紫金矿业设备供应商，在手订单翻倍，耐普矿机：为笼络大客户持续让利，扩张期股东回报难

未来业务重点在海外。

作者 | 塔山

编辑 | 小白

风云君注意到，目前黄金市场依然热度不退，国际金价维持在高位运行，现货铜价也同样处在历史高位。

“家里有矿”的紫金矿业（601899.SH），风云君此前已多次覆盖，各位老铁可以上市值风云APP查收。

（来源：市值风云APP）

本期风云君要给各位库里南车主介绍的是耐普矿机（300818.SZ，下称公司），它属于矿企的上游供应商，紫金矿业也是其客户。

耐普矿机成立于2005年，2020年2月上市。

公司实控人为郑昊。截至2022年末，郑老板持股比例为53.37%。

公司是一家选矿装备及备件制造企业，产品主要应用于金属矿山选矿环节。

选矿设备包括渣浆泵、旋流器及圆筒筛等；备件分为矿用金属备件和橡胶耐磨备件（橡胶备件），包含渣浆泵过流件、磨机橡胶复合衬板等。 其中，橡胶备件为主打产品，该类产品属于耗材，选矿设备的销售对备件业务有促进作用。

橡胶备件在性能、寿命等方面优于传统金属备件，对后者一定的替代效应，目前选矿环节橡胶备件替代率为10%左右。

在制造业务之外，2019年公司还承接了蒙古国额尔登特矿业公司（Erdenet Mining Corporation，下称额尔登特）的工程建设项目（EPC项目）。

合同总金额为8.6亿元，2020至2022年分别确认收入0.17亿元、6.8亿元、1.6亿元，已履行完毕。

受此影响，公司营收在2021年大幅增长，并在2022年回落。2023年上半年，公司实现营业收入4亿元，与去年同期持平。

如果剔除额尔登特EPC项目影响，2022年调整后营收增长明显。

分产品来看，除2021年外，其他年度橡胶备件基本上贡献主要营收。2022年橡胶备件营收为4.3亿元，同比增长60.8%。

2023年上半年，橡胶备件营收为2.5亿元，同比增长23%；选矿设备营收为0.65亿元，同比增长134%，表现较好。

2022年公司合同签订额为7.5亿元，同比增长58.6%。

2023年上半年，合同签订额达7亿元，同比增长121%；剔除EPC项目后的主营制造业务合同签订额为5亿元，同比增长57.9%。

分地区来看，2017年至2021年外销收入占比均接近50%。2023年上半年，国内营收为2.3亿元，海外营收为1.7亿元。

国内客户包括紫金矿业、江西铜业（600362.SH）、中信重工（601608.SH）等；境外客户包括额尔登特、美伊电钢集团（智利）、哈萨克矿业集团（哈萨克斯坦）等。

橡胶备件作为核心产品，其毛利率相对较高，不过整体呈下滑趋势，2023年上半年降至37%。

选矿设备毛利率波动较大，2023年上半年为22.6%。前面提到的额尔登特矿业EPC项目毛利率基本在20%左右。

设备及备件产品毛利率的变化，受原材料价格、产品及客户结构、疫情等因素综合影响。下面风云君重点分析原材料价格及客户结构因素。

以橡胶备件为例，其主要原材料为天然橡胶和钢材。2020年下半年以来，橡胶和钢材价格均出现过大幅上涨的情况，目前已经回落。

针对国内市场，客户多为国有控股矿企，基本以招投标的方式取得订单。海外市场一般通过商务洽谈等方式获得订单。

从具体客户类型来看：

第一类是紫金矿业等直接矿山客户； 第二类是中信重工等整机厂商； 第三类是美伊电钢等直接竞争对手，其主要生产金属，委托公司生产部分橡胶备件。

不同客户的销售毛利率存在明显差异，其中海外矿山客户综合毛利率相对较高。

据披露，此前对额尔登特和哈萨克矿业销售的备件产品毛利率均超70%。

对海外市场，公司表示国内外竞争环境不同，外销产品定价相对较高。

对美伊电钢销售的备件产品毛利率大幅低于总体水平，一方面是美伊电钢指定了相关供应商，另外公司希望通过美伊电钢推广橡胶磨机备件，售价也相对较低。

2018年至2020年，对美伊电钢的销售收入持续增长。

以2020年为例，高利润率的哈萨克矿业收入下降，低利润率的美伊电钢收入提升，一定程度导致外销毛利率下滑较大。

选矿设备毛利率低于备件，主要与销售策略有关：公司以低价销售选矿设备方式切入市场，通过后续的备件销售获取稳定利润。

比如，销售给紫金矿业选矿设备的毛利率低于总体水平，除了设备规格差异外，还在于公司采取了低价策略。

另外，部分选矿设备还存在客户指定采购的情况。

整体来看，公司综合毛利率大致呈下滑趋势，今年上半年为32.4%。

2022年经调整营业利润率为9.8%，大幅低于净利率，主要是由于公司整体搬迁项目实现了0.9亿元的资产处置收益。

目前国内尚无与公司同类型上市公司，风云君选取部分类似企业以及专用橡胶制品公司进行对比。

利君股份（002651.SZ）主营业务包括矿山设备及备件，与公司具有一定可比性； 天铁股份（300587.SZ）主营轨道工程橡胶制品，震安科技（300767.SZ）主营隔震橡胶支座等。两家公司的产品均对传统产品有一定替代性，与公司产品特点类似。

从对比情况来看，橡胶制品毛利率整体较高。近两年公司橡胶备件毛利率走势跟利君股份备件产品毛利率基本一致。

得益于额尔登特EPC项目的贡献，2021年和2022年归母净利润较高。2023年上半年，扣非归母净利润为0.5亿元，同比下降8.9%。

多数年份，公司经营活动现金流净额均为正。

2020、2021年的异常情况主要是受额尔登特项目影响：合同款的60%已经提前在2020年收到，2021年收款20%，而该项目绝大部分在2021年实施完成。

近几年资本支出金额较高，主要是公司整体搬迁项目以及海外工厂建设项目，由此导致自由现金流大幅流出。

现阶段公司还处于扩张阶段，分红较少，已累计分红0.3亿元，分红率仅为8%。

2018年至2020年，江铜集团、紫金矿业、中信重工均位列前五大客户，矿山类型多为金矿、铜矿及铁矿。

公司自2006年起即与中信重工开展合作，与紫金矿业的合作也较为深入。

近几年公司并未对前五大客户进行披露，从应收账款情况来看，主要为美伊电钢、紫金矿业和中信重工。

2022年，前五大客户销售占比为68.4%，客户集中度较高。

选矿设备及备件的发展与下游采矿行业紧密相关，下游固定资产投入直接影响到选矿设备的需求。

以三家国内客户的情况来看，紫金矿业资本支出维持增长，铜陵有色2022年也增长明显。

矿企的扩产意愿主要受相关金属的价格走势影响。开篇提到，目前黄金和铜的价格仍维持在高位运行。

另外，按照铁矿石“基石计划”：到2025年，国内铁精矿产量相比2020年增加1亿吨，增长40%；海外权益矿产量也增加1亿吨，增长50%。这在一定程度也会提升相关企业资本开支。

目前公司铁矿客户主要为中信重工。

从公司的发展战略来看，海外市场是未来的发展重心，预计三年后出口收入占比提高到65%以上。

目前公司正在建设智利工厂和赞比亚工厂。截至2023年二季度末，公司境外资产占总资产比重为27%，随着海外建厂的推进，该比重预计还会更高。

一般而言，境外资产一般属于审计高风险领域。而且，境外工厂所在地多属于欠发达地区，资产的安全性还需要关注。

不过，海外市场突破也并非易事。

国际选矿设备市场中，Weir Group（英国）、KSB（德国）及Metso Corporation等大型企业占据了较高市场份额，也基本都是公司的竞争对手。

作为设备制造企业，技术实力至关重要。从公司研发投入来看，历史上研发费用率均不到5%，研发强度总体不高。

截至2021年10月末，公司共拥有专利37项，其中仅有3项发明专利。

此前公司还因专利权事项被他人起诉，诉讼金额为1000万元，目前案件尚未终止。

另外，海外扩产也需要资金支持。公司负债水平总体不高，2021年发行了可转债，导致有息负债率有所提升。

截至2023年6月30日，账上货币资金及交易性金融资产合计为7亿元，有息负债为4.2亿元，其中应付债券3.2亿元，资金充裕。

需要留意的是，公司首发限售股在2023年2月解禁。2021年以来，公司多位股东进行了减持。2023年8月，副董事长、总经理程胜推出新的减持计划，减持比例不高，目前还在减持中。

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