“GPU四小龙”资本市场会师！谁是下一个英伟达？

看好国产GPU！

一个月内四家芯片企业上市，一家已完成IPO辅导，中国“芯”势力对资本市场的攻势愈发猛烈。

2025年末，摩尔线程、沐曦股份先后登陆科创板，上市首日分别斩获425%、755%的涨幅，2026年初，壁仞科技、天数智芯成功相继在港股上市，自此GPU“四小龙”成功在资本市场会师。值得一提的是，最近，燧原科技科创板IPO获上交所受理，离资本市场再进一步。

芯片是算力产业的核心基石，更是全球科技竞争的战略制高点。在AI算力需求爆发式增长、数字经济加速渗透的当下，GPU芯片作为算力输出的核心载体，直接决定了算力底座的自主可控程度与产业竞争力边界。英伟达作为全球GPU霸主，占据了AI芯片超80%的市场份额、千亿级美元营收与不可撼动的CUDA生态，成为行业标杆与追赶目标。

在全球算力竞争白热化、美国对华芯片出口管制持续升级的背景下，“GPU四小龙”的集体亮相，不仅标志着国产GPU产业进入资本赋能的新阶段，更承载着中国算力产业链自主可控的核心使命。那么，齐聚资本市场的国产“GPU四小龙”，各自具备怎样的核心竞争力？在财务表现、技术路径与发展前景上存在哪些差异？谁又最有可能成为“下一个英伟达”？《通信产业报》全媒体通过多维度对比表格，结合权威公开数据，对四大企业及行业格局进行全面剖析。

优势对比：

差异化路径下的技术突围

英伟达的核心竞争力，源于“硬件迭代+软件生态”的全栈布局，CUDA软件生态是英伟达最坚固的“非对称优势”，截至2025年，全球已有2000万开发者加入这一生态，基于CUDA开发的应用超10万个，成了“开发者越多，应用就越丰富，芯片需求越旺盛”的正向飞轮，并构建了难以逾越的生态护城河。

对比来看，国产“GPU四小龙”虽均聚焦通用GPU领域，但在技术路径、产品定位与商业化策略上各有侧重，形成了差异化的竞争格局。

有着“中国版英伟达”之称的摩尔线程，被视为最具“英伟达血统”的国产GPU企业，核心团队多来自英伟达，其技术路线与商业化策略也与英伟达最为接近，坚持图形渲染与AI计算双线并行，聚焦全功能通用GPU布局。

技术层面，摩尔线程自研MUSA架构，高度适配英伟达CUDA生态，致力于降低开发者迁移门槛。这一策略直击国产GPU生态短板，通过兼容CUDA，快速接入现有应用场景。产品层面，其覆盖AI智算、图形渲染等多元场景，2025年上半年，AI智算集群类产品收入暴增到接近80%占比，收入增长218.19%。

商业化进展方面，摩尔线程作为“A股国产GPU第一股”，上市初期市场关注度极高，发行价114.28元/股，上市首日涨至600.5元/股，涨幅达425%，峰值市值超4400亿元。尽管后续市值有所回调，但资本的加持为其技术迭代与生态建设提供了充足动力。在集群部署上，摩尔线程2024年推出第一代千卡集群，2025年升级至1万卡，并计划向10万卡、50万卡集群迈进，逐步追赶国际顶尖水平。

沐曦股份创始团队核心人员都有AMD的工作经历，与摩尔线程的“全功能”路线不同，其更聚焦通用GPU体系，主攻云端AI训练与推理市场，其AI训推一体与通用计算的曦云C系列是主打产品，专注解决“算力底座”国产化问题。

沐曦股份标榜从GPU架构、GPU IP、核心指令集到软件栈的“0到1自研”，其推出自研MXMACA软件栈，虽规模不及CUDA，但在特定场景下的兼容性与优化能力逐步提升。

壁仞科技汇聚了英伟达、AMD、华为等多巨头的技术基因，是国内首家采用2.5D芯粒（Chiplet）技术封装双AI计算裸晶的企业，其核心竞争力在于架构创新与高端算力突破。

在先进制程受限的背景下，壁仞科技通过不同工艺节点组合与芯粒技术，实现了性能突破。其核心产品BR100芯片峰值算力曾创下全球纪录，壁仞科技创始人、董事长、CEO张文曾宣称，该芯片性能达到当时国际领先厂商在售旗舰产品的3倍以上。技术路线上，壁仞科技自诩在GPGPU架构、SoC设计、软件平台以及集群优化上实现了全栈创新，聚焦AI训练和大规模推理等高端场景。

天数智芯的核心优势在于“最早量产、最稳供给”，号称是国内首家实现训练与推理通用GPU量产的企业，拥有从系统架构、指令集到核心算子、软件栈的全栈自主研发体系。不过，天数智芯管理团队曾发生创始人出走及两次“换帅”的较大变动。据公开报道，2021年，天数智芯创始人李云鹏离职，曾任紫光集团联席总裁的刁石京接任CEO，后在2023年，又由盖鲁江接任董事长兼CEO，盖鲁江没有技术背景，此前的从业经历以财务、投资为主，曾在普华永道、德勤等顶级咨询机构担任高管。

产品层面，天数智芯推出“天垓”（训练）与“智铠”（推理）等多条产品线，覆盖AI算力不同环节，形成了多元化的产品矩阵。产能与供给方面，截至2025年6月30日，公司已向超过290家客户交付了超过5.2万片通用GPU产品，形成了“发布—量产—迭代”的稳健节奏，客户结构多元化优势显著。

与其他三家企业相比，天数智芯的商业化更注重工程化落地与本地大客户深度合作，而非追求短期市场热度。这种稳健策略使其在市场波动中具备更强的抗风险能力，但其产品性能与生态布局的广度，相对摩尔线程与壁仞科技存在一定差距。

综合来看，“GPU四小龙”的核心优势可概括为：摩尔线程胜在全栈布局与生态兼容，最接近英伟达的发展模式；沐曦股份强在商业化落地与细分场景突破，务实且订单充足；壁仞科技长于架构创新与高端算力；天数智芯优在量产能力与客户多元，发展节奏稳健。若以英伟达“全栈生态+技术迭代+规模化盈利”的核心竞争力为标尺，摩尔线程的路线最为契合，壁仞科技次之，沐曦股份与天数智芯则更偏向细分领域的差异化竞争。

财务对比：高增长与高亏损并存

财务表现是企业技术实力、商业化能力与发展潜力的核心体现。英伟达作为成熟的“现金机器”，2025财年实现营业收入1305亿美元（同比+114%），净利润达到728.80亿美元，综合毛利率超70%，财务结构稳健，抗周期能力极强。与之相比，国产“GPU四小龙”仍处于成长初期，呈现出“高营收增速、高研发投入、持续亏损”的典型特征，财务表现存在显著差异。

受益于国产替代红利，国产“GPU四小龙”的营收均呈现爆发式增长，但规模仍与英伟达存在量级差距。

沐曦股份的营收增速最为亮眼，2022年、2023年、2024年营收分别为42.6万元、5302万元、7.43亿元，2025年前三季度营收达12.36亿元，同比激增453.5%，截至2025年9月在手订单14.3亿元，接近2024全年营收的两倍。

摩尔线程2022年—2024年，摩尔线程分别实现营业收入0.46亿元、1.24亿元、4.38亿元，预计2025 年年度实现营业收入 14.5 亿-15.2 亿元,与上年同期相比，收入增长幅度为 230.70%-246.67%。虽增速低于沐曦股份，但营收规模稳步提升。

天数智芯作为量产先行者，营收规模相对稳健，2022年至2025年上半年，天数智芯营收分别为1.89亿元、2.89亿元、5.40亿元、3.24亿元。

相对其他三家，壁仞科技体量相对较小，商业化落地相对较晚，2022年、2023年和2024年营收分别约为49.9万元、6203 万元和3.4亿元。

对比英伟达2025财年1305亿美元（约合9500亿元人民币）的营收规模，国产“GPU四小龙”的营收仍处于“亿元级”水平，差距悬殊。但从增速来看，国产企业的爆发式增长，体现了国产替代背景下的市场红利与成长潜力。

持续的研发投入与生态建设，使得国产“GPU四小龙”均未实现盈利，亏损规模与原因存在一定差异。

摩尔线程2022-2024年累计亏损超50亿元，预计2025年全年亏损9.5亿元至10.6亿元。对于亏损的原因，摩尔线程曾解释称，GPU企业属于技术密集型企业，其持续亏损源于 GPU 在研发、推广及管理上投入较高，且收入确认存在滞后性。

同样，沐曦股份也处在持续亏损状态，2022年至2024年，沐曦股份归母净利润分别为-7.77亿元、-8.71亿元、-14.09亿元，三年累计亏损额高达30.57亿元。2025年预亏6.5亿元—7.98亿元。

壁仞科技公司亏损规模也在持续扩大，2022年至2024年，净亏损分别达到14.74亿元、17.44亿元、15.38亿元，三年累计亏损超47亿元。2025年上半年，公司的亏损为16亿元。近三年半净亏损合计超63亿元。

天数智芯2022年至2025年上半年，分别录得净亏损5.54亿元、8.17亿元、8.92亿元以及6.09亿元，累计亏损28.72亿元，是“GPU四小龙”中亏损最少的企业。

盈利能力方面，英伟达的综合毛利率超70%，净利率约40%，而国产GPU企业的毛利率普遍在50%-60%之间，且尚未实现盈利。从盈利前景来看，沐曦股份与天数智芯凭借充足订单与稳健量产，有望率先实现盈亏平衡；摩尔线程与壁仞科技由于布局更广、研发投入更大，盈利周期可能更长。

事实上，从资本市场来看，前期亏损并非坏事，GPU研发投入极高，必然带来一定亏损，资本市场更看重的是前期投入及后期的GPU市场前景。

高研发支撑技术突破，估值泡沫待消化

GPU 行业有着鲜明的“三高”特质，即高准入壁垒、高强度研发投入、长价值兑现周期，芯片设计、架构迭代、软件生态建设等环节都需长期倾注海量资金。研发投入是GPU企业的核心竞争力，国产“GPU四小龙”均保持高强度研发投入，但其估值水平与英伟达相比存在显著泡沫。

在研发投入方面，摩尔线程投入最高，2022年至2025年上半年，摩尔线程累计研发投入已超过43亿元。各期研发费用分别为11.16亿元、13.34亿元、13.59亿元、5.57亿元，累计研发投入已超过43亿元，2024年研发费用超过了300%。

其他三家的研发投入也处在高位，其中，壁仞科技2022-2024年及2025年上半年研发开支分别达10.18亿元、8.86亿元、8.27亿元、5.72亿元，占各期总经营开支比例均超70%，累计研发投入约33.02亿元。

2022年至2025年第一季度，沐曦股份研发费用分别为6.48亿元、6.99亿元、9.00亿元、2.18亿元，其中，2022年至2024年的研发费用率均远高于100%，累计研发支出约24.65亿元。

2022年至2025年上半年，天数智芯的研发投入分别达到4.57亿元、6.16亿元、7.73亿元、4.52亿元，分别占各年度总营收的 241.1%、213.1%、143.2%，139.5%，累计研发投入超18亿元。

研发的高投入，构筑了国产GPU企业的技术护城河，却也带来了持续的资金压力与业绩亏损。而在资本的加持下，这些尚未兑现规模化盈利的企业，在上市初期收获了远超行业常规水平的估值溢价，与国际龙头的估值差距形成鲜明反差，国产GPU赛道的估值泡沫也随之浮现。

估值方面，“GPU四小龙”上市初期都享受了极高的估值溢价。摩尔线程发行价格为114.28元/股，对应的2024年摊薄后静态市销率为122.51倍，高于同行业可比公司2024年静态市销率平均水平，峰值市值更是超4400亿元。横向对比来看，在其发行时，英伟达的市销率约为34.73倍，显著高于行业平均水平。沐曦股份同样如此，峰值市值超3500亿元，市销率超500倍。而壁仞科技、天数智芯上市首日涨幅相对克制。

值得关注的是，2025年末至2026年初，摩尔线程与沐曦股份的市值较峰值分别回落超30%。在业内看来，这种高估值主要源于市场对“国产替代”的预期，而非企业的实际盈利能力。随着资本市场回归理性，若企业营收增速不及预期、亏损规模持续扩大，或技术突破进度缓慢，估值泡沫将面临破裂风险，导致股价大幅下跌。

直面挑战：

客户集中度高、技术生态仍有较大差距

尽管机遇显著，但国产GPU企业与英伟达相比，仍面临多重挑战，差距不容忽视。

技术层面，硬件性能与迭代速度存在差距。国产GPU在制程工艺上落后英伟达1-2代。算力性能方面，英伟达H100的FP16算力达989TFLOPS，而国产GPU的顶尖产品仅在特定场景下能接近或超越英伟达的中端产品，与高端产品仍有较大差距。更重要的是，英伟达的产品迭代周期仅为18-24个月，国产企业面临着“追赶不及迭代”的困境。

生态层面的差距更为严峻，可能需要5-10年才能弥补。英伟达的CUDA平台已形成“框架-工具-开发者”的完整生态，企业为追求开发效率，往往优先选择英伟达芯片，生态壁垒远超硬件本身。国产GPU企业虽推出了自研软件栈，但兼容性与覆盖度仍不足，CUDA模型迁移成本较高，开发者社区规模。

供应链受限是国产GPU企业面临的硬性约束。美国对华晶圆代工限制，这意味着即便国产企业有能力设计3nm、4nm芯片，也难以找到代工厂生产。依赖国产供应链虽可规避管制，但良率与成本问题难以解决，制约了国产GPU的性能提升与规模化量产。

国产GPU企业的客户结构普遍存在集中度高的问题，业绩稳定性较差。2025年上半年，摩尔线程前五大客户营收占比高达98.29%，前两大客户贡献营收占比超八成。

沐曦股份不仅客户集中度高，还较依赖单一产品。沐曦主要收入来源是训推一体芯片曦云C500系列，2024年及2025年前三个月，该系列收入占主营业务收入的比例分别为97.28%、97.87%。今年前三个月，沐曦来自前五大客户的收入占比则达到88.35%。

壁仞科技面临同样的问题。壁仞科技2023年至2025年上半年，公司来自前五大客户的收入分别占当期总收入的98.1%、90.3%及97.9%。

只有天数智芯对大客户的依赖逐渐降低，2022年前五大客户贡献94.2%的营收。但到2025年上半年，这一比例已显著降至38.6%。截至2025年6月30日，公司已为来自云计算服务供货商、AI模型开发商、研究机构及电子、半导体、制造及消费互联网等多个领域的企业的超过290名客户提供服务。

客户集中度高，意味着企业的业绩易受单一客户订单波动、采购策略变化的影响，若核心客户减少采购或转向其他供应商，将对企业营收造成重大冲击。此外，国产GPU企业的业绩增长高度依赖国产替代政策红利，若未来政策支持力度减弱，或国际供应链限制放松，国内市场需求可能出现波动，导致企业业绩增长不及预期。

国产替代的持续深化，是“GPU四小龙”最核心的发展机遇。美国对华晶圆代工限制虽卡住了先进制程芯片制造，但也倒逼国内政企客户加速导入国产GPU。腾讯云已全面适配主流国产芯片，阿里云通过一云多“芯”支持国产供应链，国内超算中心、互联网大厂、国有企事业单位的算力采购，正逐步向国产企业倾斜。据预测，未来五年国内推理算力需求仍将大规模增长，这一场景对算力要求相对较低，且可针对性优化，为国产GPU提供了差异化竞争的空间。

2025年国产“GPU四小龙”的集体上市，是中国算力产业自主可控进程中的重要里程碑。短期内，中国市场难以诞生一个“复刻版”的英伟达。从长期来看，摩尔线程的全栈布局、壁仞科技的高端突破、沐曦股份的务实替代与天数智芯的稳健量产，将形成差异化的竞争格局，共同推动国产GPU产业的发展。随着资本的持续赋能、技术的不断迭代、生态的逐步完善，国产GPU企业有望在特定场景、细分领域实现对英伟达的超越，最终走出一条具有中国特色的算力发展道路。

在这场与时间赛跑的算力竞争中，只有那些能够坚持技术创新、深耕生态建设、实现商业化落地的企业，才能在长期竞争中脱颖而出，成为中国算力产业的真正脊梁。而谁能最终扛起“国产替代”的大旗，成为比肩英伟达的全球巨头，答案或许需要时间来揭晓，但“GPU四小龙”的集体亮相，已为这场征程拉开了序幕。

为国产GPU加油！

采写：李洪力

图表：曙念

编辑：洪力

指导：辛文