清晰的方向：半导体 ！

说起半导体设备，很多人第一反应是荷兰的ASML、日本的东京电子、美国的应用材料。这些"卡脖子"的名字，几乎构成了全球芯片制造的版图。

但是今天，星空君要讲的是一家中国公司：北方华创。

它是国内半导体设备赛道当之无愧的"一哥"，产品覆盖刻蚀机、PVD、CVD、氧化炉、清洗机等芯片制造核心环节。

尤其是刻蚀机，是仅次于光刻机的王冠上的珍珠系列。

刻蚀技术是在半导体制造工艺中，按照掩模图形或设计要求对半导体衬底表面或表面覆盖薄膜进行选择性腐蚀或剥离的技术。随着摩尔定律的逐渐失效，光刻机的精度接近了物理极限，光刻机的升级换代需求也逐渐放缓，此消彼长，刻蚀机的需求越来越大。

在刻蚀机领域，国内有两家公司是行业龙头，分别是北方华创和中微半导体。

之前星空君常吹捧的是中微，中微的技术全球顶级，其华裔老板去年回国中国籍，又证明了人才流动的方向。

从制程上来讲，北方华创支持的制程稍微低一些，但它的客户非常的不一样。

其实中国的产业发展和世界发达国家格外不一样。

你听说过ASML，但你听说过另外一家可以和它平起平坐的公司吗？别说平起平坐了，连提鞋的都找不到。

但中国每个关键节点，至少有两家公司。表面上看起来，是卷，从产业安全角度，是不把鸡蛋放在一个篮子里。

北方华创的重要客户是中芯国际，随着国际环境的变化，中芯国际的战略地位愈发重要，其供应链企业也随之受益。

2025年，北方华创的营收历史性地突破了400亿大关，达到393.53亿元，同比增长高达30.85%！

然而，星空君也发现了一个扎心的事实：公司净利润55.22亿元，不增反降，同比下降了1.78%。

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营收、净利增速“分道扬镳”

2025年年报显示，公司营业总收入393.53亿元，同比增长30.85%；

归母净利润55.22亿元，同比下降1.78%；扣非净利润47.89亿元，同比下降4.82%。

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收入的增长引擎

北方华创的收入构成，大致可以分为三块：

1. 半导体设备（占比约75%）

这是公司的核心业务，也是最"硬"的资产。具体产品包括：

刻蚀设备（Etcher）：用于芯片制造中的图形刻蚀，号称"芯片制造之魂"；

薄膜沉积设备（PVD/CVD），在晶圆表面沉积金属或介质薄膜；热处理设备（炉管），氧化、退火、扩散等工艺；

清洗设备（Cleaner）：去除晶圆表面的颗粒和有机物。

这些设备，单台价值量从几百万到几千万不等，毛利率普遍在40%-50%之间。2025年，半导体设备板块营收预计超过295亿元，同比增长约35%。

增长驱动力一是来自国产替代加速，美国出口管制倒逼国内晶圆厂加速采购国产设备，北方华创是主要受益者；二是成熟制程扩产，28nm及以上成熟制程的扩产需求旺盛；三是存储芯片扩产，比如长江存储、合肥长鑫等存储芯片厂商的扩产。

2. 真空装备（占比约15%）

主要用于光伏、半导体材料的真空沉积工艺。2025年，真空装备板块营收预计约59亿元，同比增长约18%。

3. 电子元器件（占比约10%）

包括电源模块、传感器、精密电阻等产品。2025年板块营收预计约39亿元，同比增长约12%。

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净利润下降？三把刀砍掉了利润

营收增长了30%，为什么净利润反而下降了？星空君再来接三把刀：

第一把刀：研发费用暴增47%

2025年，北方华创的研发费用高达54.35亿元，同比增长46.93%！这是什么概念？公司每赚100块钱，就要花将近14块搞研发。

这也是为什么净利润下降的直接原因，研发费用吃掉了利润。

但这是坏事吗？不一定。

半导体设备是典型的"技术为王"赛道，今天的研发投入，就是明天的高毛利率和市场份额。

第二把刀：毛利率承压

2025年，公司综合毛利率约为40.10%，同比下降约2.8个百分点。

毛利率下降可能有几个原因：一是价格竞争，为了抢市场份额，降价出售；二是产品结构变化，低毛利率产品占比提升；三是原材料成本上涨。

第三把刀：人员扩张带来的成本

2025年，北方华创的员工数量大幅增长，管理费用从21.64亿元增至34.33亿元，同比增长58.6%。人员成本随之上升，成为吞噬利润的第三把刀。

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赚的是钱还是直纸面富贵？

看一家公司好不好，不能只看增速，还要看现金流。

1. 现金流质量：大幅改善。

2025年，公司经营活动现金流净额约21.33亿元，同比增长37.44%。这个数字同比大幅改善，说明公司回款能力在提升。

2. 应收账款：增速匹配营收。

2025年末，公司应收账款约82.17亿元，同比增长31.77%，与营收增速基本匹配。应收账款周转天数约110天，在行业内属于正常水平。

3. 存货：备货充足。

2025年末，公司存货约286.27亿元，同比增长21.12%。半导体设备的交付周期普遍在6-12个月，现在备货充足，意味着未来6-12个月的营收有保障。

4. 资产负债率：健康。

2025年末，公司资产负债率约51.08%，处于合理水平。