王向楠｜基于PPI权重分析美国金融服务

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（来源：中国社会科学院金融研究所）

基于PPI权重分析美国金融服务

王向楠

中国社会科学院金融研究所保险与社会保障研究室研究员

在现代经济中，金融服务是几乎所有行业不可或缺的重要中间投入。衡量金融服务在生产经营活动中的作用，对于决策部门研判宏观经济走势和产业政策传导效果，并以此为依据制定更具针对性的管理政策具有重要意义。基于此，生产者价格指数（Producer Price Index，PPI）体系是分析金融服务的可选工具之一。不过，当前包括中国在内的世界大多数国家编制发布的PPI覆盖了工业，但没有覆盖服务业（在这些国家，PPI常称为“工业品出厂价格指数”）。因此，目前无法使用这些国家的PPI数据来分析金融服务的情况。

美国PPI统计范围覆盖了服务业、相关信息披露较多，且美国的金融服务类型丰富多样，当前看，其在有的领域专业化程度较高。因此，本文采用美国PPI数据对金融服务（包括信用中介服务、投资服务、保险及年金、保险中介服务四类一级商品）在中间需求和最终需求中的相对重要性。

研究发现（结合见表1），2010年和2024年，美国金融服务在中间需求中的相对重要性均在20%左右，在最终需求中的相对重要性均在8%左右。从2010年到2024年，信用中介服务在中间需求和最终需求中的相对重要性均稍有下降。2024年，投资服务在中间需求和最终需求中的相对重要性在四类金融服务中均达到了最高。2010和2024年，保险及年金在中间需求和最终需求中的相对重要性均在3%左右。保险中介服务目前仅在中间需求层面测算，2024年的相对重要性约为3%。

01

美国PPI中金融服务概况

2025年，美国PPI统计中金融领域包括四类一级商品。其中，信用中介服务（Credit intermediation services）可对应银行业服务。投资服务（Investment services）可对应证券及基金业服务。保险及年金（Insurance and annuities）与保险中介服务（即保单销售与管理佣金及费用，Commissions and fees from sales and administration of insurance policies），共同构成保险业服务。

金融服务在经济活动中的重要程度可通过金融服务在中间需求和最终需求中的相对重要性指标衡量。中间需求维度反映商品作为生产资料，在企业间交易时形成的价格。该维度更侧重于考察价格变动如何影响企业成本，并沿产业链向下游传导。最终需求维度反映商品作为最终产品（用于个人消费、政府购买、出口等），由最终使用者支付的价格。该维度更直接反映价格变动对居民生活成本以及整体通货膨胀的影响。

四类金融服务在中间需求中的相对重要性合计保证在20%左右（2010年为19.941%，2024年为20.384%），体现了金融服务对生产经营活动的重要支撑作用。四类金融服务在最终需求中的相对重要性从2010年的7.788%上升至2024年的8.773%，反映出金融服务在最终消费领域的影响持续增强。

信用中介服务在中间需求中的相对重要性在7%左右，在最终需求中的相对重要性在2%左右，二者2010年至2024年均有所下降。主要原因分别为企业对存款服务和其他信用中介服务（含信托服务）的使用相对减少，消费者对住房按揭贷款的需求有所降低。

投资服务在中间需求中的相对重要性在8%左右，在最终需求中的相对重要性在3%左右。二者从2010年到2024年均有所上升，其中，资产组合管理在最终消费中的重要性明显增加。2024年，投资服务在中间需求和最终需求中的相对重要性均高于信用中介服务，反映出美国直接融资和资产管理的规模较大、发展较快。

保险及年金在中间需求中的相对重要性在3%左右，在最终需求中的相对重要性也在3%左右。这与信用中介服务和投资服务明显不同，反映出保险及年金中较大部分是以最终消费品形态直接面向个人或家庭销售。

保险中介服务在中间需求中的相对重要性从2010年的1.354%上升至2024年的3.296%，反映出生产经营主体增加了保险消费（增加的消费主要来自财产与责任保险）。由于保险中介服务的费用通常作为成本内含于保险产品的最终售价中，而非由最终消费者直接、单独支付，因此，在PPI的统计框架中，其权重全部体现在中间需求，在最终需求中的相对重要性则记录为0。

02

信用中介服务

（一）服务构成

信用中介服务一级商品包括三类二级商品，即贷款服务、存款服务、其他信用中介服务（含信托服务）。贷款服务包括三类三级商品，即经营贷款服务、消费者贷款服务、其他贷款服务。消费者贷款服务包括三类四级商品，即住房贷款服务，机动车贷款服务，信用卡、透支及相关协议。

（二）服务的价格及指数

信用中介服务的提供主体是以商业银行和储蓄机构为主体的银行业机构。在调查信用中介服务价格时，一般采用用户成本法。在此方法下，某项信用中介服务的用户成本，被定义为该服务产生的收入减去其显性与隐性成本之和后的差额。为衡量这些成本，通常依据参考利率在存、贷款业务之间分摊利息。理论上，参考利率旨在反映资金的机会成本，即从市场利率中尽可能剔除风险溢价和金融中介服务附加值后的部分。实际操作上，它通常计算为特定金融机构持有的无风险资产利率（如可获得），或整个银行业的无风险资产平均利率。

贷款服务的价格等于资产持有收益率减去参考利率。其中，资产持有收益率是金融机构从贷款中收取的利息与相关服务费率之和。贷款一般在资产组合层面定价，其计算公式如下：贷款价格={[(利息收入+费用)/平均贷款余额]−参考利率}×1000美元。其中，利息收入指该贷款组合在当月产生的全部利息收入（涵盖存量与新增贷款）；平均贷款余额为该组合在当月每日期末余额的平均值。

存款服务的价格等于参考利率减去负债持有成本率。其中，负债持有成本率是金融机构向存款人支付的利息，减去其收取的相关服务费后的净成本。存款服务的价格同样是在组合层面确定，其计算公式如下：存款价格={参考利率−[(利息支出−费用)/平均存款余额]}×1000美元。其中，利息支出包括当月对该存款组合支付的全部利息；费用包括从该存款组合中收取的ATM取款费、透支不足额费用等；平均存款余额为当月每日期末余额的平均值。

信托与其他银行服务的价格，直接等于实际向客户收取的服务费。这类费用可能按受托资产规模的一定比例收取，也可能是一笔固定金额。

（三）服务的相对重要性

信用中介服务及其细分服务的相对重要性情况见表2。

贷款服务在中间需求中的相对重要性在2010年至2024年间有所上升，主要原因是经营贷款服务在中间需求中的相对重要性从3.417%上升至4.230%。这说明，贷款服务对生产经营活动的支持作用仍在增强。消费者贷款服务面向最终消费者，因此，在中间需求中的相对重要性是0。其他贷款服务在中间需求中的相对重要性在0.2%左右。

贷款服务在最终需求中的相对重要性在1%左右，其主体部分是消费者贷款服务。该服务在最终需求中的相对重要性从2010年的0.913%降至2024年的0.592%。住房贷款服务中的相对重要性也有所下降，其主要源于，新增住房按揭贷款规模减少，以及数字贷款技术和贷款比价平台发展，造成贷款服务费用规模相应下降。信用卡、透支及相关协议的相对重要性较大幅度下降，随着移动支付、数字钱包、“先买后付”等更便捷、低成本的支付选项的快速发展，传统信用卡和透支服务业务相对减少。

存款服务在中间需求中的相对重要性从2010年的2.522%降至2024年的1.697%。企业由于流动性管理水平提升等，相对减少了对银行存款服务的使用，以及低利率环境压缩了存款服务的价值。存款服务在最终需求中的相对重要性约为1%。

其他信用中介服务（含信托服务）在中间需求和最终需求中的相对重要性均明显下降。这反映出次贷危机爆发后，随着强监管政策落地和“去复杂化”改革推进，表外、结构化及非标信用中介服务的发展空间明显收缩，信用中介业务回归到更标准和更透明的发展轨道上。

03

投资服务

（一）服务构成

投资服务一级商品包括三类二级商品：证券经纪、交易、投资咨询及相关服务，资产组合管理，投资银行服务。证券经纪、交易、投资咨询及相关服务包括两类三级商品，证券经纪、交易及投资咨询，以及证券经纪、交易及投资咨询相关服务，后者包括清算与结算、资产托管、合规、IT与交易系统支持、数据服务和保证金融资等。

（二）服务的价格及指数

证券经纪、交易、投资咨询及相关服务中除投资咨询之外的服务，与投资银行服务共同构成该业务范畴。这部分服务包括交易商交易、场外股票做市、债务证券交易、经纪服务、交易所上市和未上市股票的交易、投资银行服务，以及其他投资银行及证券交易服务。其中，投资银行服务包括首次公开募股承销、并购咨询、私募配售和资产证券化等业务；其他投资银行及证券交易服务包括证券借贷与逆回购协议交易两类。证券借贷是指交易商之间以抵押品为交换借出证券的业务安排，逆回购协议是指买入证券并约定未来以预定价格回售的交易安排。此外，其他证券及相关服务还涉及保证金贷款和共同基金销售等业务。

这部分服务的提供主体是证券与商品合约中介及经纪公司，其按业务模式分为自营商和经纪商。自营商自行持有交易标的证券，收益主要来自证券买入价与卖出价之差，通常需承担做市商角色，即随时准备买卖证券，以为市场提供流动性支持。经纪商并不持有证券头寸，通过按固定金额或交易金额的一定比例获取佣金。

这部分服务指数衡量的是证券与商品合约中介及经纪公司的收入变化情况。因此，其价格数据来源于具体的交易或服务合约：当某项交易（如一笔证券买卖）或服务（如一次承销）被选入PPI样本后，保持其核心条款（如佣金费率）在调查期内固定不变，以尽可能纯粹地反映价格变动。证券资产市值的波动，会通过影响基于资产规模为基准计算的管理费或佣金，间接作用于PPI指数。

证券经纪、交易、投资咨询及相关服务中投资咨询服务是指投资咨询师向客户提供财务规划和投资分析服务。具体包括：收集并评估客户的财务数据；明确管理目标；分析可能阻碍目标实现的财务问题；撰写、实施并持续审阅财务计划。该服务的指数衡量的“交易”具体包括制订财务计划的固定费用、财务顾问提供咨询的小时费率，以及投资研究员或分析师撰写证券研究报告的报酬。其价格计量口径通常为一份完整财务计划或研究报告的总费用。该费用依据投入工时、文件篇幅、项目复杂程度或预先约定的固定费率确定。

资产组合管理服务的提供主体是专业资产管理机构。资产组合管理主要涵盖共同基金管理和私募资产组合管理两类。其中，共同基金管理是通过构建分散化的投资组合，为客户提供专业的投资建议与管理服务，以控制风险。共同基金由股东选举产生的董事会监督运营，并明确基金的投资目标。共同基金向基金经理支付费用，让其筛选并管理纳入基金组合的各类证券，追求实现既定投资目标。共同基金管理指数以基金经理的管理费收入为核算基础。管理费通常按管理资产的一定百分比（以基点计）计收，并在基金招募说明书中公开披露。为纯粹反映价格变动，在指数编制过程中，基金管理资产规模会在报告期初予以“固定”，且假设无资金流入流出，每季度仅依据投资收益率调整更新。

私募资产组合管理的投资组合通常是为特定客户（如企业养老金、慈善基金会、家族信托等）量身定制的。投资经理会在客户设定的投资目标及约束框架内进行资产配置。私募组合管理的指数衡量的产出包括金融顾问管理投资组合的收费、商品交易顾问的收费，以及投资研究人员的报酬。该服务的价格变动同样以管理费收入为基础，其核算方式与共同基金类似。在该指数编制中，投资组合资产价值同样在期初固定，且假设没有资金流入流出，每季度依据投资收益率更新。

（三）服务的相对重要性

投资服务及其细分服务的相对重要性情况见表3。

其中，证券经纪、交易及投资咨询在中间需求中的相对重要性从2010年的5.150%降至2024年的2.731%。这反映出，企业和机构投资者的投资行为向被动配置和长期持有模式转型，同时，信息技术发展降低了相关经纪与咨询服务的费率水平。该服务在最终需求中的相对重要性也有所下降（由2010年的1.300%下降至2024年的1.046%）。

证券经纪、交易及投资咨询的相关服务在中间需求中的相对重要性在2010年是0.522%，到2024年上升至1.610%。这反映出证券清算、托管、数据和系统支持等服务对企业生产经营过程的重要性持续提升。该服务在最终需求中的相对重要性也有所上升，由2010年的0.131%升至2024年的0.399%。

资产组合管理在中间需求中的相对重要性为2%左右。在最终需求中，其相对重要性从2010年的0.474%上升至2024年的1.925%。这反映出，美国家庭财富规模持续扩大，以及养老金体系向账户制［如401(k)、IRA］转型，催生了对专业财富管理服务的强劲需求。大量长期资金从“机构直接管理”模式转向需由个人选择并支付管理费的“零售资产管理”模式。

04

保险及年金

（一）服务构成

保险及年金一级商品包括两类二级商品，保险和年金。保险包括四类三级商品，人寿保险、残疾保险（含意外身故责任）、健康及医疗保险、财产及意外保险。

（二）服务的价格及指数

保险及年金的提供主体是各种组织形式的保险人。保险人签发的保单是一种“有特点的产出”，其核心是合约中载明的、在约定条件下向投保人进行赔付的承诺。一份保单转移给保险人的风险规模由保险责任条款界定。该服务的指数衡量的是投保人向保险人支付的总保费（包括雇主缴费部分）的价格变化，同时考量保费中用于投资部分的潜在收益变化。

在调查保险价格时，为跟踪所选保单的价格变动，主要有两种方法。一是冻结保单法。选定一份真实保单，在每次（如周年日或续保日）重新定价时，保持决定费率的关键风险特征（如被保险人年龄、职业、保额等）不变，然后由保险公司依据当前适用于这些固定特征的费率表，报出模拟保费。二是实际保单调整法。保险人持续跟踪选定保单，在每次续保时报告实际收取的保费，但同时需要详细说明保障责任发生的任何变化。统计人员需要从总保费变动中剔除保障责任变化带来的价值影响，以精准识别纯价格变动。这要求保险人能够量化因保单特征改变所带来的风险价值变动，以保持指数的质量恒定。

对于补偿性保单，为应对通货膨胀对重置或修复成本的影响，会定期调整保单的保险金额。例如，对于自住房保险，其投保的目的是保障房屋持续提供稳定的居住价值。若房屋修复或重建成本因通胀上涨，需要保单的保险金额相应上调。因此，这类保单通常会在每年续保时对保险金额进行调整。

（三）服务的相对重要性

保险及年金及其细分服务的相对重要性情况见表4。

其中，人寿保险和残疾保险（含意外身故责任）在中间需求中的相对重要性，在2010年分别为0.655%和0.127%，到2024年均降至0。这一变化源于美国投入产出表统计口径的调整。在旧版框架中，雇主为员工购买的团体寿险和残疾险被视作劳动力生产的中间投入；而在当前使用的投入产出表中，这类保障被归类为本质是对个人的风险保障与收入替代，故而划归入最终需求。人寿保险和残疾保险（含意外身故责任）在最终需求中的相对重要性均略有上升，2024年分别是0.835%和0.125%。

健康及医疗保险在中间需求和最终需求中的相对重要性相比之下均较稳定，分别在1%和0.7%的水平。

财产及意外保险在中间需求中的相对重要性增幅显著，从2010年的0.638%上升至2024年的2.031%。这主要源于美国企业面临的经营风险的变化：法律诉讼风险增加、网络安全威胁加剧、供应链中断风险上升，以及极端气候与自然灾害频发。这些变化使得制造业、能源、物流、科技等多个行业对财产及责任险的风险保障需求大幅提升。财产及意外保险在最终需求中的相对重要性从2010年的1.088%上升至2024年的1.426%。

年金是一种长期财富规划与长寿风险管理工具，旨在平滑人在生命周期中的消费以及优化资产配置，基本不直接服务于企业生产过程。因此，年金在中间需求中的相对重要性为0，在最终需求中的相对重要性约为0.3%。

金融会计

05

保险中介服务

（一）服务构成

保险中介服务指在保险交易中连接供需双方的服务活动。保险中介服务一级商品中有一类二级商品，即保险销售服务。保险销售服务包括四个三级商品，分别是人寿保险销售、健康及医疗保险销售、财产及意外保险销售、其他保险销售。

（二）服务的价格及指数

保险中介服务的主要提供者是代理人和经纪人。代理人代表一家或多家保险人行事。经纪人代表寻求保障的消费者行事。调查保险中介服务价格时，为保持产出口径恒定，会采用冻结保单法。其原理与前文所述类似，选定一份真实保单，固定其核心风险特征，由中介机构根据当前市场情况核算其对应的佣金。保持这些特征在调查期内不变。对于补偿性保单，为排除通货膨胀的影响，定期调整保单相关条款。

（三）服务的相对重要性

保险中介服务及其细分服务的相对重要性情况见表5。

2010年，上述4类保险销售服务在中间需求中的相对重要性的数值接近。到2024年，财产及意外保险销售的相对重要性已大幅上升至.146%。其原因与财产及意外保险在中间需求中的相对重要性的上升原因一致，即企业对风险保障的需求快速增长。

参考文献略

原文载于《金融会计》2026年第4期第6-14页