当代资管手中的股份，成为国旅联合的控股股东。

江旅集团成立于2014年11月，江西省对其的定位为引领江西省旅游产业快速发展的“航母”与旅游类上市公司的“孵化池”，上市目标与步伐十分清晰、果断。

2017年4月，江旅集团完成混合所有制改革。混改后，江西省旅游集团加大了与资本市场的对接力度，成功实现资本市场“三连跳”。

在接手国旅联合后，江旅集团便开始尝试借壳上市。2019年7月，江旅集团完成股份制改革，正式变更为股份有限公司。这次改革非常彻底，所有的经营班子成员都持股，而且身份全部实现市场化。

集团成立后，围绕“旅游强省”战略目标，按照“盘活资产、整合资源、开发建设，打造江西旅游龙头企业”的工作定位，构建了“6+2”业务板块及平台体系。六大板块分别为酒店、景区、餐饮管理、旅游运营、快消品和旅游康养。两大平台分别为金融服务平台和资本运作平台。目前，这一体系依然延续。

2020年，江旅集团提出整体上市目标。

2023年初，江旅集团启动整体上市，并筹划重大资产重组，计划国旅联合以发行股份方式购买其控制的江西旅游集团航空产业有限公司47.5%股权、江西省旅游集团沁庐酒店管理有限公司100%股权、江西风景独好传播运营有限责任公司100%股权、江西省旅游集团文旅科技有限公司100%股权和江西旅游集团国际会展有限公司100%股权，以及向海南太美航空股份有限公司购买其持有的航空产业37.5%股权，并募集配套资金。此番资产注入可以加强国旅联合已经边缘化的旅游业务。

同年9月，江西国资委同意了重组，然而，在2023年12月5日，国旅联合在筹划了11个月后还是主动叫停了重组。其公告称，由于本次交易历时较长，相关市场环境较本次交易筹划之初已发生一定变化，公司决定终止本次重大资产重组事项。

风波来了。

内忧外患，风波不断

正在积极谋划整体上市之际，2023年7月，江西省旅游集团股份有限公司原总工程师，曾任集团副总经理的黎友才涉嫌严重违纪违法被调查。同年11月12日，在江旅集团任职9年的曾少雄涉嫌严重违纪违法接受审查调查。

作为一把手，曾少雄工作魄力有目共睹。在他的主持下，2019年主导江旅集团控股国旅联合，实现“国有资本+上市公司”双平台运作。2021年、2022年，带领江旅集团连续两年进入“中国旅游集团20强”。

但是，快速发展的同时，对现金流的需求更是惊人，为此，江旅集团不得不发债券，以解燃眉之急。

2025年1月3日，江旅集团公告称，公司收到中国证监会江西监管局的行政监管措施。公告显示，2019年4月—8月期间，江旅集团发行债券“19江旅01”“19江旅02”时，与债券认购方约定并支付债券票息外收益，违反了《公司债券发行与交易管理办法》第8条规定。此外，2021年12月末，江旅集团涉及的抵质押资产超过上年末净资产的20%，未进行信息披露，违反了《公司债券发行与交易管理办法》第51条第一款规定。

因此，江西监管局对江旅集团及时任董事长等人采取出具警示函的行政监管措施，并记入证券期货市场诚信档案。

江旅集团的负债率一直居高不下。截至2024年三季末，江旅集团总资产有353.06亿元，总负债293.09亿元，净资产59.97亿元，资产负债率为83.01%。江旅集团主要以流动负债为主，占总债务的74%。

研究机构报告显示，江旅集团业绩承压，对债务和利息的保障能力下降；流动性紧张，再融资压力大；资产质量一般，需关注减值风险。

此外，江旅集团从资本化开始，与国旅联合之间的关系就“剪不断理还乱”。

2019年9月6日，江旅集团和国旅联合分别向南昌市中级人民法院提起了诉讼。江旅集团将当代资管及其关联方、原实控人王春芳一举告上法庭，请求南昌中院判令当代资管原管理层向新任管理层办理交接，交还国旅联合公司相关经营所需材料，并请求判令当代资管双倍返还定金2.4亿元。同日，国旅联合将王春芳、当代旅游、施亮等七名被告，以“涉嫌在公司原实控人指使下，违背对公司的忠实、勤勉等义务”为由告上法庭，并要求赔偿经济损失2000万。

而当代资管以江旅集团未履行2018年6月10日签署的《战略合作协议》中有关约定为由，向厦门市中级人民法院提起诉讼，请求法院判令被告江旅集团将国旅联合510万股股票返还给原告。厦门中院受理并冻结江旅集团持有的510万股股票。

经过几番缠斗，直到2023年12月11日，终审判决出炉：当代资管立即停止使用国旅联合的旧印章、旧营业执照等公司资产及经营所需资料。

解决了旧股东侵占公章及资料等问题，国旅联合要面对的是内部问题。

在2017年收购的新线中视连续三年业绩不达标，2024年亏损加剧拖累母公司。更讽刺的是，新线中视曾因“小红书概念”被炒作，股价四连板后暴跌，散户高位接盘血亏。

它曾是国旅联合的主要营收来源，其核心业务是基于B站的媒体资源，开展游戏互联网广告业务。但近年来，B站大幅度增加了游戏行业的代理商数量，致使市场竞争急剧恶化。同时，游戏客户新产品较少，再加上B站由于政策收缩下调了对新线中视的销售返点。这导致新线中视的市场份额和利润空间遭到严重压缩，业绩大幅下滑，直接影响到国旅联合的整体利润。

此外，在2024年12月江西证监局的警示函中，新线中视的批信、财务核算、股票买卖都出现了问题，也成为国旅联和被处罚的主要原因之一。

江旅集团与国旅联合，作为曾经的国企混改的标志性企业，现在却面临着前高管被查，资本缩水，上市公司戴帽的局面。希望这是国旅联合的中场休息，而不是最终结果，如何真正实现“管资本”与“强监管”的有机结合，未来将继续考验江旅集团的智慧。（品橙旅游Lisa）