“并购+易主”化解风险 国资助力“白银第一股”脱困重生丨并购重组活跃资本市场系列报道

在经历了破产重整、国资入主、并购重组、资源整合等一系列动作后，昔日“中国白银第一股”脱胎换骨，涅槃重生。

2024年2月，金贵银业收购宝山矿业100%股权完成过户，控股股东正式易主为湖南省国资委。重组完成后，上市公司证券简称变更为“湖南白银”，成为湖南有色集团银铅锌板块的核心企业。自2019年爆发债务危机以来，原金贵银业已历经了将近五年的风险化解之路，本次并购重组，正是上市公司顺利脱困的最后一环。

并购重组不仅是推进企业产业扩张和资源整合的有力手段，也是助力困境企业转型脱困、提质增效的重要路径。原金贵银业收购宝山矿业，是湖南省市国资主导资源整合、助力企业改革的典型案例。借助此次并购，上市公司经营困境得以扭转，“链主”企业成功赋能产业链公司，湖南省内产业整合战略迈出坚实一步，最终实现多方共赢。

国资牵头破产重整

金贵银业2004年诞生于“有色金属之乡”湖南省郴州市，2014年1月在深交所上市，主营业务以白银冶炼和深加工为主，配套铅冶炼，并综合回收金、铋、锑、锌、铜、铟、钯等有色金属。上市后，作为民营企业的金贵银业一路扩张，先后收购了金和矿业、俊龙矿业等公司股权，2017年和2018年的营业收入均超过了百亿元，被誉为“中国白银第一股”。

然而好景不长。2019年，金贵银业上百亿元债务巨雷引爆，全年亏损43.49亿元，资不抵债，诉讼缠身，并牵出时任实控人曹永贵超过10亿元的资金占用、违规担保等问题，公司股票被交易所实施退市风险警示，游走在退市边缘。

2019年年底，金贵银业被债权人申请破产重整。2020年11月，破产重整申请获法院受理，郴州市国资委旗下的郴州市发展投资集团产业投资经营有限公司（以下简称“郴投产业公司”）牵头成为金贵银业的重整投资人。

湖南白银现任董秘袁志勇正是在2021年年初由郴投产业公司派驻到上市公司任职的。袁志勇告诉证券时报记者，金贵银业2019年危机爆发后，郴州国资牵头参与重整，一方面是希望通过破产重整保住公司的上市地位，另一方面是由于金贵银业是当地冶炼行业的龙头企业，救助金贵银业对当地产业发展、稳定就业都有积极意义。

根据重整计划，金贵银业采用资本公积转增股本的形式引入投资人并清偿债务。2020年12月31日，金贵银业重整计划执行完毕，从法院受理到完成重整，仅用时56天。重整后，金贵银业原实控人退出，郴投产业公司拿下控制权，上市公司正式进入国资“掌舵”时代。

郴州国资入主后，积极解决各类诉讼事项，化解债务风险，盘活资产，推动公司复工复产，最终通过一系列纾困和改善公司经营的举措，有效拯救金贵银业于退市边缘，助力上市公司“破茧重生”。

“金贵银业能快速恢复生产，离不开郴州市政府和郴投集团的支持。比如，重整后的金贵银业征信并没有修复，无法从银行贷款渠道获得融资以采购原材料，郴投集团为帮助解决生产资金问题，采取了由集团的供应链公司向上游供应商采购货物和原材料，再赊销供应给上市公司的方式帮助公司复工复产。”袁志勇告诉记者。

在大股东助力下，2021年至2023年，金贵银业营收增速连续三年超过50%，产能快速恢复。

换股收购宝山矿业

郴州国资的入主完成了金贵银业风险化解的关键一步。然而重整完成后，上市公司面对彻底走出困境，实现高质量发展的长期目标，仍有不少困难待解。

“我们当时面临的困难主要体现在缺资源、缺资金、缺管理和缺信心四个方面。”袁志勇总结。

袁志勇介绍，在资源方面，金贵银业的主要原材料是富含银的铅锌矿，而这一领域目前处于卖方市场，冶炼企业没有定价权。原材料稀缺、成本高，且公司没有自己的矿山做支撑，成为了制约上市公司发展的重要外部因素。

在资金方面，金贵银业在经历了破产重整后征信修复缓慢，虽然郴投集团提供的供应链赊销模式，部分解决了上市公司资金短缺的问题，但融资成本却明显高于银行贷款，这反过来增加了公司的财务负担。

在管理方面，金贵银业危机爆发后，大量管理人员和核心技术人员流失。郴投产业公司入主后虽然强化了对公司的管理，但大股东主业聚焦城市运营管理，在冶炼方面缺少管理人才和经验，行业管理经验缺乏成为其治理上市公司的一项短板。

此外，袁志勇提到，重整刚完成的时候员工的积极性普遍很高，但不少人在看到公司重整两三年后依然没有摆脱亏损，薪酬待遇也未提升后，信心也受到影响。

由于重整后上述问题未能解决，金贵银业的业绩表现始终不尽如人意。2022年和2023年，金贵银业分别亏损了1.67亿元和1.61亿元。

重生之路遇荆棘，金贵银业将目光投向了并购重组。

在湖南省政府、郴州市政府的大力推动下，金贵银业抓住机遇实施重大重组。2022年9月，金贵银业首次发布公告，拟以发行股份的方式向湖南有色产投集团（以下简称“湖南有色集团”）和湖南黄金集团有限责任公司（以下简称“湖南黄金集团”）购买宝山矿业100%股权。2024年2月，本次作价12.07亿元的股权交易完成过户，宝山矿业成为上市公司全资子公司。此外，金贵银业还向湖南有色集团定增募资3.02亿元补充流动资金。

重组完成后，湖南有色集团（现更名为“湖南省矿产资源集团有限责任公司”）接替郴投产业公司，成为金贵银业控股股东，最新持股比例为14.91%。湖南有色集团旗下湖南黄金集团持有上市公司6.79%股份，为其第三大股东。湖南省国资委接棒郴州市国资委，成为金贵银业新晋实控人。

“有色湘军”化解四大难题

2022年7月，湖南省省属国企重组整合迎来大动作。其中，湖南黄金集团和湖南有色环保研究院有限公司合并组建为湖南有色集团。按照战略规划，重组后的湖南有色集团肩负起了湖南省产业“加大有色资源整合度、打造有色行业链主企业、领军企业和一流企业”的使命任务。

袁志勇介绍，湖南有色集团的主要产品为锑和黄金，在铅锌银和综合回收领域市场占有率不高，而这一布局上的短板恰好可以借助金贵银业资源优势而补足。

“湖南是中国有色金属之乡，郴州又是湖南有色金属之乡。为加大全省有色金属资源整合，湖南省政府把战略眼光瞄准郴州，而郴州有色金属的龙头公司就是金贵银业。”袁志勇说，“金贵银业虽然利润水平不高，但它在冶炼行业，特别是在铅银综合回收上的技术和管理优势还是比较明显的。”

回忆起金贵银业与湖南有色集团商定并购重组和资源整合的过程，袁志勇用“一拍即合”来形容。“2022年8月，湖南有色集团的主要领导来郴州和郴州市政府及上市公司对接，我们迅速达成了战略合作的意图，并很快形成了金贵银业发行股份置入宝山矿业的资产，以实现湖南有色集团控股上市公司的重组方案。”

袁志勇表示，本次并购重组完成后，金贵银业缺资源、缺资金、缺管理和缺信心的四个难题都得以解决，上市公司焕发新生。

宝山矿业同样坐落于郴州，是湖南省重要铅精矿原料基地，拥有45万吨/年的铅锌银矿开采权。重组完成后，宝山矿业有望与金贵银业形成良好的互补和协同效应。

“宝山矿业的铅精矿直接销售给上市公司，有效解决了金贵银业‘缺资源’的难题，优化了上市公司产业链上游结构布局。另外，本次并购重组配套募资3.02亿元，也在一定程度上缓解了上市公司资金压力。”袁志勇说。

袁志勇告诉记者，与郴投产业公司相比，湖南有色集团在产业链上专业化水平和话语权更高，拥有更丰富的行业管理经验和人才资源储备。通过本次重组，湖南有色集团可以将更规范的制度、先进的管理理念和文化带入上市公司。

“现在，新的控股股东进来后对上市公司的赋能效果还是非常明显的。而且重组完成后，金贵银业从市属国企升级为省属国企，大多数员工的信心也得以重新树立。”袁志勇说。

并表完成后，上市公司业绩实现大幅增长。今年上半年，湖南白银实现营业收入33.4亿元，同比增长67.58%；实现归母净利润0.58亿元，同比扭亏。

锚定行业第一梯队

重组完成后，上市公司名称由“郴州市金贵银业股份有限公司”变更为“湖南白银股份有限公司”，证券简称变更为“湖南白银”，脱胎换骨，步入重塑品牌形象、提升市场影响力的新征程。

袁志勇介绍，湖南有色集团入主后，对公司组织架构、人员薪酬机制进行了优化，同时在产业结构上也做了专业化调整，强化了金属平衡等精细化管理措施。

“组织架构优化后，公司的管理部门和管理人员级数都大幅减少，管理更趋向扁平化。金贵银业之前有200多名管理人员，现在缩减到只剩下100人左右，所有管理人员都需要竞聘上岗，其他人都被分流到了基层。”袁志勇举例，“另外，公司的绩效考核、薪酬体系和晋升通道都进行了改革，极大激发了员工的积极性。”

同时，新晋管理层对上市公司的产品结构也做了专业化调整，体现了管理的专业度。“比如，在冶炼行业，铅本身是不赚钱的，但铅是融化其他金属的载体，依靠铅回收的银、铋、锑、铜、金等产品都可以赚钱。所以我们现在调整了工艺，在满足载体功能的应用上，把铅的投料量控制在最优标准，实现专业化控制。”袁志勇说。

对于国资助力企业脱困的经验，袁志勇分享了自己的心得。“从金贵银业破产重整一路走来，我认为政府主导的市场化运作机制非常重要。政府在推动重整、推进化债上起到了强有力的协调作用，这些仅靠企业自身是很难如此高效完成的。另外，很多历史遗留问题，如果不是有国资背景且资金实力雄厚的股东支持，恐怕都很难有效解决。”

8月28日，湖南白银发布了新的战略规划，提出打造湖南银铅锌产业领军企业和世界一流白银产品关键供应商两个目标，并制定发展“三步走”策略。其中提到，2028年—2030年公司从单一铅冶炼向铅锌联合冶炼转型，白银产量和贸易量步入第一梯队，银基材料初具规模。

袁志勇告诉记者，为实现长期战略目标，公司采取了“实业+资本”双轮驱动战略。实业方面主要是发展采选、冶炼、贸易、新材料四个业务方向。资本运作方面，公司下阶段计划将并购作为支撑公司发展的一个重要抓手。

“未来我们并购的方向还是聚焦产业链上下游，主要围绕三个重心寻找标的。第一个重心是矿山，冶炼企业如果不掌握矿山就不掌握资源，企业的盈利能力和抗风险能力都会受到影响。第二个重心是冶炼中游，第三个重心是银基新材料。”谈及公司的未来，袁志勇表示充满信心。

记者观察｜地方国资频繁“揽A” 如何实现多方共赢？

范璐媛

2024年，地方国资入主上市公司热情不减。据记者统计，今年以来，已有18家上市公司实控人变更为地方政府或地方国资委，二三线城市国资平台收购尤为活跃。9月5日，宏达股份易主落定，四川国资通过参与破产重整成为新实控人；9月6日，新湖中宝正式更名为衢州发展，此前，衢州国资已通过股权转让、股份增持和董事会改组，成功入主了上市公司。

国资入场为上市公司带来了资金和资源支持，是民企纾困、地方产业协同、地方资本市场扩容、地方政府招商引资的重要途径。近两年来，以产业链扩张、产业链协同、提升新质生产力等产业发展为目标发起的收购，成为了国资“扫货”上市公司主流。

例如，今年3月广州国资入主普路通，推进光伏+新型储能+钠电池产业链在广州花都落地，双方表示将在优化股权合作、产业投资、能源项目开发建设及运营等方面建立长期战略合作伙伴关系。今年7月，湖北国资入主奥特佳，长江产业集团称此次并购有助于湖北省汽车产业强链补链延链，打造汽车零部件行业“湖北名片”。

另一方面，国资入主后导致上市公司业绩和市值双双下滑的案例也屡见不鲜，有的上市公司甚至走向退市。

从国资入主后成功赋能上市公司，实现了多方共赢的案例来看，国资完成收购，为上市公司提供资金支持仅仅是第一步，而做好后续运营才是能否全面提升上市公司基本面的关键。

首先，国资本身的实力决定了其能为上市公司提供支持的力度。实力雄厚的国资能为上市公司注入优质资产、提供管理技术和管理支持、优化公司治理结构。例如湖南有色集团入主湖南白银，直接化解了公司缺资源、缺资金、缺管理的难题，达到了使上市公司脱胎换骨的效果。

其次，国资的市值管理能力也是影响上市公司价值提升的重要因素。当前，一些地方国资在收购后“如何管”的问题上仍未实现市场化，管理机制陈旧、行政色彩重、决策效率低下，得不到市场认可。

最后，国资收购上市公司具有很强的外部性。如何借力上市公司平台资源，实现强链补链，推动资源整合和产业升级，是对地方国资战略布局和实施落地综合能力的考验。

从国资自身来看，一些国资在并购前调研不足，未能甄别收购标的的风险，或是定价能力弱，收购溢价过高，最终导致了并购效果不达预期、资源浪费，甚至“踩雷”。

为应对并购风险，近几年国资取得上市公司控制权的方式更为多元，除传统的协议转让之外，定增、表决权委托或放弃等方式的运用越来越多，从而降低了收购成本。此外，不少国资收购上市公司的方案中都加入了业绩承诺及减持限制的安排，有效降低了收购风险。

责编：彭勃

校对： 王朝全