摩根士丹利：首轮实质性石油冲击来袭，哪些行业能独善其身？（宏观影响）

尽管全球贸易 保护主义抬升，中国在全球出口中的份额仍有望从15%提升至2030年的16.5%， 这一判断基于中国提前高效调配资源的能力，这点在电动车，电池，光伏，以及AI相关硬件领域中体现得尤为明显 。这让市场关注到中国的能源韧性：1）相较其他国家更有效地隔离油价冲击对供应链的影响，从而增加中国产业链的运营韧性。2）推动AI技术的快速扩散，因为稳定低成本的绿色电力是数据中心的核心生产要素。此次油价冲击或结构性提升全球能源转型的紧迫性，进一步强化中国在绿色能源领域的全球主导地位。

图3: 中国“新三样”生产已占据全球主导地位

分析：简单说就是我国之前花大力气推广的新能源在这次中东冲突中十分受益。第一，国内新能源车保有量已经超过12%，也就是说至少在汽油价格上涨的冲击上打了88折。第二，其他正在经历油价上涨痛苦的国家肯定急需解决方案，那我们这边的新能源出口短期可能会火上一把。第三，我国绿电占比已接近40%，而火电依靠的煤矿大多可以自产，所以在电力供应上不像欧美国家那样受油气联动的影响（气电占比高）而面临电价上涨的压力，AI的尽头是电力，我们在电力方面的优势有助于我国AI产业竞争力的加强。

高层在外部环境更趋动荡的背景下，对经济安全的高度重视。重点包括保障能源等初级产品供应，扩大战略储备，科技自立自强。同时将十五五的减碳目标即非化石能源占比从21.7%提升至25%，碳排放强度从2005年的水平上降低65%，细化为对地方的年度考核项目。尽管围绕提振消费的政策表述有所增强，政策资源或持续向战略性科技领域及绿色转型倾斜。

图4: 十五五减碳考核框架

分析：其实人类和平发展也就是近80年的事，但随着美元霸权的逐渐衰落，美国会更频繁的对外控制石油和工业金属等基础资源，以达到给美元霸权续命的目的，以后我们要适应不太平的日子。

那么既然未来的地缘风险是加大的，那么各国对于本国的安全问题肯定会越来越重视（ 特别是在美伊战争发生后 ），安全问题主要就是能源自主，关键资源自主，科技自主，基本品供应链自主。这也是我重仓矿产行业的主要原因，因为地缘风险不可逆的上升后，各国对于黄金和铜等关键金属的囤积需求会大大增加，再加上自建能源网络和发展科技都离不开铜等工业金属，可以说买了关键金属股就等同于买了科技股。

当前有越来越多声音认为，油价冲击带动的出口份额提升或可对冲内需疲弱，推动再通胀，但我们认为这种可能性较低，主要基于以下三个原因：

1，口罩时期，在中国闭环生产优势叠加全球大规模政策刺激，商品需求显著扩张的背景下，中国出口年均增速飙升至17%。然而展望未来半年，尽管部分行业出口或受益，整体出口同比增速大概率将从一季度的15%回落。同时能源价格上行本质上相当于对全球实际收入的税收，将通过压制居民消费和企业投资拖累全球需求。

图5: 口罩时期的出口高增长难以重现

分析：虽然油价上涨对于中国某些产品的出口是利好，就比如新能源相关的产品，但更重要的是石油价格上涨实质上也增加了全世界的日常生活开支，导致全球居民可支配收入减少，所以全球整体需求是收缩的，多数日用品之类的外贸订单也会随之减少。

2，当前出口受益的领域主要集中于绿色转型，金属，化工等已具备规模成本与供应链优势的资本密集型行业，这些行业的出口改善难以有效传导至居民收入端，对居民消费的正向溢出效应有限。

图 6: 资本密集型出口改善对收入增速的传导有限

分析：出口受益的领域主要是新能源，金属，化工等资本密集型领域，这些行业吸收的就业有限，所以油价上涨的利好难以传导至居民收入端，相反居民购买力会因为日常必须支出的增加而受损，这对于国内消费的恢复也是很不利的（特别是可选消费）。

3，下游及非贸易部门利润率收窄也增加了企业降薪裁员风险，服务业也正是过去五年劳动力市场疲弱的主要短板，如果真的因为高油价带来进一步冲击，那对消费需求是雪上加霜。

图7: 下游及非贸易部门利润率受压，加剧裁员与降薪风险

分析：大多数受油价上涨影响而利润受到侵蚀的行业都面临降薪的风险，特别是吸收了大量就业的服务业，所以说油价上涨整体来说对经济构成比较大的利空。

总结：在此次能源冲击下中国具备相对优势，并有望在部分领域提升出口份额，但经济仍需承受贸易条件恶化及下游利润率挤压所带来的影响。决策层亦可能强化供给侧路径依赖，延缓经济再平衡进程。

尽管PPI同比有望从去年的-2.6%回升至今年的1.2%，CPI及GDP平减指数的回升幅度仍将有限，CPI将从去年的0.1%升至今年的0.8%，而GDP平减指数将由去年的-0.7%升至0.2%，通胀或在明年再度走弱。然而油价冲击亦凸显出中国能源结构的相对韧性，有助于维持供应链稳定并支持AI技术的快速发展。

分析：油价上涨对中国的利好是结构性的（新能源，化工等行业），而总体上是比较明显的利空（特别是可选消费行业），PPI和CPI的上涨完全是石油成本上涨驱动的，而非需求驱动型的良性通胀，所以通胀在油价回落之后很可能再次走弱。但本次石油冲击中凭借电力系统上的优势，对于中国AI行业来说可能是追赶的好机会。