【豆系观察】地缘风险溢价回吐，市场等待USDA报告指引

来源：市场资讯

（来源：CFC商品策略研究）

作者 | 中信建投期货 研究发展部 刘昊

本报告完成时间 | 2026年5月8日

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本周CBOT大豆宽幅震荡，核心驱动源自地缘交易的反复。短期来看，美伊之间存在达成停火协议的可能，触发本周商品基金阶段性减持农产品多头头寸，美盘整体承压。其传导逻辑在于WTI原油大幅回落将通过生物柴油替代需求减弱预期与化肥、燃料等农资投入品价格下跌预期两条路径，对CBOT大豆等农产品价格形成压力，并间接利空连盘豆粕。不过，在协议进一步推进前，美国仍在等待伊朗就若干关键问题作出回应，暗示地缘交易仍存在反复可能，预计1150-1250美分成为美盘短期主要运行区间，连盘豆粕亦可能延续宽幅震荡格局。

种植端，新季美豆播种工作顺利推进，截至5月3日已完成33%的播种，快于去年同期及五年均值。进入6-8月关键生长期前，较快的播种进度通常与较高的单产预期相联系，不利于美盘天气升水的累积。短期来看，美国平原及东南部部分区域处于干旱状态，中西部上游则存在一定霜冻风险，后者可能会拖慢大豆、玉米等作物出苗节奏。不过，目前多数作物处于播种与早期出苗阶段，低温带来的不利影响相对有限。

出口端，市场聚焦特朗普5月访华能否为美豆出口带来新的增量。我们理解即使中美双方达成农产品相关采购协议，国内采购新作美豆的概率可能更高。对豆粕估值而言，国内进口成本——即“CBOT+CNF”组合——大致呈现“巴西大豆进口成本不确定，美豆进口成本抬升”的格局，最终可能表现为连盘豆粕估值上移、现货基差回落：前者定价（美豆）进口成本抬升，后者对应供应来源增加后现货端压力上升。

路透社本周公布的机构调查显示，针对5月USDA报告，市场预计新作美豆单产落在52.5-53.2蒲/英亩，均值53蒲/英亩；预计新作期末库存落在3.08-4.75亿蒲，均值3.64亿蒲。从历年5月USDA报告的编制方法来看，种植面积通常沿用3月种植意向报告预估值、单产则采用数理模型测算的趋势单产。因此，期末库存的变化方向更多取决于USDA如何主观设定新作压榨和出口规模。若报告结果与市场预期接近，3.5亿蒲以上的结转库存对应美豆供应相对宽松格局，将限制短期CBOT大豆上方空间，随后市场交易重心将转向6-8月天气表现以及单产兑现情况。

在地缘冲突推升化肥价格并抬高农业种植成本的背景下，市场关注焦点逐步从“化肥价格是否处于高位”转向“在农户实际作出采购决策的关键窗口内，化肥价格是否仍将维持高位”。Farmdoc Daily于4月29日发布的文章中，分别刻画了三种情景下NOLA尿素与DAP价格的运动路径：在“快速恢复开放”的乐观情景下，尿素价格虽会迅速冲高，但随后逐步回落；在“通行受阻”这一基准情景下，价格峰值与乐观情景相近，但价格在高位持续时间更长；在“冲突持续”情景下，价格峰值更高且出现更晚，高价压力持续至2026年秋季和冬季化肥采购期，从而推高2027年作物季投入成本。

尿素与DAP价格表现的差异在于，前者对霍尔木兹海峡扰动的反应更直接、初期涨幅更大；后者初始涨幅相对较小，但由于磷肥生产依赖硫磺等原料，一旦航运和能源基础设施恢复缓慢，DAP价格回落节奏可能更慢，农户推迟采购未必能获得明显低价。与此同时，考虑到2026年春季氮肥大多已提前锁定，化肥采购风险主要集中在2026年秋季预采购、2027年冬季补库以及春季补采三个窗口，将直接影响2027年春季作物播种成本。

此外，与2022年俄乌冲突时期相比，尽管2026年化肥名义价格峰值未必更高，但玉米种植收入缺乏类似2022年高位价格带来的缓冲，因此农户面临的成本压力可能更大。最后，相较美国，巴西化肥进口季集中在7-11月，更容易与价格高点重叠，且进口依赖度更高，因此农业种植成本面临的冲击可能更大。文章预计在“通行受阻”的情景下，巴西进口高峰月份的尿素均价将达到769美元/短吨，DAP为859美元/短吨；而美国2027年1-3月窗口期的均价为630美元/短吨，DAP为851美元/短吨。

从交易层面看，我们理解市场后续可能逐步形成的共识是，2027年南北美播种季的化肥成本应建立在氮肥和磷肥成本高于美伊冲突前平均水平的基础上，进而种植成本中枢上移将在边际上对相关农产品远月价格形成支撑。不过，其影响幅度还取决于作物间潜在面积的转移带来的供应结构调整。

国内方面，当前正处于春季播种窗口期，东北地区大部气温与墒情条件相对适宜，本周多数时段以晴好天气为主，有利于大豆等旱地作物播种推进。现阶段国产大豆市场仍呈现“弱现实、强预期”格局：现阶段终端需求处于季节性消费淡季，渠道库存相对充裕，叠加市场对储备拍卖的预期仍存，现货价格稳中偏弱，并对盘面形成贴水；强预期则主要来自两条线索：在去年玉米种植收益相对更高、东北部分地区地租上涨的背景下，市场一方面讨论今年新季国产大豆种植面积或出现一定收缩，另一方面则预期大豆种植成本可能面临抬升。

不过，种植面积变化与成本抬升幅度在当前阶段均缺乏充分数据验证，预期交易容易放大盘面波动。因此，近期豆一盘面形成了“资金抢跑定价→缺乏进一步利多信号支撑，叠加WTI原油下跌拖累农产品板块→多头获利回吐”的“倒V型”走势。我们理解今年国产大豆成本端的抬升相较于面积端的下降相对更具确定性，远月合约的成本支撑逻辑仍然存在；同时，从宏观政策层面看，巩固提升大豆和油料产能，仍是未来国内农业种植结构调整的主要方向，这在一定程度上降低国产大豆种植面积显著下滑的概率。策略上，在短期缺乏新增利多题材的背景下，期价继续上行的动能或受限，但资金仍可能围绕成本与面积变化两大题材反复定价，从而放大盘面波动；中长期则更倾向于基于种植成本上移的逻辑，寻找远月合约回调后的逢低布局机会。

风险提示：地缘交易反复；北美播种进度超预期；5月USDA报告超预期；国产大豆种植面积超预期等。

研究员：刘昊

期货交易咨询从业信息：Z0021277

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