招股书竟出现低级错误，“始祖鸟平替”伯希和更名“奔赴自然”三闯港股IPO

继2025年4月、2025年11月两次递表失效后，奔赴自然户外运动集团股份有限公司（前称“伯希和户外运动集团股份有限公司”）于2026年5月8日第三次向港交所提交上市申请，由中金公司、中信证券担任联席保荐人。此次递表前夕，公司于2026年1月26日正式完成更名，将品牌从“伯希和”升级为“奔赴自然”，意在以新形象冲击港股IPO。

招股书显示，在户外消费热潮的推动下，核心品牌伯希和凭借“始祖鸟平替”的定位实现了惊人的营收增长。2023年至2025年，公司营业收入从9.08亿元飙升至17.66亿元，再到27.93亿元，三年间增长207%，年复合增长率高达62.3%。同期，净利润从1.52亿元增长至3.56亿元，毛利率从58.2%提升至63.7%，达到行业较高水平。

然而，光鲜的营收数字背后，盈利质量却在持续恶化。经调整净利润率从2023年的17.2%连续两年下滑至2025年的14.6%，净利润增速已从2023至2024年的86.3%放缓至2024至2025年的25.6%。公司净利率从16.7%降至12.7%，三年累降3.3个百分点。销售及分销费用的大幅增长成为主要拖累，该费用由2023年的2.77亿元大幅攀升至2025年的约5.87亿元，营销投入持续吞噬利润。

随着营收规模的急速扩张，伯希和存货积压问题日益严峻。招股书显示，从2023年底至2025年底，公司存货净额从2.38亿元增至5.95亿元，再到8.70亿元，两年间增长逾2.6倍。存货周转天数从189天升至213天，远超行业正常水平，产品滞销风险正在加剧。

更令市场担忧的是，伯希和招股书暴露出的内控瑕疵。据观察者网报道，不同版本招股书之间，营收、存货数据存在细微差异，服装平均售价出现230元与203元的矛盾表述，甚至出现“分销道收入”等低级文字错误，直接引发市场对其财务真实性与内控规范性的强烈质疑。此外，公司曾因产品执行标准与宣传不符受到监管处罚，非冲锋衣产品违规宣传防水功能，涉嫌虚假宣传。

从产品结构来看，伯希和的增长高度依赖单一品类。2025年，经典系列收入23.37亿元，占总营收的83.7%；冲锋衣裤单一产品贡献14.53亿元收入，占比高达52%。专业性能系列和山系列合计占比仅约15%，2025年推出的巅峰系列收入仅为33.3万元，占比几乎可以忽略。品类结构单一化、高端化不足，使得公司抗风险能力备受市场诟病。

与此同时，公司在研发投入与营销支出之间呈现出显著失衡。2025年全年研发费用为7400万元，虽同比增长较快，但相较于27.93亿元的营收体量，研发费用率不足3%。而从以往数据看，公司研发费用占营收比重仅约1.78%至3.58%，合计金额仅为同期销售费用的十五分之一，形成鲜明对比。

公司治理层面，伯希和呈现出典型的“家族集权”特征。创始人刘振、花敬玲夫妇合计控制约63.17%表决权，拥有绝对控制权，机构股东话语权微弱，现代企业治理制衡机制明显缺失。高管团队以创始人早年服装批发业务旧部为主，CEO马雨彪、COO姜振分别仅36岁、31岁，缺乏国际品牌与上市公司管理履历，姜振甚至在IPO报告期内仍在攻读成人学历，管理能力备受市场质疑。

更具争议的是品牌命名风波。伯希和品牌名称与曾劫掠敦煌文物的法国探险家同名，早期宣传曾提及“纪念其探险精神”，虽官方此后否认关联并调整品牌叙事，但历史争议阴影并未完全消散，招股书亦未充分披露该风险，合规性被外界质疑。

从市场竞争来看，伯希和“始祖鸟平替”的定位正面临多方挑战。按零售额计算，伯希和在中国内地高性能户外服饰市场份额仅为5.2%，若纳入国际品牌，整体市场份额更缩至1.7%，远未形成优势地位。与此同时，北面、哥伦比亚、迪卡侬、骆驼、探路者等国内外品牌，以及跨界入局的大众运动品牌和快时尚品牌，均在争夺同一批消费群体。

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