恩捷股份终止定增收购改自筹40亿扩产 研发费用率下滑现金流承压

来源：新浪财经

　　5月12日，恩捷股份召开了第六届董事会第四次会议，审议通过了关于终止发行股份购买资产并募集配套资金的议案。

　　在正式宣布终止历时近半年的收购的同一时间，恩捷股份火速宣布拟在四川省自贡市荣县投资建设年产50亿平方米锂电池隔离膜项目，预计总投资额为40亿元。

　　恩捷股份此次收购中科华联的尝试始于2025年12月。公司拟通过发行股份方式收购中科华联100%股权，发行价格为34.38元/股，同步募集配套资金。中科华联是国内湿法锂离子电池隔膜整套生产装备的核心供应商，是国家专精特新“小巨人”企业，同时持有蓝科途品牌直接切入隔膜制品制造。截至2025年，中科华联已建成三大量产地合计约20亿平米产能，在建两大基地预计2026年下半年达产，年底总产能有望达到30亿平米，五大基地全部达产后合计产能预计50亿平米。

　　从产业逻辑来看，这笔收购若能完成，恩捷股份不仅可向上延伸至隔膜核心装备制造环节，通过一体化布局降低设备采购成本、缩短产线建设周期，更能直接“新增”接近头部梯队规模的隔膜产能。然而，公司在公告中明确披露，本次重组终止的主要原因系“交易各方对标的公司的估值认定未达成一致”。

　　换言之，中科华联管理层及背后的63名交易对手方所给出的估值预期，未能与恩捷股份的“出价”形成交集。在一个产能过剩与紧缺快速交替的行业周期里，卖方依仗的是自身接近20亿㎡的在产产能以及自研设备的稀缺性，而买方则试图在行业供需转向“紧平衡”之前以相对合理的成本完成收购。这场旷日持久的估值博弈以双方不欢而散告终，恩捷股份也放弃了打通“设备-材料”垂直链条的核心战略尝试。

　　不过，这40亿元并非来自定增或配套融资，而是“通过自有资金或自筹资金等方式解决”。对一家刚刚从连续亏损中艰难修复利润的上市公司而言，如此大规模的自筹资金扩产，在资产负债率已达44.17%的背景下，将进一步推升财务杠杆。

　　2025年全年归母净利润仅为1.43亿元，经营活动产生的现金流量净额为11.44亿元。按照这样的盈利速度测算，仅靠一年的净利润不到2亿元来支撑一个40亿元的投资体量，差距悬殊。尽管2026年一季度净利润跃升至2.6亿元，显示盈利能力在加速修复，但恩捷股份此时启动如此大规模的资本开支，仍将对现金流形成极沉重的挤压。

　　隔膜行业是典型的重资产行业，一条产线的投资回收期普遍超过8年。产能从决策到释放存在较长时滞，极易形成周期错配风险。

　　GGII数据显示，2025年中国锂电池隔膜出货量已达323亿平方米，同比增长45.4%，其中湿法隔膜占比提升至82.6%，湿法隔膜产能利用率突破80%，头部企业满产满销。然而，行业所面临的风险在于各大头部厂商几乎同时宣布扩产计划。如果2027年至2028年新增产能大规模集中释放，叠加可能出现的下游需求增速放缓，供需格局可能在短短一两年内从“紧平衡”迅速逆转，重演2023年至2024年的价格战局面。

　　与此同时，技术路线的演进也为隔膜行业带来长期的结构性挑战。虽然恩捷股份方面强调，半固态电池仍需隔膜，全固态电池商业化普及仍需较长时间，且将优先应用于对性能要求高且价格不敏感的“三深”领域，将与液态、半固态电池长期共存，但技术替代的预期一旦获得更多产业化验证，隔膜行业长期需求增长将面临系统性变数。

　　值得注意的是，恩捷股份在业绩说明会上表示，公司正持续推进半固态与固态电池材料的前沿技术研发，全固态材料方面高纯硫化锂产品中试线已搭建完成、硫化物固态电解质10吨级产线已投产并形成小批量出货。

　　然而，2025年公司研发总投入为6.90亿元，研发投入占营业收入的比例为5.06%，同比下降1.46个百分点。

　　收购折戟暴露了公司以合理估值完成战略整合的能力瓶颈，研发投入占比的持续下滑提示着技术护城河可能的边际弱化，自筹40亿元巨额投资则给本就承压的现金流带来了更高不确定性。在行业供需再次面临由“紧”转“松”的潜在风险下，恩捷股份的扩张步伐能否在长周期中穿越周期波动，仍需保持观察。

　　注：本文创作借助AI工具收集整理市场数据和行业信息撰写成文。