珍宝岛价值重估三重奏：业绩反转预期 ADC药物获突破性疗法

“深蹲是为了更好的起跳”，这句资本市场的经典表述，用来概括珍宝岛 2025 年的发展态势尤为贴切。

年内受集采中标执行延期冲击，公司业绩短期承压，形成阶段性的业绩 “深蹲”；但从行业规律看，这种因政策节奏错配导致的短期调整，往往会随着集采落地回归正轨而迎来业绩 “起跳”。

值得关注的是，珍宝岛（603567.SH）并未因短期压力放缓布局，反而在创新药领域持续深耕，通过多管线研发布局构建技术壁垒，为公司未来业绩增长积蓄长期动能。

业绩短期失速背后蕴含的巨大弹性

资料显示，珍宝岛核心产品主要聚焦心脑血管、呼吸系统等优势疾病领域。目前公司有36个品种被列入国家基药目录，拥有血栓通胶囊、复方芩兰口服液和小儿热速清糖浆3个中药保护品种，以及复方芩兰口服液、血栓通胶囊、灵芪加口服液和复方白头翁胶囊4个独家品种，形成了涵盖心脑血管、抗病毒、呼吸系统、儿科等大品类和中药优势领域的产品矩阵。

根据米内网数据统计，2024 年，公司核心产品注射用血塞通在心脑血管中成药领域临床渠道及市场份额分别排名第 2和第1；舒血宁注射液在心脑血管中成药领域临床渠道和市场份额分别排名第 9 和第 3；注射用炎琥宁在呼吸系统疾病用药中成药领域临床渠道和市场份额分别排名第 9 和第 2；血栓通胶囊市场份额排名第 1。

2024年以来，珍宝岛积极参加全国中成药采购联盟集中采购第三批和首批扩围接续项目，其中，注射用血塞通、舒血宁注射液等14个核心品规中选，锁定11万家目标医疗机构超百亿的潜力市场。

凭借拳头产品的高市场份额与集采中标优势，公司本有望推动业绩快速放量，然而集采节奏错配直接制约了规模兑现，导致上半年计划释放的业务体量延后，最终形成收入、毛利同比下滑的阶段性压力。

值得注意的是，此类由集采节奏引发的短期冲击在行业中具有普遍性；多家中药龙头在集采首轮/次轮落地期均出现类似的营收与利润拐点。

不过这一短期的调整也为后续业绩弹性埋下伏笔。

2025年下半年，江苏、陕西、吉林、内蒙古四省（自治区）正式启动全国中成药联盟集采中选结果的落地执行。截至目前，全国已有28个省（市、自治区）先后出台相关配套文件，推动集采政策在地方的实质性落地。

业内人士指出，随着各地集采中选结果逐步进入实际执行阶段，以珍宝岛为代表的中药头部企业，有望借助政策落地，实现经营业绩的快速反弹。

同时，集采的风向也正在发生悄然变化，2025年7月，国家医保局明确提出第十一批集采将不再以简单最低价作为中选依据，引导企业从“价格肉搏”转向“质量竞争”。 这一调整将有效破解过去药品集采中报价“内卷”至“地板价”的行业痛点，引导企业报价回归理性区间。对于成功中标的头部企业而言，凭借规模优势、供应链韧性及市场份额提升等，其经营业绩将得到进一步改善。

与业绩反转预期相比，珍宝岛在创新药的布局潜力或更加值得关注。

手握1.1类中药创新药

珍宝岛的战略并非仅以“保量”应对短期政策波动，其更显著的动作是在研发与外延投资上构建中长期增长引擎，即“中药守正创新、生物药突破、化药获批”三轨并行，驱动公司未来产品结构优化。

中药研发方面，公司持续在传统优势的中药研发领域发力，联合全国知名的大学和研究机构，不断进行一些已有成熟产品的二次开发工作。近年来，通过与上海中医药大学、中国人民解放军海军军医大学、河南中医药大学、大连化学物理研究所、北京中医药大学东方医院、中国药科大学、山东省药学科学院、中国中医科学院等科研院所合作，全面深入开展化学物质基础、非临床安全性、临床研究及作用机制等系统研究。

2025年，公司1.1类中药创新药清降和胃颗粒II期临床试验在长沙市第三医院成功实现全国首例受试者入组。该品种针对非糜烂性胃食管反流病（NERD）寒热错杂证这一西医治疗手段匮乏的复杂证型，借整体调节优势，有望填补中医证候治疗市场空白，有望填补中医证候治疗市场空白，预计总市场容量可达40亿元。

另有1 个治疗上呼吸道感染的感冒类中药口服品种获得儿童适用人群的临床试验批件，正在顺利推进中。

生物药进入价值兑现期

在生物创新药方面，公司采用参股形式，快速落子布局。

据了解，珍宝岛当前持有浙江特瑞思药业17.02%股权，是其第二大股东。特瑞思药业核心在研产品 TRS005 是全球首个进入注册临床的 CD20 靶向 ADC，聚焦复发 / 难治性非霍奇金淋巴瘤（R/R NHL）尤其是DLBCL 人群的未满足临床需求。2024年初获国家药监局“突破性疗法认定”，纳入“单臂 II期支持附条件批准” 快速通道。

从市场空间来看，ADC 药物成长潜力显著，是生物医药领域的优质潜力赛道。

资料显示，全球ADC市场2020—2024年的复合年均增长率为34%，2024年销售额达到34.8亿美元、同比增长52%。据预测，到2030年全球ADC药物市场规模将达到662亿美金，2024-2030年复合增长率约31%。

国内方面，预测ADC药物市场规模将从2022年的8亿元增长至2026年的159亿元，年均复合增长率高达111.14%。预计到2030年，中国ADC药物市场将达到689亿元，年复合增长率为79.4%。

图：特瑞思研发管线

具体到TRS005，该药物聚焦复发/难治性非霍奇金淋巴瘤，淋巴瘤患者大多基于利妥昔方案经过多线/多周期治疗，患者相对肝癌、胃癌、肺癌等实体瘤患者存活时间长，淋巴瘤药物市场规模逐步增长，全球人口老龄化及患者规模累积，淋巴瘤领域患者累计已近300万人。属于典型的患者人数不大，却有着较长用药周期的“市场>人口”商业模型。

淋巴瘤根据瘤细胞分为非霍奇金淋巴瘤(NHL)和霍奇金淋巴瘤(HL)两类。其中，非霍奇金淋巴瘤占淋巴瘤的约90%左右。据阿谱尔（APO Research）统计，2022年全球淋巴瘤治疗市场价值为126.9亿美元，预计2029年将达到225.4亿美元。

分析人士指出，TRS005 商业化后有望凭优异临床数据占据市场优势。

其核心临床数据显示：客观缓解率（ORR）达 59.4%、疾病控制率（DCR）87.5%、中位无进展生存期（mPFS）延长至 7.23 个月，显著优于现有治疗标准，该数据在 2024 年美国临床肿瘤学会（ASCO）年会披露后，引发国际学术界与产业界广泛关注。

2025 年 2 月，迈百瑞与特瑞思联合宣布，双方团队已完成 TRS005 项目工艺性能确认（PPQ）三批生产，这一关键进展标志着该项目临床试验及商业化生产进入加速阶段。

珍宝岛表示，公司将积极寻求与海外创新药及仿制药项目的合作机会，导入符合公司战略发展方向且能解决临床需求的项目。此外，公司不断探索与跨国药企、生物技术公司及学术机构的合作可能，共同研发创新药。