2025房价还会继续跌吗？

来源：市场资讯

2025年中国房价走势将呈现“整体承压、区域分化”的特征

林采宜 戴佳怡/文

2021年以来，中国房地产市场持续调整，房价趋势整体下行，但2024年末至2025年初的数据显示市场已现企稳迹象，国家统计局发布的70个大中城市尤其是一线城市的二手住宅销售价格指数同比跌幅持续收窄。这一趋势反映出政策托底促使市场信心有所修复，但区域分化加剧、长期风险犹存（图1）。

图1. 70个大中城市二手住宅价格指数：当月同比

在政策环境上，推动房地产“止跌回稳”的政策频繁出台明确。去年9月26日，中央政治局会议定调“要促进房地产市场止跌回稳”，释放了近年来最强的“稳地产”信号。当前政策以“稳预期、防风险”为核心，通过货币宽松与结构性工具双管齐下。2024年央行降息、降准及重启PSL，首套房贷利率降至3.1%以下。同时，发行专项债收购存量土地、城中村改造货币化安置、“白名单”项目融资支持等政策，既缓解房企流动性压力，又推动去库存进程。

在需求层面，新增购房需求趋弱；2024年，中国老龄化人口达3亿，年轻一代对结婚、生育以及购房的意愿率都有所下降；与此同时，全国城镇化率达67%，城镇人口流入的动力下降，部分三四线城市甚至面临人口外流的压力；因此，城镇房地产库存去化周期延长。此外，居民负债率也年年攀升，目前各大城市的房贷总额远远高于当地居民的可支配收入，在50个样本城市中最高的是杭州，居民负债率高达327%，最低的东莞，也已经达到138%（图8），房企债务风险向居民端传导的迹象显著。

一．不同城市的房地产风险指数

为评估不同城市面临的房地产潜在风险水平，我们从房价和需求两个层面，选取年化租售比、租金收入比、房价收入比、购房人口增速、购房人口占比、出生率、外来人口流入增速、可支配收入增速及居民负债率等九个维度的指标，对国内50个主要城市进行房地产风险指数的测算[1]，表1是房地产风险指数排名靠前的10个城市。

表1. 不同城市房地产指数测算结果（前十名）

数据来源：wind，各地方统计局，中经数据，中指数据，红黑人口库，CCEF研究院

数据显示：房价高的城市市场下探的动力相对较强，高房价城市中广州、苏州和东莞的房价继续下行风险相对较低；低房价城市中，徐州、南宁和惠州的风险相对较高（详见图2）。

图2. 50个主要城市房地产风险指数与2024年房价

数据来源：wind，CCEF研究院

二．不少城市的房价仍然存在泡沫

国际上通常认为房价收入比在3-6倍之间、租金收入比在30%以内是合理的。超过合理水平的房价通常被认为是“房价泡沫”。在我们统计的50个样本城市中，有一半城市的房价收入比在10倍以上，其中深圳（34.24）、北京（30.65）、上海（26.40）等地的比值极高；深圳、北京、三亚、上海、杭州的租金收入比也超过了30%（图3）。

图3. 2024年底主要城市房价收入比与租金收入比

数据来源：wind，中指数据，CCEF研究院

租售比衡量房地产作为资产的收益水平，当其高于国债收益率时，持有房产的收益可以覆盖无风险收益。2024年末到2025年初，我国10年期国债收益率基本在1.6%～2%间，而图4显示，在统计的50个城市中只有约一半城市的租售比高于2%，一线城市的租售比普遍低于1.8%（深圳和北京1.48%、广州1.61%、上海1.78%）。房子的租金收入达不到国债收益，且房子还面临折旧损耗，如果短期内房价没有明显的上涨趋势，那么作为一种低收益资产，投资性房产面临被抛售的压力。目前国际公认的合理租售比范围为1:200到1:300‌，即租金收益率在3%～5%间，我国的主要城市大多达不到这个水平。

图4. 2024年底主要城市年化租售比

三．生育率下降、人口向外流动和居民负债率高企都导致房地产市场需求疲弱

中国目前出生率普遍较低。一般而言，不生孩子的家庭的购房意愿低于有孩子的家庭，且生育率越高，家庭结构更稳定，未来住房需求更有支撑。数据显示，广东各主要城市出生率较高且购房人口占比大，在需求侧房价有一定的支撑；上海、天津、苏州、南通等城市购房人口增速为负且出生率低，对增量房产需求较弱。

图5. 2023年末各城市购房人口占比与20～25年购房人口数变化率

说明：以25～44岁作为购房人口年龄区间，按照2020年七普人口数据进行估算[2]

图6. 2023年主要城市出生率

说明：青岛、成都、武汉、石家庄、南昌、西宁、贵阳数据为估算所得[3]

在我们统计的50个样本城市中，超过一半的城市人口面临外流，疫情之后服务业萧条，大量打工人失业回乡所导致北上广深等一线城市人口流入基本不变甚至减少[4]；只有南通、长春、合肥等城市在2023年人口流入增长较快。

图7. 2023年主要城市外来人口流入变化

此外，居民负债率[5]不断攀升也是购买力下降的重要因素。目前居民负债率排名前五的是杭州、南京、福州、珠海和郑州。这些城市的居民在贷款买房方面杠杆加得猛，导致家庭抗风险能力下降、未来继续加杠杆的潜力较弱。从支付能力看，2024年大部分城市的城镇居民可支配收入增速在3.5%～5%间，深圳、合肥、石家庄和兰州超过5%，而杭州、珠海和佛山不足3.5%。可支配收入增速下降导致居民对未来收入增长的谨慎预期，也是影响购房动力的重要因素。

图8. 主要城市2024年收入增速与2023年居民负债率

说明：郑州等5个城市的2024年城镇居民人均可支配收入、海口和三亚的2023年公积金贷款余额、银川等18个城市的2023年住户贷款余额为估算所得[6]

四．2025年房价走势：结构性分化和风险并存

基于多维指标测算与分析，2025年中国房价走势将呈现“整体承压、区域分化”的特征，核心结论如下：

1. 高风险城市调整压力加剧。北京、深圳、三亚因房价收入比超25倍、租售比低于1.8%，房价泡沫水平较高；杭州、南京因居民负债率超250%及人口净流入放缓，房价下行压力仍存。尤其是投资属性强的城市三亚、珠海等，若经济复苏不及预期或政策转向，可能出现加速回调。

2. 低风险城市房价韧性较强。如成都、武汉、重庆等二三线城市因房价收入比只有10倍左右、人口流入稳定、年购房人口增速超3%，房价有望逐步企稳，甚至局部回暖。

3. 政策托底效应有限，长期风险隐患未消。当前“稳预期、防风险”政策虽能缓解短期流动性危机，但难以逆转高泡沫区域的价格调整趋势。政策效力更多体现在延缓下跌节奏，而非扭转市场逻辑。低生育率削弱长期需求支撑，叠加居民高负债率与经济增速放缓，可能引发需求端“断档”风险，进一步拖累房价。

注释：

[1]由于目前多数城市库存普遍处于历史高位且土地出让收入收缩趋势趋同，其对区域风险分化的解释力相对有限，因此本报告忽略供给因素（如库存水平、土地财政依赖度等）对房地产市场的影响。

[2]红黑人口库中披露了第七次全国人口普查（2020年11月）中各城市的各年龄段（每五岁一段）人口数，2020年20～39岁的人口数对应2025年25～44岁的人口数（按照每年0.14%的非正常死亡率进行调整），以其与2020年25～44岁人口的变化计算出2020～2025年的购房人口变化率。2023年末城市购房人口占比由23～42岁人口数除以2023年末人口计算得出（类似的，2023年23～42岁人口数由2020年20～39岁的人口数经调整后得到）。

[3]部分城市未披露2023年出生率，按照第七次全国人口普查（2020）的出生率数据将所有城市分为7.5%～10%/10%～12.5%等组别，青岛、成都、武汉、石家庄、南昌、西宁、贵阳分别按照各自组别中其余城市在23年的平均出生率估算。

[4]由于大部分城市未直接披露外来人口流入情况，我们以（年末常住人口-户籍人口）作为当年的人口净流入，并参照上一年度（2022）年的变化率来测算2023年外来人口流入变化。

[5]居民负债率=（住户贷款+公积金贷款）/（当年城镇居民人均可支配收入*城镇常住人口）

[6]部分城市未公布2024全年城镇居民人均可支配收入，其中郑州2024年收入增速按前三季度的增速估算，东莞、乌鲁木齐、哈尔滨、长春分别按与其收入相近的十个城市的平均增速估算；海口和三亚未单独披露2023年公积金贷款余额，按2023年海南全省贷款余额分别乘以海口和三亚商品房销售金额在全省商品房销售金额中的占比进行估算（比例取2019～2023年平均值）；三亚、乌鲁木齐、银川等18个城市未公布2023年住户贷款余额，分别按与其贷款余额相近的城市的平均增速估算。

本文为人文学者、经济学家林采宜的原创文章。作者更多的观点，见下面三本书

（转自：林采宜）