睿远基金胡天锐：大类资产配置的意义、方法和体系

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（来源：睿远基金投教基地）

睿远基金“一司一省一高校”系列投教活动走进复旦大学。4月23日，由睿远基金投教基地与复旦大学管理学院联合推出的“多资产协同配置实务课程”在复旦大学李达三楼正式开讲。本次课程是该系列课程的第三讲，睿远基金固收研究部高级研究员胡天锐以《大类资产配置的意义、方法和体系》为题，从定量化、体系化的视角，结合中国市场实证数据，深度分享了资产配置的核心方法论。

据悉，该课程是睿远基金投教基地响应中国证券投资基金业协会“一司一省一高校”及“基金行业话养老”专项投教活动号召，推动投资者教育纳入国民教育体系的一次探索，旨在为高校学子系统传递多资产协同配置的专业知识与实践方法论。

睿远基金固定收益研究部高级研究员胡天锐

课程伊始，胡天锐指出，研究大类资产配置框架并不能否认主动管理的价值。阿尔法收益与资产配置带来的贝塔收益可以相互叠加。在信息不对称收窄、市场机构化加速的当下，获取阿尔法的难度正在系统性上升，但依然有非常多优秀的管理人能够持续创造超额收益的。“所以对于我们而言，首先要做好的事情是配置好贝塔，然后再去追求阿尔法，这是一个相对可取的主次选择。”

他强调，资产配置并非简单决定各类资产的权重，而是要穿透表象，去调整和管理背后的风险因素与驱动因素。通过多元资产之间的低相关性甚至负相关性，消除那些没有额外回报的非系统性风险敞口，最终获取承担系统性风险带来的长期溢价——这是资产配置的核心意义所在。

在系统回顾了等权重、均值方差、Black-Litterman、风险平价、全天候及美林时钟等经典资产配置模型之后，胡天锐用翔实的中国市场数据对这些理论进行了实证检验。

实证结果显示，部分海外流行模型在中国市场存在的水土不服。以风险平价模型为例，其核心理念是让每类资产对整个组合的风险贡献相等，但由于中国股票与债券的波动率相差较为悬殊，导致该模型往往将绝大多数权重分配给债券，权益仓位长期只在5%附近波动。“对于一只权益上限可达20%-30%的产品来说，求解出来的结果一直在5%附近，基本上就是一个类固收组合，意义不大。另外，随着国内债券的基础收益率在下行，债券的整体波动率还在降低。如果套用风险平价模型去做，灵活性也比较有限。”胡天锐坦言。

相比之下，一个看似简单的机制——再平衡，却在中国市场展现出了显著价值。基于2009年以来的数据回测显示，一个简单的“股债三七”组合，若采用季度再平衡策略，相较于完全不调整（买入并持有策略），不仅长期收益率有显著提升，最大回撤更是缩减了近一半。胡天锐解释道，再平衡本质上是一种系统性的逆向交易纪律：“如果规定权益仓位不超过30%，一定是越涨越减的，从而被动实现了高抛低吸，帮助克服该加仓时的恐惧和该减仓时的贪婪。”

在确定战略资产配置的中枢后，如何通过战术层面的精细操作增厚收益呢？胡天锐分享了几种可落地的“增强积木”。

例如，在权益端，他详细剖析了利用中证500、中证1000股指期货长期贴水来增厚收益的策略。在商品和债券端，胡天锐介绍了基于期限结构的增强方法。就宏观因子框架的实践应用，胡天锐还展示了如何量化各资产对增长、通胀等宏观因子的暴露，并通过权重微调将组合对特定因子（如通胀）的风险暴露“调至中性”，从而在缺乏主观判断时规避宏观变量的扰动。

课程尾声，胡天锐用一句话总结了他对资产配置模型的核心态度：“所有模型都是错的，但有些是有用的。（All models are wrong, but some are useful.— George E. P. Box）”他认为，对收益率乃至简单的风险要素进行精确建模极其困难，关键不在于找到一个完美的预测模型，而在于能否在原有的简单策略基础上，通过不断引入新的因子、新的想法持续实现边际上的改善。只要比原来不做预测能带来好处，帮助投资人实现更好的风险收益特征，这就是事情本身全部的意义。

本次课程还设置了开放性的实证研究课题，包括如何构建组合以应对肥尾风险和黑天鹅冲击、如何剥离跨资产的另类风险溢价等。同学们将在资深投研团队指导下完成深度报告，将理论与真实市场数据相结合，真正实现“学以致用”的投教目标。

复旦大学管理学院本硕博教育中心第二课堂负责人崔婷婷为胡天锐颁发嘉宾证书

此次与复旦大学管理学院携手开设实务课程，是睿远基金投教基地推动投教纳入国民教育体系的又一探索。此前睿远基金投教基地已与国内其他顶尖高校院系携手，开设了系列投资者教育课程并举办多场活动。

本次“多资产协同配置实务课程”主要面向复旦及上海地区顶尖高校的优秀学子，通过全面覆盖多资产协同配置领域的教学，结合行业资深人士授课与实务研究项目，传递价值投资、长期投资理念。

据悉，“多资产协同配置实务课程”由侯振新、李武、胡天锐、毛成学等资深投研人员组成的讲师团进行系统授课，更设置了研究课题，经过课程指导完成一份深度的报告，优秀成果将有机会入选睿远投教基地资料库，并为表现突出者提供实习绿色通道。这种“理论输入+项目实践”的模式，旨在帮助学生将抽象的配置理念转化为可落地、可展示的研究成果，真正提升其在未来职场中的核心竞争力。

多资产协同配置实务课程体系