俄罗斯人民币价格比国际市场便宜 10%，汇率漏洞是如何发生的？

内容提要：

俄罗斯不正常的汇率机制，导致中俄之间的人民币汇率存在套利漏洞。中俄之间的汇率漏洞是如何形成的？在俄罗斯市场，人民币总体供应过剩，也加剧了人民币交叉价格的差异扩大化。

一、俄罗斯不正常的汇率机制，导致中俄之间的人民币汇率存在套利漏洞。

最近，在莫斯科大学留学的小李，发现了一个发财致富的新门道。他暑假前，找父母借了50万块钱，让父母在国内换成642万元卢布转给他，他在莫斯科的银行柜台可以换到54.96万元人民币。回国后，他又将人民币兑换为705.98万卢布。他盘算着，等到9月初回莫斯科上学，再去银行就可以换回60.41万元人民币，还了找父母借的50万，他一个暑假从俄罗斯到中国的往返，就套利10.41万元人民币，够他在莫斯科一个学期的学杂费和生活费了。

读者们看到这里，大多数肯定会持有怀疑态度。是的，在正常的国家和外汇市场，这是不可能发生的。因为换汇存在手续费，每换一次汇，你手里的本金就会缩小1%左右。怎么可能挣钱呢！

但碰巧，俄罗斯现在的外汇市场，是畸形的，不正常的。一个不正常的外汇市场与一个正常的外汇市场中间，还真的出现了这种存在巨大套利空间的汇率漏洞。

周二，8月27日，俄罗斯央行将人民币的官方汇率定为 11.6863 卢布，美元的官方汇率定为 91.7745 卢布。大家注意了，用91.7745除以11.6863，便是俄罗斯市场上人民币与美元的汇率，为7.8532。

但事实上，人民币并没有贬值，因为在世界外汇市场上，美元与人民币的汇率为 7.1237 元。

大家发现了吗，俄罗斯市场上的人民币汇率，比国际市场低了接近10%。当天中国外汇市场人民币兑卢布的汇率为12.8453，也比莫斯科的人民币卢布汇率低了约10%。

二、中俄之间的汇率漏洞是如何形成的？

早在8月14日，俄罗斯GPB私人银行董事总经理Egor Susin就在电报频道分享了他发现的这一人民币汇率漏洞。

他在帖子中说，俄罗斯央行公布了截至 8 月 14 日的汇率数据：

人民币兑卢布 – 12.0233 （+1.4%）

美元兑卢布 – 92.6592 （+3%）

欧元兑卢布 – 100.559 （+4%）

由此发现人民币的交叉汇率在莫斯科大幅度贬值了，因为在莫斯科按照俄罗斯央行公布的官方汇率，用人民币兑换为卢布，再用卢布兑换为美元，7.6066元人民币才能兑换1美元。但是，8月14日中国外汇市场的在岸人民币美元价格是7.14，离岸是7.17。莫斯科的人民币价格比国际市场低了6%左右。

到了这一周，交叉汇率分歧更大，莫斯科的人民币价格比国际市场低了10%左右。

人民币价格在俄罗斯市场的扭曲，原因有三：

第一、俄罗斯现在缺乏统一的外汇市场。由于美国的金融制裁，俄罗斯外汇市场破碎分裂为三个细分市场。

一个是莫斯科外汇交易所的人民币和卢布的交易场所，但因为金融制裁，莫斯科外汇交易所的人民币与到银行间市场的存取款渠道被隔离。其特点是交易成本低，但目前流量有限。

一个是人民币、卢布和美元/欧元的场外交易市场。即银行间交易，这属于银行内部交易，银行与离岸之间的流动渠道非常“狭窄”，交易成本十几倍于莫斯科外汇交易所，流量也有限。

还有一个离岸人民币/美元/欧元/卢布的离岸银行间交易渠道，交易成本非常高。

事实上，这是三个不同的外汇市场，参与者的构成不同，每个汇率都是真实交易的结果，但这些市场之间相互关系很少，交易成本与金融制裁也不允许覆盖每个市场，导致相邻市场的内部不平衡。

第二、在俄罗斯国内市场，存在系统性的人民币供过于求，而在外部市场，卢布兑美元/欧元存在供过于求。

以前，这种失衡是通过人民币向海外换取卢布来弥补的，由于外国经济活动，卢布集中在海外。“额外”卢布回到国内市场，“额外”人民币进入国外市场。现在这些流动已经缩小并价格上涨，这形成了市场之间汇率的更大差异。

GPB私人银行经过计算确认，8月下旬，俄罗斯外汇市场的碎片化导致其不同部分的汇率差异达到 10%。

第三、美国制裁莫斯科外汇交易所之后，抹平交叉汇率差异的困难又昂贵，俄罗斯央行放弃了这一努力。

在6月份之前，那个时候莫斯科外汇交易所可以自由交易外汇，俄罗斯的外汇市场主要集中在这个交易所。

那个时候，在正常情况下，俄罗斯央行会通过在俄罗斯买入人民币并在国外出售来迅速消除这种差价。但现在这样做既困难又昂贵。

三、在俄罗斯市场，人民币供应总体过剩，也加剧了人民币交叉价格的差异扩大化。

事实上，在俄罗斯不同的外汇市场，参与者的构成不同。在国内市场，存在系统性的人民币供过于求（主要由中央银行和出口商出售），并且人民币的汇率低于离岸市场。尤其是现在，因为出口商手中积压的人民币越来越多。

Promsvyazbank 分析师 Evgeny Loktyukhov也认为，目前俄罗斯外汇市场上的人民币供应是过剩的。

自 6 月 13 日以来，央行的利率已经在不同市场形成，俄罗斯天然气工业银行经济预测中心 （CEP） 的专家分析称：美元和欧元，在场外交易市场上，人民币，基于交易所交易的结果。在俄罗斯，现在无法确定哪种汇率更“正确”的问题，但可以观察到，俄罗斯外汇市场上的人民币因为供过于求而疲软，场外交易市场上的美元/欧元因供不应求强势。

CEP 分析师认为，对卢布汇率的更公平评估是名义有效汇率——外贸中使用的一篮子货币的加权平均汇率。这些主要是卢布和人民币。根据中央银行的数据，6 月份它们在出口支付中的份额分别为 43% 和 41.4%，进口份额分别为 42.9% 和 36.1%。

而“不友好”国家的货币在出口中的份额为 16.5%，进口为 21%。

CEP 专家表示，在波动性增加的时期，名义有效汇率比卢布-美元汇率更能反映卢布相对于其他货币的价值。

Raiffeisenbank 的分析师认为，外汇市场不同部分的汇率异质动态与基本面因素无关。由于金融制裁所带来的前所未有的情况，仍然很难评估何时会发生这种情况，何时会结束这种情况。

最后，三郎要提醒读者们，这种外汇交叉价格，一般只会存在不可兑换货币之间。对于那些可自由兑换的国际货币，不会存在这样的汇率漏洞，当然，黑市除外。

【作者：徐三郎】