英伟达的好业绩，是小米的坏消息

作者| 丁卯

编辑|张帆

封面来源|视觉中国

11月19日，英伟达发布了2026财年第三季度的报告。

数据显示，FY26Q3，英伟达实现营收570亿美元，同比增长62%，季度环比增长创纪录地达到100亿美元，增速为22%，大超市场预期。其中，最受市场关注的数据中心业务收入达到了512亿美元，同比增长66%，环比增长25%。

利润方面，本季度，英伟达毛利率达到了73.4%，同期净利润为319.1亿美元，同比增长65%，对应净利率56%。

英伟达强劲的业绩表现以及电话会中对于AI泡沫等核心关注点的有力回应，一定程度上弱化了近期市场对于AI估值过高的担忧，并强化了算力需求依然处于指数级爆发阶段的预期。

然而，这种对算力刚性需求正迅速转化为关键上游供应链的巨大压力。电话会中，英伟达指出，代工、存储、电力等环节已成为满足未来增长的关键瓶颈。

今年以来，在AI需求的强力驱动下，以HBM为代表的存储芯片正被推入一个超级涨价周期，不仅大幅抬升了AI服务器的成本，更通过产能转移的“蝴蝶效应”，对传统消费电子市场带来了前所未有的冲击。

那么，本季度英伟达的业绩表现究竟如何？存储芯片涨价的底层逻辑是什么？会有怎样的冲击？

未来业绩确定性高

整体来看，本季度，受益于Blackwell架构产品的全面放量以及加速计算、复杂人工智能模型和“智能体”应用三大平台级需求的共振，英伟达在云计算、互联网以及传统行业的服务器侧订单持续增加，驱动业绩再创历史新高。

图：英伟达季度业绩表现 数据来源：wind，36氪整理

在2024财年、2025财年高基数的基础上，本季度英伟达营收仍然保持60%以上的同比增速，黄仁勋更是直接指出，“Blackwell销量超出预期，云端GPU也卖光了”，彰显出市场对于AI算力的刚性需求，在一定程度上弱化了市场的担忧，重新确立了英伟达在AI基础设施领域的领导地位和周期弹性。

在强劲的业绩之外，更重要的是英伟达对于下个季度的乐观指引。

公司预计下季度收入有望达到650亿美元，环比增长近14%，依然显著好于机构一致预期，同时，受益于BlackWell产品周期的带动,毛利率也有望进一步提升至74.8%。

对于新一代的Rubin平台，公司进一步确认下一代Rubin平台仍处于2026下半年增产的正轨之上，并已收到首块芯片，进一步巩固了其“一年一代”的加速产品技术路线节奏。

在此前的GTC大会上，英伟达也曾披露，预计2026年底Black+Rubin的累计出货量将达到2000万颗，对应5000亿美元左右的收入。本次电话会中，黄仁勋进一步表示，强大需求支撑下，完全有机会在此基础上进一步扩大规模，这无疑强化了市场对于26年英伟达业绩增长预期的确定性。

AI需求激增，存储芯片起飞

过去几年，受益于英伟达AI加速器出货量的激增，以光模块、PCB、铜缆、液冷等为代表的GPU产业链迎来量价齐升。今年AI的风进一步吹到了存储芯片。

二季度以来，产能吃紧下，DDR4等传统存储芯片价格触底后进入新一轮涨价周期，尤其是6月三星、美光等巨头纷纷表示退出或缩减DDR4产能，更是引发了下游设备供应商的恐慌性备货，加剧了传统存储的价格飙升，主流DDR4的现货平均价格当月涨幅一度超过了60%。

在短暂的修整后，9月开始，存储涨价风波再起。

供需持续失衡之下，9月底美光、闪迪等供应商纷纷暂停了产品报价，并小幅上调了价格。而10月OpenAI访韩则将这场涨价风波推向了高潮。

10月初，OpenAI CEO访韩与三星、SK海力士建立了战略合作关系，为“星际之门”项目锁定了先进存储芯片。根据OpenAI预计，要运行其先进的AI模型，每月将需要90万片DRAM晶圆产能。这一需求量约占目前三大主要DRAM供应商（三星、SK海力士、美光）今年底总产能的57%。

而高盛测算，如果这90万片全部转换为HBM，其规模大致相当于三家公司今年DRAM总营收的114%；若全转换为服务器DRAM，则规模约三家公司DRAM总营收。

图：高盛对OpenAI新增存储需求的测算

数据来源：高盛、36氪整理

在OpenAI下场锁定产能后，市场对于存储芯片供应吃紧的预期进一步升温，引发了10月以来先进存储的大幅涨价，并进一步外溢至传统存储领域。

数据显示，截至11月，今年以来主流DDR5的平均现货价格涨幅已经超过四倍，而10月后价格涨幅明显放大，10月单月价格环比就上升了1倍，而11月到目前的价格涨幅已经超过50%；与此同时，在产能错配下，主流DDR4的平均现货价格涨幅已经接近10倍，并且6月后展现出明显的价格倒挂（DDR4价格高于DDR5）。

图：存储芯片价格表现

数据来源：wind，36氪整理

从背后的逻辑来看，可以细分为两个层面，推动因素又略有不同。

一方面，对于HBM、DDR5等先进存储而言，是一种典型的需求驱动下的价格上涨。主要是由于AI激增下市场对高性能存储芯片的需求达到了前所未有的高度。以英伟达HGX H100 8-GPU服务器为例，单台服务器需要搭配640GB HBM、2-4TB DDR5，相较传统服务器提升了4-8倍。

为了应对增量需求，存储厂商不仅将原有产能大规模转移到高端存储，并将资本支出保持在高位，通过扩产去覆盖新增需求。这种背景下，存储供应商必然要求更高的投资回报率以验证策略的合理性，于是推升了高端存储产品的溢价。尤其是，OpenAI等头部玩家的锁量，加速了高端存储的价格上涨。

图：存储供应商资本开支

数据来源：民生证券，36氪整理

另一方面，为了满足高端存储的需求激增，存储厂商主动调整了原有的产能分配，今年6月以来，包括三星、SK海力士、美光等头部供应商加速退出DDR4产能，将大量产能转移到高性能存储上。

这种结构性调整，使得传统存储的产能持续吃紧，叠加地缘政治冲突，引发了下游设备商的恐慌性备货，库存去化加速，最终在“挤出效应下”价格迎来报复性反弹。可以看出，传统存储产品价格上涨的本质并不是需求爆发，而是供给错配下的结构性失衡。

图：传统存储价格急速攀升，数据来源：闪存网，36氪整理

冲击有多大？

从过往经验来看，存储的萧条期在4-8个季度，繁荣期在4-9个季度，本轮价格企稳在去年，但涨价周期大致从今年二季度启动，目前整个行业仍处于涨价的早期阶段。

而且根据市场主流看法，本轮涨价并非单纯由供给端收缩引导，而是由AI需求的强劲支撑驱动，巨大的增量需求正在快速消化新增产能，尤其是英伟达26年的乐观出货预期，进一步奠定了存储芯片的高需求。

考虑到HBM等高端产能的扩产周期长、量产难度大，供给缺口持续下，云服务提供商、英伟达等芯片巨头均尝试签订2-3年的长期协议以锁定产量。这显著增强了存储供应商的议价能力，预计本轮涨价时间将长于过往，可能延续到2027年。

那么，如果存储芯片持续涨价，会带来怎样的影响呢？

对于AI服务器而言，成本可传导，但战略风险在博弈。考虑到目前算力需求相对刚性，英伟达等核心服务器供应商议价能力强，在量缩、价涨之下，可能会进一步提升服务器溢价。而CSP为了保证算力或将加大资本开支来应对，但由于目前算力整体的供不应求，成本向下游使用者的转嫁并不困难。因此从这个角度看，除非存储芯片出现不可控的持续涨价，否则对于AI产业链整体的冲击相对有限。

但一个潜在的风险点是，以英伟达为代表的算力玩家与存储巨头已实现深度绑定，二者不仅是上下游供应关系，更是技术上的协同创新伙伴。这种深度合作的战略伙伴关系是把双刃剑，虽然有助于英伟达等提前锁定高性能的存储芯片，一定程度上弱化了供给风险。

但高度定制化也增加了英伟达切换供应商或引入新供应商的难度和成本，从而间接增强了存储供应商的话语权和议价能力，迫使英伟达在年度谈判中不得不针对价格和技术条款做出让步。

更重要的是，在供需缺口持续加大之下，存储供应商为实现利润最大化，很有可能利用产能稀缺性为议价筹码，将新增或弹性产能倾斜给那些出价更高的客户。这无疑将削弱英伟达产能的弹性供应，进而影响其高端芯片的出货速度和未来营收预期的确定性。

存储芯片涨价的影响远不止集中在AI服务器领域，对手机厂商而言，这种短期的冲击会更为明显。

如前文所述，存储芯片供应商的产能转移，使得用于手机等硬件的传统存储产能持续收缩，库存去化显著超预期，带来了价格的快速飙升。而智能手机等硬件设备目前均已进入存量竞争阶段，手机厂商的议价能力相对有限，向下游消费者转嫁成本的难度较大。

考虑到存储在手机中的成本占比在6-20%的较高水平，存储的涨价会显著提升手机的物料成本，尤其是入门与中端手机机型。这意味着，手机厂商自身需要承担大部分存储成本上涨的压力，从而导致毛利润被大幅挤压，影响整体业绩预期，甚至冲击资本市场的表现。

根据交银国际的观点，存储芯片涨价向手机厂商毛利率的传导，一般存在1-2个季度的延迟。例如，在2023年周期中，NAND价格自11月开启上行周期后，小米智能手机的毛利率在2024年第一季度由16.4%下滑到了14.8%。鉴于本轮存储芯片涨价始于今年二季度，预计负面影响将从第四季度开始逐渐体现在小米等手机厂商的财报中。

图：存储芯片价格与手机厂商毛利率对比

数据来源：交银国际、36氪整理

事实上，在11月初，包括高盛在内的多家机构已因存储成本上涨而下调了小米等手机厂商的目标股价。

那么，如果手机厂商通过整体提价向下游转嫁增量成本，结果是否会有所好转？尽管向下游转移增量成本在短期有利于硬件厂商的毛利润保持稳定，但在目前的消费大环境下，性价比优势是大部分手机厂商获取市场份额的关键手段。如果盲目提价很可能引发终端换机周期的延后，从而冲击智能手机整体需求，引发行业负反馈效应。

无论如何，由英伟达AI服务器出货量激增所引发的新一轮存储芯片涨价潮，已对手机行业产生了不可避免的“蝴蝶效应”。

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