账上存五亿，华晟智能为啥还来北交所IPO凑热闹？

账上存着五个亿，华晟智能为何还要挤进北交所IPO的大门？答案藏在近13亿合同负债与10亿存货的“纸面富贵”之下。十年前被剥离，或因垫资太“烧钱”；十年后闯关IPO，是它需要一个更“烧”得起钱的股东。这笔买卖，究竟是“香饽饽”还是“烫手山芋”？

PART 01

到底是不差钱，还是“吞金兽”？

北交所 IPO 待审企业队伍里，6 月 22 日将迎来上会审核的华晟智能账面财力显得颇为扎眼。截至2025年底，公司货币资金加交易性金融资产（以理财产品为主）合计达5.06亿元，而2024年时这一数字更高达6.48亿元。这份“家底”放在一众排队企业中，堪称“土豪”。

图片来源：华晟智能招股书

正因如此，公司此番IPO拟募资4.01亿元，其中明确划出6500万元用于“补充流动资金”，难免引人侧目——手握数亿现金与理财，缘何上市募资还要补充流动性？

转折，藏在合同负债里。

2025年底，华晟智能合同负债（预收货款）高达12.72亿元，即便在2024年底，也已有10.16亿元。正是这笔巨额负债，解释了账面上那数亿理财资金的真正归宿——它们并非可随意调动的闲置资金，而是专属于在手订单的项目款，须悉数用于已签约合同的履行。

图片来源：华晟智能招股书

关键的是，这十多亿的合同负债资金远不足以覆盖对应订单的全额成本。仅设备类原材料成本，即占营业成本过半。也就是说每个合同，华晟智能还需自行垫付相当比例的材料款和人员薪酬。而截至2025年底，公司在手订单规模约30亿元，意味着其需要“自掏腰包”垫入的资金量，不容小觑。

图片来源：华晟智能招股书

项目验收长周期，进一步放大了资金压力。典型的项目周期长达1至2年，期间大量投入持续流出，而大额回款却要等到验收之后。业务盘子越扩，垫资需求越滚越大。至2025年末，公司存货账面价值已超10亿元，主要是已发至项目现场、尚待客户验收的设备。

图片来源：华晟智能招股书

即便如此，验收完成也不等于立刻回款。截至 2025 年末，华晟智能应收账款飙升至 2.52 亿元，接近同期营业收入的四分之一，其中逾期款项占比高达 68.19%。更值得警惕的是期后回款率大幅下滑，从 2022 年末的 85.06% 断崖式跌至 2025 年末的 19.44%。

图片来源：华晟智能招股书

在存货、应收账款双重承压之下，从利润表层面看华晟智能业绩表现十分亮眼，但其经营活动现金流净额却波动剧烈：公司营业收入自 2022 年 3.31 亿元持续增长至 2025 年 10 亿元，净利润也由 3705 万元攀升至 1.19 亿元；经营活动现金流净额则起伏明显，2022 年为 - 6013.33 万元，2024 年回升至 2.63 亿元，2025 年再度回落至 1.22 亿元。账面盈利与经营性现金流表现出现明显背离，凸显公司经营对资金周转高度敏感。

随着业务扩张的齿轮越转越快，“垫资”缺口也随之急剧膨胀。公司测算，未来三年营运资金缺口约为7017万元，因此拟以募集资金补充6500万元，几乎一一对应。

图片来源：交易所问询回复函

PART 02

银行贷不到的钱，谁来买单？

不少人会疑惑，公司资金缺口明显，为何不向银行申请贷款？

答案同样清晰。每年十数亿的合同负债，已将公司资产负债率推至高位——2022年至2025年分别为90.54%、79.80%、84.74%和81.52%。对于银行而言，负债率逾八成，风险敞口已属高位。

更何况，银行最偏好的抵押物是土地、厂房、设备等“硬资产”，而华晟智能正是一家典型的轻资产公司。其账面最大资产是超10亿元的存货，几乎全是在产品——那些散落在全国各地项目工地上的设备，既无法移库，亦难以变现，在银行风控体系中几乎没有抵押价值。

正因银行渠道存在难以突破的短板，IPO 融资才成为华晟智能的核心选择。上市对于华晟智能来说，并非“替代银行”，而是做一件银行信贷无法完成的事：IPO 募集资金属于无需偿还的自有资本，没有抵押要求，还能充实净资产、降低负债水平，一举解决多重经营痛点。

换个角度来看，二级市场投资者通过 IPO 投入企业的资金，一部分是“输血”的资本金，另一部分则可视作一张“看涨期权”——投资者本质是赌这家依靠垫资滚动项目的企业能够稳住资金链，能将项目滚动兑现，最终转化为对投资者的回报。

而围绕这张“看涨期权”，监管层在两轮问询中穿透追问，最终归结为一个最本质的商业命题：华晟智能究竟是一家由核心技术驱动成长的智能装备企业，还是一家倚赖项目集成与订单扩张推动的工程型公司？

研发投入的数据，或可提供一条线索。2022年至2025年，公司研发费用率分别为6.41%、4.67%、4.89%和4.22%，明显低于同行可比公司均值。

图片来源：华晟智能招股书

PART 03

“香饽饽”还是“烫手山芋”？

十年前，华晟智能还仅是软控股份(002073)旗下智能物流业务板块。2017 年软控股份为聚焦主业计划剥离该业务，时任事业部总经理王俊石带领原团队全盘承接，并在 2019 年 8 月设立华晟智能。

这套分割方案，实则让软控全身而退、规避垫资压力，仅坐收品牌管理费。之前数年，行业内轮胎客户多先与软控签约，再将智能物流分包给华晟智能，软控抽取 2%—6% 品牌使用费。 也正因深度绑定软控股份渠道资源，2022 至 2024 年，软控股份及其关联方连续三年位列华晟智能第一大客户，对应销售收入分别达 1.27 亿元、1.79 亿元、1.03 亿元。

十年前被剥离，或是因为它垫资太“烧钱”；十年后闯关IPO，是它需要一个更“烧”得起钱的股东。对投资者而言，这究竟是“香饽饽”还是“烫手山芋”？